【公司研究】山东黄金-黄金巨头扩张在路上-20201222（16页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/有色金属/其他有色金属 证券研究报告 山东黄金山东黄金（600547）公司研究报告公司研究报告 2020 年 12 月 22 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 首次首次覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 12 月 21 日收盘价 （元） 24.45 52 周股价波动（元） 23.12-47.57 总股本/流通 A 股（百万股） 4314/3290 总市值/流通市值（百万元） 105476/97554 相关研究相关研究 金价反弹，黄金龙头业绩大幅好市场表现市场

2、表现 Table_QuoteInfo 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -4.9 -8.7 -11.5 相对涨幅（%） -7.2 -14.0 -15.7 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 黄金巨头扩张在路上黄金巨头扩张在路上 Table_Summary 投资要点投资要点： 国内黄金巨头，兼备成长属性国内黄金巨头，兼备成长属性。我们认为“规模大”和“高增长”是公司矿产金业务最主要的特点。公司 2005 年至 2019 年矿产金产量 CAGR 可以达到 16.10%，20142019 年复合增速也有 8.32%。2020 上半年在全球疫情的大背景下公司

3、仍保持稳定生产，实现矿产金产量 20.0 吨，同比仅减少 0.51吨，其中国内矿产金同比增长 0.56%，国外受影响较大矿产金产量同比下滑12.0%。同时公司上半年先后与加拿大特麦克资源公司、澳大利亚卡帝诺资源公司签订收购协议，目前收购工作正在推进中，为实现“十三五”战略目标而奋斗。 内部挖潜内部挖潜+外部并购， 资源版图扩张在路上外部并购， 资源版图扩张在路上。 我们认为资源禀赋是矿山企业核心竞争力强弱的主要体现。根据上海证券报资讯，世界黄金储量主要分布在三大成矿带：1、南非；2、中亚；3、山东的胶西北成矿带。胶东半岛金矿集中了全国 1/4 的黄金资源储量，而其中 90%以上又集中分布在招远

4、、莱州地区。山东黄金主要矿山坐落于此。同时山东黄金背靠控股股东山东黄金集团，拥有强大的资源实力做背书。公司拥有集团优质资源的优先购买权，我们认为集团的优质资源也是未来上市公司主要增长驱动力之一。 截至 2019 年底山东黄金集团拥有黄金保有储量 1953.09 吨（其中上市公司体外 1069.2 吨） ，矿产金产量 47.93 吨（其中上市公司体外 7.81 吨） 。 黄金：黄金：通胀回归均值和美元贬值压力通胀回归均值和美元贬值压力。现货黄金自今年 8 月 7 号创下历史新高的 2075 美元/盎司以来已调整了 4 个多月，原因我们认为这一轮金价上涨更多源于空前规模的货币财政刺激，而涨跌同源，

5、在疫苗为疫情的结束增加确定性的同时，也不免引起市场对刺激政策力度减弱的担忧。 我们认为政策方面货币政策在目前政府杠杆率持续高企的背景下很难有收紧的迹象，或更多是维持宽松，而财政政策方面民主党较共和党力度更大。同时未来金价的胜负手可能更依赖通胀的均值回归，以及美元的贬值压力。 盈利预测与估值。盈利预测与估值。我们从产量、成本和弹性三个维度分析山东黄金的行业比较优势：1、产量：本质还是资源的扩张速度。我们认为公司兼有先天的资源增储优势（主要矿山坐落在世界第三大成矿带，以往优异的资源增储成绩和现在开发的三山岛-西岭金矿可见一斑）和优秀的资本运作能力及海内外并购经验（收购阿根廷贝拉德罗金矿） ，可以说

6、兼具资源端的“地利”和“人和” 。集团也有望 2020 年迈入世界前十的行列；2、成本：公司是国内成本最低的矿产金生产商之一，体现在矿石品位较高和资源集中度高带来的规模优势。我们认为随着资源端的持续探采，单个矿体矿产金产量的逐渐增加，这种规模优势将愈发凸显；3、弹性：公司 2020 年 H1 毛利中黄金贡献 93%，业务 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 56256 62631 65984 68596 70806 (+/-)YoY(%) 10.2% 11.3% 5.4% 4.0%