冀中能源-首次覆盖报告：焦煤调价提速化工玻纤贡献成长-210923（14页）.pdf

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1、公司煤炭销售以精煤为主，2021H1 占比达 41.7%。公司精煤销量占总销量比重在 20152018 年处于下降趋势，自 2018 年以来，随着公司化解煤炭过剩产能工作目标完成，精煤销量占总销量比重稳定在40%左右。公司吨煤毛利主要取决于售价的变化，2017 年以来吨煤成本较为稳定。 2021H1 公司吨煤售价为 653 元/吨，毛利为 165 元/吨，毛利率为 25%，公司成本整体较为稳定，其中 2017、2020、2021H1 有较大的变化。2017年吨煤成本为 428 元/吨，比 2016 高 120 元/吨，增加的主因为供给侧改革后原材料价格上涨，2017 年吨煤原材料成本为 199

2、 元较 2016 年提升74 元;2020 年成本大幅下降主要为社保减免降低员工成本及原材料价格下降;2021H1 公司受社保减免取消及原材料涨价影响，成本有一定提升。数据来源：公司公告、国泰君安证券研究20152021H1公司精煤售价低于市场价，若下半年公司价格与市场价趋同，公司精煤将有巨大幅度提价。20152021H1，邢台1/3 焦精煤平均售价呈先上升后平稳的趋势，整体波动上升，但仍低于市场价，主因：1)市场价含有增值税，公司售价为不含税价格;2)公司煤炭销售以长协价为主，价格波动幅度小于市场价。据公司投资者关系活动记录表(编号：2021-006)，公司长协价会根据市场价格每月进行调整，

3、9 月份调整后长协价与市场价基本一致。2021 上半年公司精煤销售均价为 1118 元/吨，截至9.10 日，邢台 1/3 焦精煤车板价(含税)为 3350 元/吨，若下半年公司价格走势 与市场价趋同，公司精煤售价将有较大幅度提升。钢厂库存仍位于历史地位，测算下半年炼焦精煤仍有缺口，看好焦煤价格稳中上涨。基于国内 110 家样本钢厂统计，炼焦煤库存自 2021 年 4 月呈大幅下降趋势，位于历史低位。随着炼焦煤库存的下降，炼焦煤平均可用天数也呈下降趋势。此外，虽然 2021 年下半年焦煤下游钢铁产业面临限产压力，我们测算下半年炼焦精煤仍有缺口，看好焦煤价格稳中上涨。公司 PVC在产产能为 23

4、 万吨，另有 40万吨在建产能即将投产。公司的控股子公司聚隆化工(权益占比 100%)目前在产 PVC 产能 23 万吨，在建产能40 万吨，其中在产项目2021H1 产量为5.68 万吨，开工率为49.4%，在建项目基本已建设完毕，预计年内投产。2015 年以来受开工率底、行业景气差影响，原有 PVC 项目持续亏损。聚隆化工在 20152019 年的年营业收入较低主因为该项目 PVC 装置持续处于停工状态。据公司新闻，该项目于 2019.12.26 日成功复产，2020年营收大幅提升至 9.2 亿，净利为-1.6 亿同比减亏 0.9 亿。进入 2021 年， PVC 行业景气逐步提高，该项目上半年营收 6.6 亿，但受制于开工率不足 5 成，同期仍亏损 0.8 亿。40万吨在建项目投产后，玻纤盈利将极大改善。聚隆化工40 万吨PVC项目为“乙烯法”工艺，相较于传统的电石法具备明显成本优势，且该项目与原有的 20 万吨产线位于同一园区，开通后将有效降低吨 PVC 项目的固定成本及原料成本。截至 2021 年 9 月，乙烯法 PVC 价差持续扩大并接近 6000 元/吨，公司 40 万吨项目投产后预计将大幅扭亏。