【公司研究】维尔利-深度研究报告：垃圾分类加速需求释放餐厨+渗滤液龙头享红利-20200925（29页）.pdf

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1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告 维尔利（300190）深度研究报告 强推强推（首次首次） 垃圾分类加速需求释放，餐厨垃圾分类加速需求释放，餐厨+渗滤液龙头享渗滤液龙头享 红利红利 目标价：目标价：13.46 元元 当前价：当前价：8.91 元元 公司立足渗滤液和餐厨，市政基础上拓展工业领域业务。公司立足渗滤液和餐厨，市政基础上拓展工业领域业务。公司主营垃圾渗滤垃圾渗滤 液、餐厨垃圾、厨余及混合垃圾处理，液、餐厨垃圾、厨余及混合垃圾处理，业务涵盖设备销售与整体解决方案

2、服 务。2013 起在垃圾处理的基础上进一步扩展环保业务，进军沼气工程和污水沼气工程和污水 处理处理，2017 年收购汉风科技、都乐制冷等优质企业，开展节能服务和油气回 收新业务，业务板块从市政、农业端拓展至工业节能服务和环保工程设备。工业节能服务和环保工程设备。 垃圾分类促进下餐厨处理广阔空间望加速释放，设备龙头率先受益。垃圾分类促进下餐厨处理广阔空间望加速释放，设备龙头率先受益。垃圾分 类有望促进整体湿垃圾量提升，渠道的规范化促进产能利用率提高，双重拉 动下，终端处置企业的投产意愿更加充足，从而有望从根本上加速整体市场 空间的释放。我们预计我们预计 2019-2020 年餐厨垃圾投资年餐厨

3、垃圾投资+运营市场实际释放空间约运营市场实际释放空间约 为为 120 亿。亿。公司 2015 年以来餐厨领域设备类市占率保持在 20%以上，龙头地 位明显。2017 年以来公司主动调整餐厨业务结构，重心向更轻资产的设备工 程类业务转移， 2019 年公司餐厨项目新中标项目规模总计 1470 吨/日，设备 领域的领先优势有望进一步发挥。 渗滤液市场增长稳定，头部公司占据规模优势。渗滤液市场增长稳定，头部公司占据规模优势。城镇化推动垃圾无害化处理 量快速提高，进而拉动渗滤液需求稳步增长。预计到 2020 年全国垃圾渗滤液 产生量达到 5000 万吨， 对应 2018-2020 年均投资空间约年均投

4、资空间约 25 亿元亿元， 对应运营规， 对应运营规 模超模超 160 亿元。亿元。公司是渗滤液处理行业龙头，十几年来致力于渗滤液处理的 技术研究和项目运营， 2019 年在渗滤液市场市占率近 20%，随着垃圾焚烧行 业的高速发展，渗滤液处理的市占率有望凭借技术和资源优势进一步提升。 外延并购沼气外延并购沼气+工业环保齐头并进。工业环保齐头并进。 2014 年和 2017 年公司相继收购杭能环境、 汉风科技和都乐制冷等优质企业，其中杭能环境是主营规模化沼气和生物天规模化沼气和生物天 然气工程设计，然气工程设计，杭能与公司餐厨、垃圾渗滤液业务互补协同，助力公司环保 整体布局；汉风科技汉风科技主要

5、提供包括电机系统节能、余热回收利用等优质节能 服务，与国内大型钢企、煤企、发电企业均保持良好客户关系，2019 年贡献 净利润 1.1 亿元（+38%），全年新增订单 6.5 亿元（+71%）；都乐制冷都乐制冷主营 集油气回收装置和专业制冷空调产品，收购以来业绩承诺达成无虞，2019 年 贡献净利润同比增长 57%至 0.47 亿元。通过收购一方面公司在工业领域布局 开启，另一方面汉风、都乐等企业在华南的地域优势和渠道资源协同有望进 一步发挥。 盈利预测及投资建议。盈利预测及投资建议。我们预计公司 2020-2022 年实现归母净利润 4.2 亿、5.3 亿、6.5 亿，同比增长 32%、26

6、%、24%，对应 EPS 为 0.53、0.67 和 0.84 元， 对应 PE 为 23、18、14 倍。公司作为当前渗滤液和餐厨垃圾处置的绝对龙头， 面对下游处置运营领域集中度相对更低的市场，公司细分龙头仍拥有一定的 议价优势。同时考虑到垃圾分类的持续推进有望进一步拉动下游板块需求的 加速释放，设备龙头也有望率先受益。考虑到公司未来三年 25%+的净利润复 合增速预期和对应 PEG 和 DCF 估值，给予公司 2021 年 20 倍 PE，对应目标 价 13.46 元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：风险提示：项目推进不及预期；政策推进与落实不及预期；行业竞争加剧。 主要财务指标主