【研报】流动性周报第42期：抗疫期间货币政策如何“花样放水”？（10页）.pdf

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1、总体而言，由于货币创造机制的改变和监管环境的变化，货币增长的两大支撑要素外汇占款和影子银行业务已明显减弱，随着经济下行压力加大，货币增长需要依赖央行续增加中长期流动性供应的基础货币投放。以此为为代表的货币政策数量工具是应对货币创造机制改变、防范社会信用收缩和维持市场流动性合理充裕的重要保障，其核心规则在于保持广义货币和社会融资规模增速与国内生产总值名义的基本匹配。但需要注意的是，在当前市场环境特别是抗疫特殊时期，由于货币政策传导机制不畅以及政策目标的调整，使得总量型工具在政策效果方面存在一定局限性。具体表现为两个方面：一是“宽货币”未能有效形成“宽信用”，企业融资难问题依然存在。二是不同市场之

2、间的利率传导效率较慢，货币市场利率下行难以带动存贷利率的等幅度下降。造成这种现象的原因：一方面与当前经济下行压力加大、市场风险偏好下降有关，尤其在疫情蔓延时期，企业复工节奏不一，信贷需求较弱，银行普遍面临一定“资产荒”，如果仅仅依靠市场机制，难以促使信贷投放下沉，信贷资源均流向了优质企业，小微、民营企业等弱资质信用主体的表内资金可得性依然较低。另一方面也受到金融市场利率与存贷款利率双轨运行影响(例如自律机制对存款利率上浮比例实施管控，监管和银行对一般存款考核要求较高)，银行存款利率具有较强刚性，对央行货币政策和市场流动性松紧变化的敏感度不高，导致信贷利率在宽松流动性环境下难以得到明显改善。此时

3、，央行总量型货币政策在服务实体经济薄弱环节方面往往显得力不从心，过量投放不仅无益于起到“灌溉”实体经济的效果，反而会造成银行间市场资金淤积和货币市场利率的“畸低”，进而刺激银行资产负债期限错配缺口扩大，加剧了潜在的流动性和金融风险。1.1.3、抗疫时期更需货币政策精准滴灌，加强结构性调控效果更佳在现代信用货币制度下，银行信用扩张是货币政策传导的中枢，而要改善货币政策传导效率，关键在于引入相应的激励机制引导银行行为。结构性货币政策之所效果更佳，于其能定向调节金融机构资产负债表，在量价两方面实现为特定实体部门增信和降价。我们大致归纳为三大类：一是定向投放类。央行可以通过利率更加优惠的再贷款、再贴现

4、等工具向部分金融机构投放流动性，并附加一定的机制设计，引导获得资金的金融机构向特定行业和区域投放信贷。在这一过程中，金融机构仅仅作为传导链条的“通道”，进而简化了货币政策传导机制。二是定向减负类。例如，央行推出的“三档两优”的法定存款准备金率框架，主要针对中小银行释放更多政策红利，降低中小银行负债成本，促使其加大对实体企业的信贷投放。而普惠金融定向降准则是对于在普惠领域业务发展比较好的金融机构执行更优准备金率，同样有助于降低机构负债成本。三是特定属性类。央行推出的 TMLF 工具以及对 MLF 担保品的扩容，均具有一定的定向属性。TMLF 通过建立与金融机构普惠金融口径下投放的小微和民企贷款的正向激励，可以起到引导优化金融机构信贷结构的效果。而 MLF 担保品扩容至 AA+/AA 信用债以及绿色、小微贷款，有助于提升低评级信用主体债权的流动性，同样起到优化信贷结构的作用。此外，诸如 MPA 考核对于小微企业、制造业以及房地产领域设置的信贷考核指标、CBS 对于永续债流动的改善，均起到了定向调控效果。