轻工行业2022年投资策略：关注低估值板块的修复行情-211115（42页）.pdf

1、供给端：进口纸增加叠加新增产能投放，短期供给压力明显。由于东南亚疫情趋于严重，原 APP 在东南亚地区销售的文化纸运至国内，21 年 4 月份双胶纸进口量高达 11.7 万吨，同比增长 319%，环比增长 33%，5-8 月份单月进口量维持在 8-11万吨(正常情况下单月进口量 2-3 万吨)，年初至今双胶纸合计进口 68.5 万吨(YOY+43%)，预计 21 年全年进口量约 100 万吨。此外，新增产能不断释放(太阳广西 55 万吨新产能已于 9 月底投产)，能耗双控带来的供给端优化相对较为有限。需求端：双减政策冲击，需求有所减少。由于文化纸80%的需求来自于教辅教材，受双减政策影响，校内

2、减负以及培训机构减少对需求端造成一定冲击。我们假设课外所需教材为课内所需的1/2，以及 70%的教培机构受到影响，测算结果显示，双减政策对文化纸需求量的减少约为全年消费量的10%。成本端：浆价承压，能源成本快速上升。从成本构成来看，原材料(占成本比例70%-80%)和能源动力(占成本比例 10%-15%)为各类纸种的主要成本。对于文化纸而言，原材料主要为纸浆，能源动力主要为电和蒸汽。(1)纸浆：由于2021Q4全球有较多新增产能投产，而需求端并无明显增加，因此整体价格仍然承压;(2)能源动力：一吨纸需要500 度电(一度电消耗 320g 煤)、1.6 吨蒸汽(1 吨蒸汽消耗 133kg 煤)，

3、因此吨纸合计消耗约 370kg 煤;动力煤(Q5500，山西)2021Q3价格同比上涨约567 元/吨，因此吨纸成本同比上涨约210 元/吨，纸企压力明显。短期成本推升价格或小幅上行，长期价格拐点取决于供需结构优化。在能源动力成本推升下，文化纸企近期陆续发布涨价函，其中晨鸣文化纸系列产品自 10 月8日起上调 300 元/吨，10 月 25 日起再次上调 300 元/吨;APP 金华盛所有产品自10 月份上调 300 元/吨。随着纸价逐渐落地及浆价下行，纸企盈利有望改善。长期来看，全球疫情逐步稳定以及需求向好背景下，进口纸压力或有缓解，纸价有望温和上涨。新增产能导致供需格局承压，纸价或仍维持低位。由于20 年下半年至21 年上半年白卡纸盈利处于历史高点，以及限塑令带来的新增需求预期，新增产能投入较多。根据卓创资讯数据，白卡纸 2021Q4 新增产能约 270 万吨，2022 年新增产能约 290 万吨，而目前白卡纸年产能1122 万吨、年产量933 万吨，2021Q4-2022 年新增产能合计占现有产量的31%，需求端每年增速不到10%，供给压力较为明显，纸价或仍维持低位。