【公司研究】中核钛白-循环延伸产业链迎接铁锂大宗化-210326（24页）.pdf

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1、盈利能力步入稳步发展期。2013年随着资产重组完成，公司业务发展步入快车道，2014-2016年受技改及环保要求影响导致营收增长缓慢、归母净利润出现亏损。 2017年钛白粉下游房地产和汽车行业的强劲增长，钛白粉供需紧张，价格较2016年平均上涨15%左右，公司扩大产量，盈利实现大幅提升，当年营业收入32.56亿元，同比增长59.0%，归母净利润3.89亿元，同比增长326.1%。2020年前三季度受疫情影响增速有所放缓，营业收入27.15亿元，同比增长6.1%，归母净利润、扣非净利润分别为3.56亿元和3.32亿元，同比增长8.29%和2.30%。随着四季度以来海外需求的快速拉动，钛白粉迎来新

2、一轮涨价周期，行情复苏有望带动钛白粉龙头企业盈利能力大幅提升。金红石型钛白粉贡献主要营收，毛利率稳定在30%水平。公司业务专一，金红石型钛白粉占营收比重稳定超90%，2020年下半年受行业景气度影响，海外需求激增，前三季度钛白粉收入占比达99.18%，占收入主导地位。2017年以来公司钛白粉毛利率有所波动，但仍稳定在30%左右。公司第二大业务氧化铁产量及份额占比逐步下降，2019年毛利率仅为5.62%。积极扩产迎接景气周期。公司目前拥有甘肃嘉峪关、甘肃白银、安徽马鞍山三大生产基地，钛白粉粗品/精品年产能33/40万吨。2021年2月公司公告投资9.32/9.79亿元用于建设年产20万吨钛白粉粗

3、品和30万吨钛白粉成品生产线，预计2022年起逐步投产。除此之外，根据公司回复深交所关注函的公告，公司注重钛资源循环利用，计划2021年6月和8月投资建设50万吨磷酸铁锂项目和50万吨水溶性磷酸一铵项目，充分消纳钛白粉生产过程中的酸性废水、硫酸亚铁等副产品，实现钛白粉副产品的高效增值利用。随着一系列扩产项目的投产，预计2022年公司将迎来产能释放拐点。需求提振，钛白粉景气上行钛白粉应用空间广阔，需求多样化。钛白粉的下游应用行业广泛，据化工大数据图说氯化钛白粉，其中涂料、塑料、造纸在下游消费结构中占比较大，分别62%、19%和7%，而涂料主要用于建筑(房地产)、木器(装饰装修)、汽车和船舶等下游

4、行业。钛白粉 的需求较为多样化，颜料级钛白粉应用于涂料、油墨、塑料等以白色颜料为主要使用目的行业，非颜料级钛白粉应用于搪瓷、电焊条、陶瓷等以纯度为主要使用目的的工业部门。颜料级钛白粉再按结晶形态可分为锐钛型 (简称A型)和金红石型 (简称R型)两类，金红石型钛白粉比锐钛型钛白粉具有更好的耐候性和遮盖力，主要用于高级室外涂料、有光乳胶涂料、塑料、有较高消色力和耐候要求的橡胶材料、高级纸张涂层等。我国为钛白粉净出口国。2010年以来，我国钛白粉的产能总体呈上升趋势。钛白粉产量除2010年当年略低于需求外，后序年份产量均大于需求，且超出额由2011年的16.95万吨逐渐扩大至2019年的75.23万

5、吨。这与我国钛白粉进出口的形势密切相关。2011年以来，我国钛白粉出口量均大于进口量，且出口量与进口量的比值整体逐年扩大。2010年，我国钛白粉出口量为26.64万吨，进口量为36.98万吨，出口量仅为进口量的0.72倍。2019年，我国钛白粉出口量和进口量分别为90.27万吨和15.04万吨，出口量已增至进口量的6倍。国内供给增长平稳，海外复苏刺激需求。供给方面，根据百川盈孚数据， 2016-2020年，钛白粉产能增长平缓，CAGR仅4%，开工率保持在70%-80%。2020年，钛白粉产能约为423万吨，同比增长1.32%。需求方面，国内钛白粉需求增长稳健，涂料贡献主要增量，2019年总需求

6、约240万吨。2020年下半年，海外复苏刺激钛白粉出口达到65万吨， 同比增长25%。全球经济逐渐复苏。2020年二季度以来，美国、欧盟制造业PMI均重回荣枯线上方，GDP同比增速也企稳回升，未来仍存上升空间。美国房地产销售市场火热， 2021年1月，美国新建住房销售(折年数，季调)92.3万套，成屋签约销售指数(季调)同比增长12.97%，均 位于2014年以来高点。景气上行推动钛白粉价格持续上涨。钛白粉市场经历多阶段历史波动， 2016-2017年，国内房地产市场需求提升与欧洲经济复苏快速提振海内外需求，国家环