【公司研究】ST抚钢-投资价值分析报告：乘行业东风高温合金龙头增量逻辑正在兑现-20201029（34页）.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 乘行业东风，高温合金龙头增量逻辑正在兑现乘行业东风，高温合金龙头增量逻辑正在兑现 ST 抚钢（600399）投资价值分析报告2020.10.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 首席有色钢铁 分析师 S1010520010001 唐川林唐川林 首席钢铁分析师 S1010519060002 敖翀敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 付宸硕付宸硕 首席军工分析师 S1010520080005 公司公司是国内高温合金龙头企业，产能规模是国内高温合金龙头企业，产能规模和和技术积累均为行业领先技术积累均为行业领先

2、，预计预计将持续将持续 受益于高温合金行业需求爆发带来的红利受益于高温合金行业需求爆发带来的红利。 预计预计 2023 年年公司公司的的高温合金高温合金产量达到产量达到 1 万吨，毛利达到万吨，毛利达到 8.2 亿元，较亿元，较 2019 年实现倍增。沙钢集团入主后，一系列降本年实现倍增。沙钢集团入主后，一系列降本 增效举措成效卓著，成本费用实质性降低，预计未来增效举措成效卓著，成本费用实质性降低，预计未来还还有进一步优化的空间有进一步优化的空间。给给 予予公司公司 2021 年年 50 倍倍 PE，对应目标对应目标价价 13 元元，首次覆盖首次覆盖并并给予给予“买入”评级“买入”评级。 公司

3、公司在在特钢领域有特钢领域有着着近百年的深厚积累近百年的深厚积累，被誉为“中国特殊钢的摇篮”，被誉为“中国特殊钢的摇篮”。钢材产能 超过 50 万吨，主要产品包括高温合金、不锈钢、工模具钢、合金结构钢等，并在 各个细分领域拥有较高的市场份额和技术优势。例如在国防军工领域，公司的高温 合金产品市占率超过 80%；在航空航天领域，公司的超高强度钢市占率超过 90%， 航空轴承钢市占率超过 60%，不锈钢市占率达 40%。 产产能能倍增倍增，高温合金业务拥有确定性的增量逻辑。，高温合金业务拥有确定性的增量逻辑。公司是高温合金老牌企业，2019 年在市场中整体占据约 60%的份额，目前年产能 5000

4、 吨，我们预计“特冶二期” 完成后产能增长至 1 万吨， 2020-2023 年产量 CAGR14.6%， 市场份额进一步提升。 公司在该领域内深耕近百年，长期保持高额的研发投入，深厚的技术积淀难以被复 制。此外，公司高温合金产品主要面对军用市场，2019 年其市占率高达 80%，并 实现了与下游军品制造商的深度绑定，预计未来作为供应端将率先受益于军工景气 周期。 高温合金需求迎风而起，尖端材料把握发展机遇。高温合金需求迎风而起，尖端材料把握发展机遇。强军目标、国产替代和应用趋势 三大维度打开国内高温合金需求空间，各应用领域多点开花，主要增量在航空发动 机和汽车涡轮增压器，我们预计 2021-

5、2030 年高温合金总需求将达到 48.1 万吨。 供给端看，高壁垒、高集中度和差异化竞争特点铸就良性竞争格局，供需缺口将长 期存在，长周期内支撑价格持续上行，拥有规模优势和成熟生产工艺的企业将充分 享受行业红利。 沙钢赋能压降成本和费用，测算下仍有优化空间。沙钢赋能压降成本和费用，测算下仍有优化空间。2018 年沙钢集团成为公司大股 东，带有沙钢基因的新管理层引进一流的经营管理理念，多措并举下核心产品竞争 力提升。同时期间费用明显改善，2019 年管理费用、财务费用分别为 1.63/0.65 亿 元，较 2017 年的 3.51/4.05 亿元大幅降低，主要受益于员工数量的调整和负债结 构的

6、优化，公司自此迈入“低费用”时代。若毛利率对标产品结构类似的广大特材， 则合金结构钢和工模具钢的毛利将实现 3.16/0.77 亿元的增长，若三费比率对标沙 钢股份，则管理费用/财务费用/销售费用将实现 0.65/0.58/0.37 亿元的降低。 风险因素：风险因素： 高温合金扩产不及预期， 国防军工政策不确定性， 原材料价格波动风险。 投资建议投资建议：公司作为高温合金龙头企业，尽享行业需求扩张带来的红利，沙钢入主 后对公司成本费用带来实质性改善。我们预测公司 2020-2022 年归母净利润为 4.2/5.2/6.4 亿元，对应 EPS 为 0.21/0.26/0.32 元，当前股价对应