国防军工行业：科技立国、军事强国的战略性产业高景气高确定性溢价凸显-210907（39页）.pdf

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1、3.2.5 洪都航空：我国唯一教练机+导弹总装上市公司A 股教练机核心龙头，切入导弹市场。洪都航空建厂近 70 年，是国内唯一的同时具备初、中、高级教练机独立研发生产的供应商，作为中航工业集团教练机核心资产，稀缺性显著。2019 年公司实施资产置换，置入导弹资产实现业务拓展。我们认为公司在教练机领域实力强劲，受益于行业高景气、新机型订单饱满。而切入导弹市场后，有望给公司带来更大的发展机遇。教练机数量是飞行员训练系统的核心要素，新型战机逐步列装叠加空军培训体制优化将催生出更多的教练机需求。1)教练机提质补量需求紧迫：我国在役教练机仅 405 架，绝对数量仅为美国 14.64%，且高教机占比不到

2、18%，相较于美国的 40%差距较大。2)空军培训体制正由多机制向三机制二机制过渡：优化教训体制的意义在于使航空兵部队把更多的精力和资源集中到作战训练上，更加注重战术训练和实战锤炼，飞行员在航空兵部队进行机型改装后便可直接参与战备，缩短成长周期，加速战斗力生成。2011 年我国培训体制就已进入简化版“三级四阶段”，近些年在向二级制发展。当前主要产品为 CJ6 初级教练机、K8 基础教练机、L15 高级教练机。公司不断探索、构建“技术训练、战术训练、战法训练”三位一体的训练效能体系，将传统意义上的教练机业务内涵进行延伸，由单一的飞机系统向综合训练系统拓展，由销售教练机向销售集成系统和服务保障发展

3、，将为客户提供集飞行员训练、地勤人员培训、训练保障为一体的一揽子训练解决方案。资产置换注入导弹业务，“十四五”有望带来较高的业绩弹性。2019 年公司完成飞龙机械厂注入，成为 A 股唯一的飞机、导弹双总装龙头单位。1)飞龙机械厂是国内导弹龙头企业，主要产品包括岸舰、舰舰、空舰巡航导弹等，公司导弹产品谱系完善，技术实力雄厚。2)我们认为导弹景气度高、是增速较快的军工装备。战术角度：精准打击成为现代战争的重要手段;消耗角度：我国加强推进实战化训练，训练频率、强度提高，弹药类装备的消耗快速增长;技术角度：以 20 系列为代表的新型航空装备平台需要大量的先进导弹进行战斗力匹配。我们预计“十四五”导弹年

4、市场规模有望达到年均 1000亿元左右，产业市场规模年复合增速有望接近 40%。大额预收款落地，验证军工产业高景气度。截至 2021H1，公司合同负债 72.94 亿元，相对于 2020 年末的0.17 亿元大幅增长 41704.49%，主要是收到下游预收款。军方的大额预付款对应大单制采购，是为了加大军工产业链企业扩产的意愿和能力，也为了加速加量采购上游原材料，军方将以往的年度滚动采购计划转成批次合并下的大单制采购，预付款比例或也有所提升。大额预收款落地表明锁定未来 35 年军工行业高景气度，产业链上企业业绩高增长的确定性强、经营性现金流也会改善。总结：公司是国内唯一同时具备军用初、中、高级教练机产品独立研制及生产能力的企业，具备垄断性的产业地位，2021 中报大额预收款锁定未来 35 年的高景气度，在产核心机型 CJ-6、K-8、L-15 持续受益于下游需求旺盛、订单饱满;通过资产置换切入导弹市场后，有望给公司带来更大的发展机遇。