【公司研究】森马服饰-深度报告：业绩拐点显现服饰龙头再起航-210218（20页）.pdf

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1、公司概况：轻资产运营的休闲装、童装龙头 基本情况：打造童装、休闲装龙头品牌 公司成立于 1996 年，创立森马品牌从事休闲装的设计、生产、销售，2002 年成功孵化童装品牌巴拉巴拉切入童装服饰赛道。2011 年公司在中小板上市，2012 年成立电子商务公司，较早布局电商渠道。2018年公司和北美最大童装品牌The Childrens Place 达成战略合作，拓展海外童装业务，并全资收购法国高端童装集团 Kidiliz100%股权。收购以来受法国黄马甲运动、新冠肺炎疫情等影响Kidiliz 集团始终处于亏损状态，2020 年9 月公司向控股股东转让Kidiliz 股权。公司

2、以轻资产经营为特色，将服装生产及终端零售外包，专注于产品设计、品牌传播、供应链管理以及渠道拓展等环节。公司主营业务分为以森马为代表的成人休闲服饰和以巴拉巴拉为代表的儿童服饰，主要拥有森马、巴拉巴拉、马卡乐等品牌：其中森马品牌定位时尚、潮流，主要消费者为 16-30 岁的年轻人，而巴拉巴拉品牌定位于 0-14 岁的儿童群体。经过多年发展，森马品牌与巴拉巴拉品牌均已成为各自赛道上的龙头品牌，其中巴拉巴拉品牌在品牌知名度、市场占有率和渠道规模等方面占据显著优势，国内童装市场龙头地位稳固。 从收入结构来看，近年来公司儿童服饰占营收的比例持续增加，已成为收入增长驱动点。 2019 年儿童服饰实

3、现营收 126.63 亿元，同比增加 43.49%，儿童服饰收入占收入比重65.49%，相比 2017 年增加 12.93PCT。2015-18 年公司成人休闲服饰收入保持稳定增长， 2019 年受服装整体消费疲软影响，成人休闲服饰收入 65.44 亿元、同比降低3.65%。 经营模式：轻资产运营，专注于品牌发展和渠道拓展 公司采用轻资产运营模式，自主掌控研发、设计、营销等环节，将生产、渠道等外包提升盈利能力。近年来公司不断加强柔性供应链、渠道掌控力，全产业链布局提升管理水平。 设计研发方面，公司提升自主研发创新能力，开展设计、款式、面料、版型、人体数据等全方位研

4、究，运用数字化技术开展研发项目，并连续多年与国内外机构和高等院校合作。公司打造“衣云服务平台”，将产品研发、生产制造、仓储物流、门店终端等环节打通，强化设计研发时效性。 生产方面，公司采用轻资产模式，将产品的面料、辅料及成衣的生产全部外包，集中资源提升品牌知名度和核心竞争力。为了保证产品质量，公司引入严格的淘汰机制对供应商进行管理，2014 年实行“供应商减半策略”以来，公司供应链进一步集中，前 5 名供应商采购额与采购比例都呈增加趋势。 销售方面，公司建立以连锁加盟为主、加盟和直营相结合、线上与线下互补的渠道模式，形成优势销售网络，实现规模化经营和快速扩张。近几年公司直营

5、店和加盟店的数量和面积都稳定增长，2019 年直营店和加盟店面积分别为22.69 万/167.05 万平方米，近三年复合增长率为 31.04%/8.86%。此外，公司较早在淘宝、天猫、唯品会等国内知名电子商务平台建立线上销售渠道，运营经验丰富，先发优势明显，2019 年线上收入占公司营收比例达27.77%， 2016-2019 年复合增速为33.70%，增速显著较高。 财务分析：疫情影响短期收入表现 新冠疫情爆发前公司营业收入保持较快增长。2019 年公司实现营业收入 193.4 亿元，同比增加 23.01%，实现归母净利润15.34 亿元，同比降低8.78%。公司近几年营

6、业收入稳定增长主要来源于自有童装品牌收入快速增加及收购并表，2019 年童装收入126.63 亿元，同比增加 43.49%，近5 年收入复合增长率达 31.94%。2020 年由于新冠疫情爆发以及 Kidiliz 集团业绩不及预期，公司前三季度实现营收 94.50 亿元，同比降低28.74%，实现归母净利润2.16 亿元，同比降低83.48%。 毛利率方面，公司近几年毛利率维持较高水平且相对稳定。2017 年由于休闲服饰去库存力度加大，公司毛利率下降 2.85PCT