【公司研究】润阳科技--IXPE优质赛道上的领军企业-20201230（24页）.pdf

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1、1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 IXPEIXPE优质优质赛道上的领军企业赛道上的领军企业 I IXPEXPE 行业行业领军企业，领军企业，降本增效降本增效+ +产能扩张产能扩张+ +渠道优势下稳健高增长渠道优势下稳健高增长：电子 辐照交联聚乙烯 （IXPE） 是一种无毒环保的泡沫塑料， 公司99%以上的 IXPE 产品应用在家居建筑装饰中的 PVC 塑料地板领域。据公告，国内 PVC 塑料 地板出口企业前 20 名绝大部分为公司的客户， 公司较为高端的抗菌增强系列 IXPE 分别应用在爱丽家居和海象

2、新材高端系列的锁扣地板和WPC/SPC 地板 中，终端客户是全球排名前列的家居建材用品零售商 Home Depot。公司近 3 年的营收复合增速 47%、 净利润增速 132%， 综合毛利率达到 48%。 公司 IXPE 产能由 2017年的 2,213 万平米迅速提升至 2019 年的 7,415 万平米，IPO 募投 项目将建设 10,000 万平米新产能并对 1,600 万平米老产线进行技改。产能扩 张下，公司外采半成品减少，加上公司生产工序不断完善，降本增效明显。 下游下游 PVCPVC 塑料塑料地板行业近年来地板行业近年来高速发展高速发展，国内，国内 OEMOEM、ODMODM 地板

3、企业体量地板企业体量 迅速扩大迅速扩大：美国自 2015 年出现“毒地板”事件、2017年开始施行甲醛标准法 案，无毒环保 PVC 塑料地板行业开始以 15%以上的增速迅速增长。全球分工 下，欧美 PVC 地板品牌商主要依赖发展中国家或地区进口的OEM、 ODM产 品，我国成为 PVC 塑料地板的主要出口国，据海关数据，2016-2019 年我国 PVC 地板出口额的复合增长率达到 22%，2019 年出口总额 48.42 亿美元，其 中出口到美国的金额为 28.52 亿美元，占美国总进口额的 85%。国内 PVC 地 板代表企业爱丽家居和海象新材的出口占其总营收的比例均超过 99%，2019

4、 年企业营收分别为 2016 年的 1.2 倍和 4.1 倍，规模快速扩张。 I IXPEXPE 受受下游行业下游行业带动扩张带动扩张并且赛道更优并且赛道更优，龙头企业将龙头企业将充分充分受益受益：据 Wind， IXPE 企业的毛利率远高于 PVC 地板企业。下游 PVC 地板行业的竞争更为激 烈，而 IXPE 细分行业正处于增速快且毛利率高的优质赛道。经测算，2019 年 IXPE 的市场规模接近 5 亿美元。公司作为在产品质量、客户资源及生产 规模等方面更具竞争优势的龙头企业有望得以快速成长， 维持行业领先地位。 投资建议：投资建议： 预计公司 2020-2022 年净利润分别为 1.5

5、 亿、 1.9 亿、2.4亿元， 对应 PE 分别为 25、20、16 倍。首次覆盖给予买入-A 评级。 风险提示：风险提示：下游下游需求增需求增速速不及预期、不及预期、市场竞争加剧、市场竞争加剧、原料价格波动等。原料价格波动等。 (百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入主营收入 324.8 365.0 470.7 562.8 698.8 净利润净利润 87.2 115.8 153.3 192.3 240.3 每股收益每股收益(元元) 0.87 1.16 1.53 1.92 2.40 每股净资产每股净资产(元元) 2.71 3.86 12.13 14.

6、06 16.46 盈利和估值盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率市盈率(倍倍) 43.9 33.1 25.0 19.9 15.9 市净率市净率(倍倍) 14.1 9.9 3.2 2.7 2.3 净利润率净利润率 26.9% 31.7% 32.6% 34.2% 34.4% 净资产收益率净资产收益率 32.2% 30.0% 12.6% 13.7% 14.6% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 116.2% 41.6% 50.9% 49.1% 30.5% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e