新乳业-乘低温之风从西南走向全国-211123（41页）.pdf

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1、 1 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 公 司 研 究 研 究 新新 乳乳 业（业（002946）食品饮料 乘低温之风，从西南走向全国乘低温之风，从西南走向全国 投资要点：投资要点： 低温行业景气度向上，预计低温行业景气度向上，预计20252025年规模达年规模达16001600亿亿 2019年我国低温乳饮 （鲜奶+酸奶） 行业规模765亿元， 同比增长13.09%， 低 温行业在2014年后景气度向上，2014-2019年CAGR为12.61%，增速高于同期 常温乳饮的9.61%。当前，低温行业进入高速成长期，在消费群体扩容，渗 透度提高、人均支出增加这三重因素驱动下实

2、现量价齐升，带动低温乳饮 行业规模增长。宏观层面，宏观层面，城镇化率提升、冷链发展日趋完善、相关政策 引导，推动低温乳饮消费群体扩容。需求端，需求端，居民收入水平提升、疫情强 化健康消费支出意愿、乳制品消费观念转变，助力低温乳饮渗透度和人均 支出提升。我们预计低温乳饮行业2025年规模有望达到1600亿元。 乘低温之风，从西南走向全国乘低温之风，从西南走向全国 公司以“鲜立方”战略为核心，聚焦低温业务，通过“1+N”模式不断并购 外延，打破低温乳品地区性限制，形成集奶牛养殖和乳品研产销为一体的 经营模式，从区域性乳企向全国化乳企发展。2020年公司实现营收67.48亿 元， 同比增长18.92

3、%， 近5年营收CAGR为11.50%， 实现归母净利润2.71亿元， 同比增长11.18%。公司2020年末推出股权激励，目标三年营收倍增。 资源禀赋资源禀赋+ +并购整合形成共振，契合低温业务发展需求并购整合形成共振，契合低温业务发展需求 公司2015年开启第二轮并购，在乳业全产业链上强化上下游基础，形成以 公司母品牌为核心外延扩张的“1+N”发展模式，为公司全国化发展打下基 础。同时，公司背靠新希望集团，在原料、运输等方面受益集团提供的资 源禀赋，进一步强化在原奶供给、产品鲜度、品牌影响力方面的优势。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司2021-2023年EPS分别为

4、0.42、0.52、0.73元；对应当前股价 PE为36、29、20倍。公司作为低温乳企区域性龙头，通过整合并购快速打 开全国市场，我们看好公司受益低温行业起势叠加品牌异地渗透后占据更 多市场份额。公司成长性较强，未来三年净利润CAGR为32.90%，对应2022 年PEG为0.88，公司历史PE中枢为52倍，我们给予公司2022年40倍PE估值， 目标价20.8元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 食品安全、新品不及预期、行业竞争加剧、收购标的整合不及预期等风险 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2019A

5、2019A 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 营业收入（百万元） 5,674.95 6,748.63 8,672.20 10,714.84 13,262.43 增长率（%） 14.14% 18.92% 28.50% 23.55% 23.78% EBITDA（百万元） 653.52 755.44 1,248.51 1,334.34 1,508.17 净利润（百万元） 243.73 270.98 361.50 448.60 636.13 增长率（%） 0.41% 11.18% 33.40% 24.09% 41.80% EPS（元/股） 0.28

6、 0.31 0.42 0.52 0.73 市盈率（P/E） 53 48 36 29 20 市净率（P/B） 6.57 4.87 4.40 3.93 3.41 EV/EBITDA 21.39 19.86 11.52 9.97 8.03 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2021 年 11 月 22 日收盘价 2021 年 11 月 23 日 投资建议：投资建议： 买入买入 当前价格：当前价格： 14.98 元 目标价格：目标价格： 20.80 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 867/146 流通 A 股市值（百万元） 2,181 每股净资产（元） 2.