【研报】金属及新材料行业专题报告：解构银价驱动因素-20200924（26页）.pdf

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1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 h 解构银价驱动因素 金属及新材料行业专题报告 2020 年 09 月 24 日 娄永刚 首席分析师 黄礼恒 资深分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 口大街9号院 1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 解构银价驱动因素解构银价驱动因素 2020 年 09 月 24 日 双属性奠定白银上涨趋势双属性奠定白银上涨趋势。白银同时具有金融属性和工业属

2、性，其价格变动的趋势由其金融属性决定。白银的金融属性 与黄金一致；但又由于白银金融属性弱于黄金，价格往往略滞后于金价波动。另一方面，白银的主要下游需求在工业领 域，具有较强的工业属性，工业需求的边际变化为其价格变动提供较大弹性。从历史数据来看，白银价格与 OECD 工业 指数有较强的关联度，同时，黄金上行的驱动因素从流动性向流动性和通胀预期同时驱动过渡过程中，常伴随着金银比 的不断修复。当前实际利率低位运行、金融属性支撑白银价格中期上涨趋势，工业属性将随基本面的改善提供白银价格 上涨弹性。 金融属性确定银价中长期上行趋势金融属性确定银价中长期上行趋势。 （1）实际利率继续下探，贵金属上行趋势确

3、实际利率继续下探，贵金属上行趋势确定定。为缓解疫情对于经济的冲击，各国政府分别采用扩表、降息等政策以释 放流动性，流动性的释放使得债券收益率不断下降。随着各国经济刺激计划效果显现，全球经济正在从新冠疫情带来的 深度冲击中逐渐复苏，带动通货膨胀预期逐渐从疫情底部回升，而美国名义利率受到美联储对收益率曲线压制预期的影 响维持在低位水平，并与通货膨胀预期的剪刀差逐步扩大，带动实际利率不断下探，直至历史低位，为黄金保持上行趋 势提供支撑。白银价格在中期范围内将继续与金价保持相同趋势。 （2）美元指数低位徘徊，贵金属将继续受益美元指数低位徘徊，贵金属将继续受益。美元指数是美国经济相对于欧洲、日本等国家经

4、济强弱对比的一个表征。 自 2008 年以来，美国经济相对于其他国家的优势逐步消退。中短期内，美联储无限制宽松和财政大规模刺激进一步削弱 美元， 我们预计未来美元指数中枢逐步下降， 在较长的时间范围内维持在 95 以下。 而以美元计价的黄金价格将逐步抬升， 进一步带动白银价格的向上弹性。 工业属性驱动银价上涨工业属性驱动银价上涨弹性弹性。白银价格对工业需求边际变化有较强的敏感性，是决定其价格弹性的主要原因。随着经济 从疫情中恢复，OECD 指数逐步回升，带动白银各主要工业需求领域复苏。而供需两端，供给端受疫情干扰出现开工不 及预期，银矿品位下降也将长期干扰供给；需求方面受电子行业恢复、新增光伏

5、装机量快速增长等带动，边际改善较大， 工业属性放大白银价格向上弹性。金银比可以看出剔除金融属性后表征白银工业属性的指标，工业属性驱动金银比的不 断修复。金银比从最高超过 120 修复至最新的 72，较 40-60 的金银比中枢仍有一定空间。当前工业属性对白银价格的驱 动可能还未达到最大值，我们预计随新冠疫苗研发成功，全球经济全面放开并加速恢复，工业属性将进一步推升金银比 回归历史中枢水平。 本期内容提要本期内容提要 证券研究报告 行业研究行业深度 金属及新材料行业 娄永刚娄永刚 首席分析师首席分析师 执业编号：S1500520010002 联系电话：+86 10 83326716 邮箱： 黄礼

6、恒黄礼恒 金属金属随后， 社会隔离期延长至 2020 年 4 月 12 日。 资料来源：信达证券研发中心 从库存与白银变动角度看，自 2017 年以来，受白银需求相对较弱影响，COMEX 白银库存持续增加，供需关系相对不利。工 业属性压制银价低位； 尤其为 2018 年 4 季度以来， 黄金价格中枢逐步抬升， 白银仍维持低位徘徊， 与黄金价格出现短暂背离。 2020 年白银受金价带动金融属性发力，叠加主要矿产地均采取不同程度的社会隔离、供给有所收缩，下游需求伴随复工复查 图图 17：主要银矿生产国新冠疫情新增患病人数（人）主要银矿生产国新冠疫情新增患病人数（人） 图图 18：白银月度产量及产量