中国优势制造投资框架报告之六：从德国行业、公司变迁看我国优势制造投资机会-210913（28页）.pdf

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1、德国行业市值可以分为两阶段。2000 年之前工业和金融行业是市值最大的两个行业，2000 年之后科技消费兴起，金融和工业市值占比逐渐下降。更进一步，1973 年以来德国行业市值变化可以分为四个阶段。 七十年代至八十年代初期，工业是德国资本市场上占比最大的行业，其次为金融、基本材料。 八十年代开始德国工业市值占比逐渐下降，金融行业在全球资本化发展的背景下，市值占比跃升至第一位，基本材料、必需消费和可选消费小幅提升。 九十年代末期至 20 世纪初，由于科技泡沫的影响，电信、科技行业市值一度大幅上行。 随后消费、科技行业兴起，消费行业替代金融、工业成为德国市值最大的行业。德国行业市值的演变是其国内经

2、济结构变迁的一个缩影，也是全球经济发展影响的结果，下文我们将详细分析德国行业变迁的四个阶段。二战结束以后，遭受重创的德国需要大规模的恢复性建设，以能源、钢铁、煤炭、机械、建筑等为主的第二产业开始迅速发展。战前积累的浓厚物质基础和娴熟的劳动力队伍，为德国第二产业的发展奠定了基础。1960 年德国三大产业的占比分别为 5.5%、53.6%和 40.9%。到 1970 年德国第一产业占比下降至 3.9%，第二产业占比达到 57.6%，第三产业占比达到 38.7%。资本市场来看，工业市值占比一直领先于其他行业，70 年代初期德国上市公司中工业行业市值占比大约为 22.5%。世界钢铁大王蒂森克虏伯集团的

3、前身蒂森公司和克虏伯就是这一时期的典型代表。一战初期蒂森集团已经成为欧洲最大的采矿、冶金联合企业之一，广泛涉及煤炭、钢铁、机器制造、运输、军火等领域，被称为“蒂森钢铁大王”。 1953 年公司重新组建，并且兼并了许多钢铁企业。到 20 世纪 60 年代中期，蒂森公司成为欧洲最大的钢铁生产商，世界排名第五。克虏伯公司依靠钢铁起家，同时在机械制造方面也有强大的技术实力，二战之后克虏伯公司重组，到 60 年代公司雇员已经达到 11 万，经营范围涉及炼油、造船、设备、桥梁建筑、化工、纺织、核反应等众多工业领域，并跻身欧洲前十大企业。面对东欧及发展中国家的劳动力优势，德国的重点开始转移到电子工业、生物技

4、术的发展，加强对机械、医疗设备、电器产品等低资源消耗、高附加值领域的研发投入，一些有发展前途的新兴产业逐渐得到政府扶持，同时政府压缩了一些技术含量不高、缺乏竞争力的领域。在德国实施的“新工业政策”中，尤其典型的是通过培育“民族冠军”、提供研发补贴、融资担保、汇率波动补贴等方式对空中客车的扶持。这一时期德国机械产品出口额占世界比重上升到 21%，跃居世界第一。七十年代后期，德国的汽车制造业生产效率逐渐提升，汽车生产商重新扩大出口，在这一过程中德国汽车不断采用更新的技术和更高级的装备，八十年代德国汽车工业成为出口的主要支柱。从资本市场来看，一级行业中这一时期工业行业市值占比有所下滑，但仍然有较高比

5、重。金融行业在全球资本市场快速发展、保险业崛起的背景下市值有较大提升;基本材料、卫生保健和可选消费在 80 年代后期市值占比有所提升。从行业累计受益来看，1980 年以来金融行业涨幅较大程度领先于其他行业，其次为消费、医疗健康;工业行业累计涨幅相对较小;科技行业在 90 年代末期开始表现。细分领域中来看，德国对制造业的扶持和转型同样来带资本市场的表现。这一时期德国汽车零部件、工业设备以及更细分的工业机械、交通设备等德国优势制造业领域行业市值多数有大幅提升，其中汽车零部件行业市值从 1983 年的 61.67 亿欧元增长至 1990 年的 244.81 亿欧元，涨幅达 296.97%;工业设备行

6、业增加值在 1965 年前后达到104.61 亿欧元的区间峰值。1986 年中期德国汽车零部件、工业机械、工业设备、交通设备等行业相比 1980 年初累计收益率分别达到 99.4%、103.2%、144.8%、242.0%。个股中，这一时期也出现了一批表现优异的制造业公司。汽车零部件领域的大众、宝马，工业产品和服务领域的西门子、蒂森克虏伯，生物制药领域的拜耳，化学品领域的巴斯夫都是典型优秀代表。1980 年至 1990 年大众公司市值增长了 229.0%，股价涨幅 128.5