【公司研究】公牛集团-深度研究报告：全品类民电之花昂牛头厚积薄发-20200205[34页].pdf

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1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 公牛集团（603195）深度研究报告 强推强推（首次首次） 全品类民电之花，全品类民电之花，昂牛头厚积薄发昂牛头厚积薄发 目标价：目标价：100 元元 发行发行价价：59.45 元元 公牛这朵民电之花为何如此吸引人？公牛这朵民电之花为何如此吸引人？公牛集团是我们长期关注的优质公司，公牛集团是我们长期关注的优质公司， 是什么让公司能够有效管控是什么让公司能够有效管控 100 万个销售网点，是什么让公司在转换器这个万个销售网点，是什么让公司在转换器这个 日常消费品领域占据日常消费品领域占据 60%+

2、的市场份额，公司如何依靠产品研发、生产制造、的市场份额，公司如何依靠产品研发、生产制造、 销售网络上持续拓展优势，这朵民用电工之花如何厚积薄发，我们一一解读。销售网络上持续拓展优势，这朵民用电工之花如何厚积薄发，我们一一解读。 公牛集团：立足家用转换器，业务版图逐步扩大公牛集团：立足家用转换器，业务版图逐步扩大：公牛集团创立于 1995 年， 立足于转换器行业，通过多年的运营，公司拥有观海卫工业园东区、工业园西 区、古窑、龙山等多个制造基地，员工总数超过 1 万人，建立了近 100 万家网 点的线下实体营销网络和专业的线上电商营销网络， 成为中国家用转换器行业 的绝对龙头。2007 年公司进入

3、墙壁开关领域，2014 年公司进入 LED 领域，通 过不断的品类扩展成为中国民用电工领域的绝对龙头。 多因素共同助力， 民用电工行业景气抬升：多因素共同助力， 民用电工行业景气抬升： 民用电工产品市场受到装饰装修行 业， 家用电器行业和智能终端行业的景气多重因素推动， 行业景气度稳步抬升。 公牛集团在转换器行业中市占率较高，在行业中占据统治地位，装饰开关和 LED 行业目前还较为分散，头部企业有望依靠自身在生产、销售和研发过程 中优势不断提升市场份额。转换器为民用电工产品中的快消品，消费频率高、 应用场合广泛， 根据中国产业信息网数据，2018 年国内转换器终端规模约 170 亿，同比增速约

4、 5-10%，市场规模巨大。墙壁开关方面受装修市场与家电应用 的多重影响，市场不容小觑，据2017 年中国墙壁开关面板市场分析，2017 年墙壁开关终端市场规模为 164 亿元，同比增长 7.4%。中高端市场繁荣，高 端市场增幅 5%，中高端增幅 7.9%，中端 6.3%，低端仅 1.6%。 创新产品门类、严格生产模式、多元渠道网络巩固行业领先地位创新产品门类、严格生产模式、多元渠道网络巩固行业领先地位：公牛集团 有望依靠自身在产品研发、品类扩展、生产质量和销售网络等多方面的优势， 不断巩固自身在民用电工行业的龙头地位。（1）持续产品研发：公牛十分重 视消费者需求研究、产品策划与产品研发创新工

5、作，并把提升消费者使用体验 作为首要目标。（2）生产经营模式，质量体系严格把控：公牛旗下对于核心 主营产品如转换器、 墙壁开关插座和 LED 照明产品等进行以自主制造生产为 主、代工生产（OEM）为辅的生产模式，确保对于供应链的把控。同时占营 业额比重较小的数码配件及其他配套产品只掌握核心技术进行外部代工生产， 降低生产成本、释放产能。（3）销售网络广泛，线上线下持续影响：公牛销 售模式以经销为主、直销为辅，建立了覆盖全国 31 个省、直辖市及自治区的 全国性销售网络，公司共有 100 万个左右销售网点。 全品类民电之花，昂牛头厚积薄全品类民电之花，昂牛头厚积薄发：发：公牛集团厚积薄发 25

6、载，成为民用电工 领域的龙头企业，未来随着民用电工领域需求逐步增长，公牛在产品研发、生 产制造、销售网络建设上的优势逐步显现。我们预计公司 2019-2021 年归母净 利润分别为 24.03、 30.08、 37.62 亿元， 同比增长分别为 43.3%、 25.2%和 25.1%， 对应公司 59.45 元/股的发行价 PE 分别为 15、12、9 倍，考虑到民用电工行业 的快速发展和公牛在行业中的领先地位， 给予公司给予公司 2020 年年 20XPE， 目标价， 目标价 100 元元/股，股，首首次覆盖给予次覆盖给予“强推强推”评级评级。 风险提示风险提示：宏观经济疲弱导致需求不振，民