【研报】餐饮旅游行业：境内一枝独秀迈过极端困境加速前行-2020201209（19页）.pdf

1、证券研究报告 报告发布日期：报告发布日期：2020-12-09 境内境内一枝独秀，迈过极端困境加速前行一枝独秀，迈过极端困境加速前行 2 KEY POINTSKEY POINTS投资要点投资要点 回顾今年以来酒店市场表现来看，上半年主要受境内疫情变化影响，整体表现弱于市场，三季度锦江在内部管理改善预期下走出独立行情，估值有所修复，4季度在疫 苗取得积极进展，国内宏观经济强劲表现下，低估值首旅酒店开启估值修复，运营优势显著的华住在美股牛市及经营数据显著改善下创下新高，海外酒店公司均走出 超跌反弹趋势，随着疫苗积极进展和市场走强，基本修复到年初水平。 短期经营数据低基数及商旅复苏下加速回暖趋势预计

2、不变。19年Q4运营数据创下16年行业改善以来新低，低基数叠加商务旅游市场7月以来逐步复苏，头部三家酒店整 体RevPAR已恢复到去年同期9成以上水平，OCC跌幅缩窄至低个位数，头部公司数据恢复好于行业需求整体的复苏，有单体酒店加速出清行业供给端改善，同时有疫 情影响下消费者需求选择更偏好品牌酒店的需求转移，虽然短期个别地方疫情出现反弹，但我们预计复苏趋势将不会出现变化。 头部公司纷纷加速开店，加盟商投资 意愿回升。 目前3大酒店集团纷纷提出万店计划，华住计划22年在营门店破万家，首旅23年突破万家，锦江23年突破13,000家，扩张提速有加速下沉的机会，也有行业层面品牌酒 店领先的单体模型及

3、疫情影响下连锁化率加速提升逻辑。 近年来加速轻资产化，叠加A股酒店内部管理改善，ROE迎来上升周期。在没有新经济周期预期下，同店波 动变得平稳，开店和内部效率提升变得更加重要，轻资产化模式下，今年在极端疫情影响下现金流恢复能力得到验证，同时，疫情也驱动相应公司加速内部整合，成 本费用优化，叠加轻资产更强的盈利能力和稳健性，ROE将迎来上升周期。 投资建议：投资建议：持续看好锦江内部管理渠道改善驱动盈利能力提升，以及中端领先的多品牌矩阵开店加速扩张，继续看好各方面领先优势显著的华住，短期看好首旅顺周 期下的业绩弹性及开店预期的提升，同时有环球影城主题催化（20Q3末公司7.4%客房在北京地区），

4、属性强（目前21年估值约23倍，正常有望修复至25-30倍）。 催化剂：催化剂：经济预期改善，中美贸易摩擦缓和，开店超预期，控本降费显著，运营数据回暖显著，市场指数涨幅显著。 风险提示：风险提示：宏观经济下滑，门店扩张和RevPAR增速不及预期，管理改善和内部整合进展不及预期，商誉减值损失，股东减持风险等。 pOoRmMqOnMrNmNnPqNrOtO7NaO6MnPoOtRmMiNmNpNiNnMrR8OnNzQNZrMrQuOnMoN 股价表现：受宏观经济影响显著，估值波动较大股价表现：受宏观经济影响显著，估值波动较大 复盘复盘13年以来酒店行业走势，股价波动较大，除了周期性波动外，基本面

5、预期变动及成长因素变得更加重要，股价表现方面除了股市整体年以来酒店行业走势，股价波动较大，除了周期性波动外，基本面预期变动及成长因素变得更加重要，股价表现方面除了股市整体 波动外，主要受波动外，主要受宏观经济环境、宏观经济环境、运营数据、财务表现、运营数据、财务表现、特殊事件特殊事件及公司战略影响，相对于市场基准指数，华住年度超额收益显著，及公司战略影响，相对于市场基准指数，华住年度超额收益显著，A股锦江股锦江 和首旅不显著，和首旅不显著，20年锦江因积极推进内部整合和加快扩张速度，估值提升。年锦江因积极推进内部整合和加快扩张速度，估值提升。 从2013年至今的酒店板块表现来看，酒店板块表现可

6、分为三种背景：1）经济基本面向上或者预期经济回暖，直营占比高预期低估值低个股 表现更强，同店数据和业绩弹性是最核心变量，一般首旅酒店弹性最大，华住其次，锦江最弱，股价表现持续时间与经济基本面或者预期 验证相关，近一轮复苏长周期是16-18年，短周期有19年1季度及近期国内经济回暖；2）经济基本面平稳，个股内在改善和成长逻辑是核心 变量，类似锦江今年中国区整合及首旅加速开店等；3）经济基本面较差，整体机会不大，例如18年二季度至19年阶段，同店数据持续加速 向下，个股会有阶段性预期变化带来的阶段性机会，整体向上持续性较低。 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1