嘉必优-深度报告：择高处立向宽处行-211121（51页）.pdf

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1、2015-2020 年公司营收/归母净利润增势良好，疫情期间仍保持稳健增长。公司于 2015年与国际竞对帝斯曼签订协议得以开展境外业务、同时获得现金补偿，其后营收、业绩进入上升轨道，2015-2020 年公司营收/归母净利润 CAGR 分别达 12.29%/46.21%，2020年受疫情影响增速放缓，公司积极组织复工复产，全年分别实现总营收/归母净利 3.23 亿元/1.31 亿元，同比分别+3.82%/+10.50%;2021Q1-Q3，海外疫情对公司业务仍有一定影响，但得益于 ARA 新客户合作达成、ARA 产品收入恢复较快增长，同时 SA 及 -胡萝卜素保持高增长，公司实现营收 2.50

2、 亿元(同比+5.78%);同期公司实现归母净利润 1.01亿元(同比-8.32%)，主因加大研发和新客户开发力度、DSM 补偿款根据协议金额较上年度较低。持续优化生产工艺+发力境外业务促毛利率/净利率稳中有升。成本端，公司持续优化微生物发酵各环节生产工艺实现降本增效;业务端，公司陆续推出更高附加值产品 -胡萝卜素、SA 燕窝酸等，培育新增长极，同时通过经销商持续拓展境外高毛利市场，规模效应增强、业务结构升级带动毛利率/净利率稳中有增，2015-2021Q3 公司整体毛利率/净利率/扣非净利率分别提升 7.02/30.90/10.40pct，2021Q3 公司毛利率/净利率/扣非净利率分别为

3、54.31%/41.69%/27.48%，公司盈利能力在同类企业中处领先水平。2018 年以来公司 ROE 有所降低，主要由于：1)公司部分客户应收账款逾期导致应收帐款周转率下行，其中客户贝因美应收账款逾期金额占公司总应收账款逾期金额的比例逐年上升，2016-2018 年分别为 21.39%/25.50%/48.39%，公司已计提坏账损失，预计未来坏账对公司营运能力、净利润的影响风险可控;2)公司募投项目仍在建设中，折旧费用对净利润有一定影响;3)公司 2019 年上市后总资产增幅较大，亦导致总资产周转率短期内下降。伴随公司募投项目陆续投产、营业收入和利润水平有望进入增长快轨，公司 ROE有望

4、企稳回升。择“人类营养”高处立，向“两翼”领域更宽处行。公司于 2020 年年报提出将以“技术平台化、制造智能化、运营数字化、市场国际化、产业生态化、人才资本化”为指导方针，实施“三拓展”战略(即拓展产品品类、拓展产品应用领域、拓展产品市场区域)，构建“一主(营养健康食品领域)+两翼(个人护理和美妆领域、动物营养领域)”业务格局。战略布局明确，发展路径指引清晰，各领域降维布局稳步推进。人类营养领域，公司立足婴配粉这一食品饮料标准的制高点，向成人营养、动物营养、个护美妆降维延伸。目前公司在人类营养领域已有四大核心产品 ARA、DHA、SA、BC(-胡萝卜素)，并积极开发人乳低聚糖(HMOs)、OPO 结构脂及类胡萝卜素系列(番茄红素、虾青素)等新产品。个人护理领域，公司以子公司中科光谷为依托，以 SA 产品为排头兵切入，未来SA 在个护领域的成功经验及应用场景示范，也将带动 ARA、DHA 和 BC 等其他产品向个护领域延伸。动物营养领域，公司以 DHA 为主打产品，分享禁抗令后替抗饲料需求爆发、国内宠物食品高增长机遇。公司以微生物发酵技术平台为基，新产品升级迭代助力拓展新应用领域，以国内市场良好口碑为背书逐步开拓国际业务，稳步向多品类、全球化的营养素龙头迈进。