【研报】艾华集团-深度研究报告：铝电解电容开启国产替代下游应用多点开花-2020201211（22页）.pdf

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1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 艾华集团（603989）深度研究报告 推荐推荐（首次首次） 铝电解电容开启国产替代， 下游应用多点开花铝电解电容开启国产替代， 下游应用多点开花 目标价：目标价：36 元元 当前价：当前价：28.07 元元 大陆铝电解电容龙头， 国产替代加速推进大陆铝电解电容龙头， 国产替代加速推进。 艾华是全球第四大铝电解电容器生 产厂商， 从早期生产引线式电子消费类铝电解电容器系列产品发展到以节能照 明类为主，涵盖消费类、工业类等全系列铝电解电容器

2、产品，拥有“腐蚀箔+ 化成箔+电解液+铝电解电容器”的完整产业链。近年来公司产能持续扩张， 目前是中国第一大铝电解电容器生产厂商， 其中在节能照明及手机快充等细分 领域全球市占率第一， 在其他消费电子与工业领域也占据较大市场份额，今年 海外供应链受疫情冲击，中高端产品供给影响较大，叠加贸易摩擦加剧，下游 厂商纷纷寻求国产供应， 公司凭借长期的技术积累逐步推出中高端产品， 目前 已经陆续导入客户。 产能稳健扩张，新产品布局逐渐完成。产能稳健扩张，新产品布局逐渐完成。铝电解电容需求相对平稳，供给端存在 较高壁垒，整体行业集中度逐渐提升，公司经营策略上稳健进取，上市以来分 别通过 IPO 和可转债进

3、行了两次扩张，截至 2019 年底，公司铝电解电容产能 达124亿只/年， 公司可转债募投项目仍在建设当中， 根据下游需求有望在21/22 年分批投产。 公司新增产能主要围绕价值量较高的牛角电容和叠层片式固态电 容，今年公司主要完成了新品送样，下游产能预订积极，预计明年产能投产后 有望较快贡献产值。 下游应用稳健成长， 新兴领域快速爆发下游应用稳健成长， 新兴领域快速爆发。 铝电解电容主要应用于消费电子电源、 照明、工控等领域，行业需求平均每年以 6-8%速度复合增长。其中照明类受 益于 LED 成本下行，行业渗透率持续提升，下游放量明显，拉动相应电容需 求；新兴需求以快充为代表，手机适配器充

4、电功率快速提升，带动单机 ASP 快速提升， 快充渗透率在安卓旗舰机推动下正在加速提升， 带动快充用电容量 价齐升；工控领域受益于下游景气度提升，中游制造主动补库存，国产厂商逆 势提升份额，电容需求增长强劲。 供给侧改革推动行业集中度提升，一体化布局巩固竞争优势。供给侧改革推动行业集中度提升，一体化布局巩固竞争优势。铝电解电容生 产环节污染较大， 重要原材料铝箔属于高能耗产业， 供给侧改革以来产能收缩 明显，行业集中度明显提升。艾华及时调整战略，18 年开始布局上游铝箔， 目前在新疆和南通分别建有化成箔和腐蚀箔产能，中高压铝箔自给率达 70%， 有效保障自身原材料价格稳定，并且通过外销铝箔取得

5、较好收益。 盈利预测、估值及投资评级盈利预测、估值及投资评级。公司目前产能处于供不应求状态，因新产品研发 影响短期利润率，明年随着新产能的投放和铝箔自给率提升，预计公司收入利 润将迎来更快增长。我们预期公司 20-22 年 EPS 分别为 0.97/1.2/1.34 元，考虑 到公司在铝电解电容行业的国内龙头地位，以及下游工控/快充景气度，参考 同行三环集团/风华高科/江海股份对应 21 年平均 30X，给予公司 21 年 30 倍 PE，对应目标价 36 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示风险提示：下游应用不及预期，产能扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价 格大幅波动，新产品开发不及

6、预期。 主要财务指标主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 2,254 2,500 3,011 3,351 同比增速(%) 4.1% 10.9% 20.4% 11.3% 归母净利润(百万) 338 384 476 532 同比增速(%) 13.0% 13.7% 24.0% 11.7% 每股盈利(元) 0.85 0.97 1.20 1.34 市盈率(倍) 32 29 23 21 市净率(倍) 5 5 4 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年12月10日收盘价 总股本(万股) 39,617 已上市流通股(万股) 39,617 总市值(亿