啤酒行业研究：啤酒提价复盘及空间测算高端化进行时-211105（19页）.pdf

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1、我们认为，本轮啤酒与调味品行业的提价存在的相同点是：为了应对成本上涨的压力。不同点在于：1)提价目的：海天提价将有利于刺激二批商囤货意愿，缓解一批商库存压力，并优化价值链利润分配。2)提价顺序：啤酒比调味品的竞争格局更稳定、龙头间的差距更小，故呈现集体提价的特征。调味品的提价通常由龙头海天开启，其余调味品等待一段时间后跟随提价。3)提价时期：啤酒提价多发生在淡季(11 月-4 月)，价格体系理顺后静待旺季释放利润;本轮调味品提价发生在旺季。4)传导周期：啤酒由于保质期偏短，库存偏低(半个月到 20 多天)，提价向下游的传导更迅速;本轮调味品提价中，海天库存 2 个月左右。5)费用节奏：本轮提价

2、中，啤酒竞争格局比以往更稳定，厂商对利润的诉求更强，提价后通过持续、大量费用补贴渠道的概率降低。调味品对比啤酒的竞争格局更分散，且需求恢复进度仍待观察，不排除加大费用投放的可能。销量维度或难觅成长空间。2013-19 年，全国规模以上啤酒企业产量增速为-0.9%(同比口径)，且 18-19 年呈现弱复苏态势。短期受疫情、暴雨天气影响，啤酒销量承压。我们判断，中长期啤酒销量或稳中略降，主要依据在于：1)需求端：人口结构变化导致啤酒主力消费人群占比下行;2)供给端：龙头通过提价、降费等方式主动放弃部分低端销量，提升整体经营质量。对标海外，国内在价、毛利率均具备向上空间。1)价：20 年华润、青啤、

3、重啤的吨价为 2833/3496/4384 元，百威亚太 19 年近 5000 元(20 年受疫情影响吨价下行)，吨价提升空间约 70-160%。此外，随着消费升级，啤酒价格天花板有望进一步打开。2)毛利率：20 年华润、青啤的毛利率为 38.4%、 40.4%，对标百威亚太(52-53%)，优化空间在 10-15pct。我们认为，直接提价、结构升级、罐化率提升是抬升吨价和毛利率的主要因素。1)直接提价：短期看，原材料成本压力加重(珠江啤酒 Q3 吨成本增速为小双位数)，叠加高端化进程中对费用投放的诉求，啤酒龙头或具备更强的提价动力，提价有望完全覆盖吨成本上涨。2)结构升级：20 年华润、重啤

4、、青啤 10 元及以上的销量占比约 8%、 19%、15%，对标百威的 30%多，产品结构优化空间在 1 倍以上。我们判断， 18 年以来，龙头均在高端化，但21 年是相对明确的拐点，主要依据在于：需求端：20H1 受疫情影响，夜场、高档餐饮等场所关闭，本身高端啤酒的消费场景缺失。21H1 需求恢复背景下，龙头高端化的进展普遍超预期(华润上调 25 年次高及以上目标至 400 万吨)，乌苏在餐饮端的火爆进一步强化了 10 元以上价格带加速扩容的逻辑。供给端：19-20 年龙头尚处于高端化蓄力阶段：华润 19 年 6 月并表喜力，后成立高端渠道管理部，开始在辽宁、四川等地招募 AB 类餐饮、夜店

5、的大经销商;20 年 5 月推出喜力星银;20 年 11 月召开经销商大会，表明大客户模式已初具形态;重啤 20 年 12 月完成资产重组，正式将乌苏、1664 纳入报表。 21 年龙头确定了较清晰、长远的高端化规划：华润明确到 25 年纯生、SuperX、喜力相继达到 100 万吨;乌苏的大城市计划目标在 1 个市场里投入 3-5 年后，能占据当地中高端第 1 或 2 的份额。3)罐化率提升：调研反馈，单个新玻璃瓶成本为 1.1 元，考虑回瓶后成本为 0.7-0.8 元;易拉罐成本为 0.5 元，同等产品的珠江、青啤罐装比瓶装毛利率高约 10pct、15pct 以上。近年来，听装酒、家庭饮用需求的攀升将促进罐化率上行。国内龙头罐化率普遍在 20-30%，青啤、珠江、重啤约 28%、31%、 19%，百威中国约 40-45%，海外龙头超 50%，提升空间在 10pct 以上。