【公司研究】恒力石化-公司首次覆盖报告：石化航母乘风破浪炼化项目迎来业绩释放期-20200716[42页].pdf

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1、化工化工/化学纤维化学纤维 1 / 42 恒力石化恒力石化（600346.SH） 2020 年 07 月 16 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/7/16 当前股价(元) 15.08 一年最高最低(元) 18.45/10.76 总市值(亿元) 1,061.50 流通市值(亿元) 698.50 总股本(亿股) 70.39 流通股本(亿股) 46.32 近 3 个月换手率(%) 46.58 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 石化航母乘风破浪，炼化项目石化航母乘风破浪，炼化项目迎来迎来业绩释放期业绩释放期 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 金益腾（分析师）金益腾（

2、分析师） 吉金（联系人）吉金（联系人） 证书编号：S0790520020002 证书编号：S0790120030003 石化航母石化航母迎来迎来业绩释放期和低成本原油红利期，首次覆盖，业绩释放期和低成本原油红利期，首次覆盖，给予给予“买入”评级“买入”评级 2020 年初， 炼化行业遭遇疫情蔓延和油价下跌的双向冲击；当前时点，随油价回 升、疫情缓和，民营大炼化否极泰来。目前，目前，公司公司 150 万吨乙烯项目万吨乙烯项目已已投入商业投入商业 化运行，化运行，250 万吨万吨 PTA-4 于于 1 月正式投产，月正式投产，250 万吨万吨 PTA-5 于于 6 月底投料月底投料，以上，以上 新

3、增新增产能将为公司持续贡献业绩。产能将为公司持续贡献业绩。我们认为，公司作为国内八大石化产业基地中 率先投产的石化航母，拥有突出的产业链一体化优势和规模优势，当前已全面进 入业绩释放期和低成本原油红利期。我们预测公司 2020-2022 年归母净利润为 129.89 亿元、153.27 亿元、163.74 亿元，EPS 分别为 1.85、2.18、2.33 元/股，当 前股价对应 2020-2022 年 PE 为 8.2、6.9、6.5 倍。首次覆盖给予“买入”评级。 公司成功公司成功打通打通“一滴油”到“一匹布”全产业链布局“一滴油”到“一匹布”全产业链布局，实现产品结构均衡发展，实现产品结

4、构均衡发展 公司具备 992 万吨成品油产能，成品油收率约为 50%，与中石油、中化集团等签 订战略合作协议，确保炼化产品销售畅通。公司拥有 450 万吨 PX 生产能力，实 现部分 PX 的进口替代。目前公司 PTA 产能已达 1160 万吨，PTA 行业龙头地位 稳固，根据公司年报，2019 年炼化项目全面投产后，公司 PTA 的毛利率由 2018 年的 8.48%大幅提升至 2019 年的 22.66%。在下游生产领域，公司已布局约 280 万吨聚酯产品产能，在建涤纶长丝产能在建涤纶长丝产能共计共计 155 万吨，预计将于万吨，预计将于 2020-2021 年年投投 放。放。公司公司全产

5、业链布局全产业链布局促进促进产品结构均衡发展，产品结构均衡发展，大幅增强盈利能力和协同效应大幅增强盈利能力和协同效应。 150 万吨乙烯项目将最大限度发挥炼化一体化万吨乙烯项目将最大限度发挥炼化一体化优势优势， 进一步进一步增强公司盈利能力增强公司盈利能力 公司 150 万吨乙烯项目与 2000 万吨炼化一体化项目紧紧相邻，可大幅降低原料 运输成本。且乙烯项目的原料由炼化一体化项目的各类炼厂干气、正丁烷和石脑 油提供，可充分利用炼化一体化装置的副产品，最大限度发挥炼化一体化优势， 提升深加工能力和产品附加值。乙烯项目全面达产后，公司将实现乙二醇的自给 自足，同时 SM、HDPE、PP 等产能全

6、面释放，将进一步增厚公司利润空间。 风险提示：风险提示： 油价大幅下跌、 产能投放不及预期、 下游需求放缓、 企业安全生产、 短期因负债比例较高有较大财务风险等。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 60,067 100,782 132,279 161,026 171,297 YOY(%) 169.5 67.8 31.3 21.7 6.4 归母净利润(百万元) 3,323 10,025 12,989 15,327 16,374 YOY(%) 93.3 201.7 29.6 18.0 6.8 毛利率(%)