保险行业2022年度投资策略：破而后立探索第二增长曲线-211113（57页）.pdf

1、保险股估值第三次底部位于 2017 年 3 月，2016 年受资本市场熔断和利率下行影响估值下探，2017 年反转。本轮估值反转的核心驱动因素是资产端长期利率上行叠加权益市场结构性行情，负债端上市险企新单保费和新业务价值快速增长是估值提升基础，监管规范下大公司格局有所改善。从资产端看：2016 年宏观经济持续放缓，结构调整深入推进，长期利率和权益市场低迷。2017 年国内经济筑底回升，供给侧改革取得阶段成效，美联储多次加息背景下十年期国债收益率大幅上行;权益市场整体回暖，且蓝筹股得到较多关注，沪深 300 指数持续上涨。受此影响，保险行业投资收益率明显改善，带动估值修复。从负债端来看：2016

2、-2017 年，得益于此前监管放开代理人资格考试，个人业务代理人渠道快速发展，保费贡献和占比不断提升，带动行业保费收入实现较快增长，而银保渠道增速放缓，保费占比下降。监管大力规范中短存续期产品和万能险野蛮发展，鼓励回归保障业务，大公司代理人渠道在保障类业务销售领域明显受益，而中小公司保费规模大幅压降。因此，人身险集中度回升，财产险强者恒强局面持续，集中度较为稳定。上市险企渠道结构变化，价值整体增长较快。得益于个人业务渠道快速扩张，开门红快速返还类产品在低利率环境下销售火爆，上市险企 2017 年新业务价值保持较高增速，上半年增速在 30-60%，全年增速在 15-40%，达到近年来景气度的顶点

3、。保险股估值第四次底部位于 2019 年 1 月，2018 年受资本市场低迷、利率下行和保费负增长影响持续下行，2019 年反转。本轮估值反转的核心驱动因素是资产端权益市场反弹，负债端保费增速呈现企稳态势，但整体景气度仍然较弱，上市险企增长分化下反弹力度有所不同。从资产端看：2018 年经济增长放缓、中美贸易摩擦、金融去杠杆收缩流动性等因素共振，资本市场整体低迷，利率呈现持续下行趋势，保险行业投资收益率同步拉低影响利润水平。2019 年流动性有所松动、股票质押风险显著缓解、科创板设立提升资本市场景气度，利率止住下行趋势开始低位震荡，保险行业投资端受益于权益市场明显有所改善。从负债端来看：2018 年受监管限制快返产品销售、代理人渠道增速放缓等因素影响，保费收入大幅下滑，重疾业务开始起到支撑作用。2019 年在监管要求“保险回归保障”背景下，重疾类产品快速增长，中小公司纷纷加入，行业保费在低基数下增长有所改善，但人身险集中度略有下行，财产险相对稳定。上市险企代理人渠道增速放缓，价值表现分化。个人业务代理人渠道经过多年快速发展，逐渐暴露出人力成本增加、队伍能力不足等问题，保费增长放缓。由于上市险企所处改革阶段不同，存在扩张和收缩的不同发展策略，导致保费和价值增长分化，其中中国人寿加大改革投入力度，增长表现明显高于行业，估值表现亦有所反映。