2021年科技行业全球SaaS云计算企业未来前景分析报告（14页）.pdf

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1、在本部分内容中，我们将尝试结合 SaaS 企业的长周期财务特征，以及目前所处发展阶段&业务策略取向等，尝试构建一种相对合理、公允的估值方法&体系。显然，基于时间维度，任何的估值方法都可以分为短期视角、长期视角。而从目前 SaaS 产业整体所处发展阶段、SaaS 公司的典型财务特性来看，基于短期视角的估值方法存在诸多缺陷和不足，基于长期视角的估值方法可能更为合理。短期视角：这是目前市场所主要采用的估值方法，优点在于简单明了，但缺点亦同样明显，主要体现在：1)当前大多数 SaaS 企业仍处于早期高速增长阶段，现金流、利润率指标均较差，基本不具有参考性，同时收入增速波动亦较为明显;2

2、)考虑到现金流、盈利指标的受限，PS 成为最为可行的相对估值方法，但显然 PS 作为估值方法本身并不严谨，并不足以反映企业的经营本质(利润、现金流)，同时 PS 水平如何确定，本身缺乏内在的严谨逻辑作为支撑。长期视角：在上文的分析当中，我们已经指出 SaaS 公司长周期业绩的稳定可预测性，而从 SaaS 本身的经营结构来看，我们认为，基于 SaaS 公司期望收入增速、客户 Gross Retention Rate、老客户贡献收入的运营利润率等核心指标假设，我们可以相应地测算出 SaaS 在稳定增长阶段的预期盈利水平、现金流水平等，从而基于远期视角构建估值框架具有理论上的可行性。以行业内最具有代

3、表性的微软为例，我们看到最近几年，伴随 office 等传统软件业务转云的逐步完成，公司整体营收增速基本处于 10%15%左右的期间，和行业整体增速基本持平，FCF Margin 基本稳定于 30%附近，并呈现持续小幅抬升。而从估值视角，最近几年，微软 P/FCF 基本处于 2035X 之间，估值水平变化，更多反映了市场利率、流动性等市场宏观因素的影响。 一种基于长周期视角的估值方法：考虑到短期视角的局限性，我们引入一种新的基于长期视角的估值方法，这种方法主要操作逻辑如下：1)基于 SaaS 企业市场格局、产品特性等，测算公司从当前时点进入稳定增长阶段所需时间周期，以及公司进入稳定增长阶段后的营收增速、FCF Margin 等财务指标;2)基于目前可比成熟 SaaS 公司的估值水平等确定公司稳定增长阶段的 P/FCF，同时根据投资者自身能够接受的风险溢价折现回当前，从而确定 SaaS 公司的合理估值水平。这种方法的潜在优点在于，能够有效规避基于短期指标的方法的不足，同时亦能够帮助投资者从另外一个角度，结合自身的期望回报水平，对企业当前估值隐含的成长性、盈利水平等形成更为客观的判断。