【公司研究】福昕软件-首次覆盖报告：深耕B端客户迎接SaaS转型的全球PDF办公软件领军-20200909（28页）.pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 09 月 09 日 福昕软件福昕软件（688095.SH） 深耕深耕 B 端客户，迎接端客户，迎接 SaaS 转型的全球转型的全球 PDF 办公软件领军办公软件领军 PDF 文档行业的民族领军，盈利能力迎来向上加速拐点。文档行业的民族领军，盈利能力迎来向上加速拐点。公司深耕 PDF 电子文档行 业近 20 年，主要产品为 PDF 阅读器与 PDF 编辑器，线上线下相结合进行全球战略 布局（2019 年海外收入占比 91.60%），深度绑定海外巨头（如戴尔等），依托政 企客户加速国内市场拓展，同时推

2、动商业模式的 SaaS 转型。公司 2020 年上半年收 入增速 46.6%，增长明显提速，叠加毛利率的稳步走高、良好的费用控制以及 SaaS 转型的推进，公司盈利能力有望迎来向上加速拐点。 位列全球位列全球 PDF 领域第一梯队，国产替代领域第一梯队，国产替代有望带来国内有望带来国内市场市场加速加速。PDF 格式具有高兼 容性，应用范围不断扩展，技术壁垒高，全球少数企业掌握了关键技术，客户对安 全性和稳定性要求较高，公司具有品牌优势。Adobe 在全球 PDF 市场一家独大，公 司跻身全球第一梯队，2019 年全球市占率约 2.89%，多项核心技术全球领跑，在安 全性、文档解析、渲染速度、跨

3、平台支持等领域具有突出优势，并兼顾 Licence 和订 阅 SaaS 模式， 与 Adobe 差异化竞争。 我们预计， 国产软件替代将催生政企央企 PDF 市场空间近 13.518 亿元/年，同时公司子公司福昕鲲鹏主攻 OFD 格式文件，未来 有望带动国内市场加速。 推出互联推出互联 PDF 推进云产业布局，加速冲刺推进云产业布局，加速冲刺 SaaS 赛道。赛道。全球软件行业推动云服务 SaaS 模式转型，行业巨头已基本转型成功。公司首创基于云技术的互联 PDF 可控文 档协同平台，实现保密电子文档安全分享、动态管控，精准把握多行业的文档管理 痛点。2017 年公司转向“授权+订阅”模式，2

4、019 年 PDF 编辑器产品的订阅收入 占比已达到 12.46%，ARPU 持续上行，2019 年机构客户 ARPU 约 6,229 元/年，国 内个人客户 ARPU 约 102 元/年，海外个人客户 ARPU 约 460 元/年，且机构和个人 订阅客户数呈强劲上升势头。同时，相比于在 SaaS 转型期间出现营业收入下滑的 Adobe，公司转型阵痛并不明显，营业收入增速仍出现了逐年加速的态势，2020 年 上半年收入同比增速达到了 46.6%，预收账款（合同负债）0.86 亿元刷新历史新高， SaaS 转型势头强劲。 首次覆盖给予“买入”评级，我们给予公司首次覆盖给予“买入”评级，我们给予公

5、司 2020 年目标市值年目标市值 200 亿元。亿元。我们预计 2020-2022 年公司实现收入 5.04 亿元、6.86 亿元、9.38 亿元，对应归母净利润分别 为 1.68 亿元、2.81 亿元、3.99 亿元。鉴于全球 PDF 办公广阔的市场空间、公司在 全球竞争格局中的相对优势以及国内 PDF 市场的头号品牌影响力，公司有望持续提 升在全球、国内市场的份额，带动盈利能力加速上行。我们给予公司 2020 年目标市 值 200 亿元，对应 2020 年 PS 约 40 倍。 风险提示风险提示：产品单一风险；知识产权受侵害风险；海外业务风险；技术革新风险。 财务财务指标指标 2018A

6、 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 281 369 504 686 938 增长率 yoy（%） 27.3 31.4 36.5 36.3 36.6 归母净利润（百万元） 38 74 168 281 399 增长率 yoy（%） 49.9 92.6 126.4 67.2 42.0 EPS 最新摊薄（元/股） 0.80 1.54 3.49 5.83 8.28 净资产收益率（%） 14.4 22.6 33.9 36.7 34.7 P/E（倍） 386.8 200.8 88.7 53.0 37.4 P/B（倍） 55.2 45.4 30.0 19.5 13.0 资料来