在线音乐行业：音乐不止不止于音乐-241217（68页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。互联网行业互联网行业全球在线音乐行业保持着快速增长，成为音乐市场的重要增长驱动。我们认为行业较为稳定的竞争格局以及平台逐渐提升的议价权，为音乐流媒体带来利润提升空间，而渗透率提升、订阅费提价、音乐外领域内容拓展将推动音乐流媒体平台未来的长期增长。我们首次覆盖 Spotify（SPOT.US）、腾讯音乐（TME.US/1698.HK）、网易云音乐（9899.HK），均给予“买入”评级。2024 年 12 月 17 日 超配超配 首次覆盖首次覆盖赵丹赵丹（首

2、席互联网分析师）dan_(852)2808 6436杨子超杨子超，CFA（互联网分析师）charles_(852)2808 6409浦银国际研究浦银国际研究 2024-12-17 2 目目录录 在线音乐行业：音乐不止，不止于音乐在线音乐行业：音乐不止，不止于音乐.4 投资要点.4 音乐流媒体蓬勃发展.8 竞争格局趋于稳定.10 利益蛋糕如何分配？.15 行业未来增长驱动？.19 Spotify vs 腾讯音乐 vs 网易云音乐.24 投资风险投资风险.26 Spotify（SPOT.US）：音乐流媒体领导者，）：音乐流媒体领导者，打造全面音频网络打造全面音频网络.27 全球布局，挖掘新兴市场潜

3、力.29 分层定价，满足不同用户需求.30 如何保持竞争优势？.31 布局长音频，拓宽市场机会.32 盈利预测.33 估值分析与预测.34 投资风险.35 SPDBI 乐观与悲观情景假设.36 财务报表.37 腾讯音乐（腾讯音乐（TME.US/1698.HK）：巩固竞争优势，量价齐升）：巩固竞争优势，量价齐升.40 丰富产品布局，融合腾讯生态优势.42 付费墙推动付费转化.43 SVIP 推动 ARPU 提升.44 盈利预测.45 估值分析与预测.46 投资风险.48 SPDBI 乐观与悲观情景假设.49 财务报表.51 网易云音乐（网易云音乐（9899.HK）：差异化定位，规模优先）：差异化

4、定位，规模优先.54 抓住年轻一代用户.56 独立音乐人孕育土壤，社区运营提高用户留存.57 规模优先，商业化仍有较大潜力.58 盈利预测.59 估值分析与预测.60 投资风险.61 SPDBI 乐观与悲观情景假设.62 财务报表.63 浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖首次覆盖|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。在线音乐在线音乐行业：行业：音乐不止音乐不止，不止，不止于音乐于音乐 全球在线音乐行业全球在线音乐行业保持着快速增长保持着快速增长，成为音乐市场的重要增长驱动成为音乐市场的重要增长驱动。我们

5、认为我们认为行业较为稳定的竞争格局行业较为稳定的竞争格局以及以及平台平台逐渐提升的逐渐提升的议价权，为音议价权，为音乐流媒体乐流媒体带来带来利润提升空间利润提升空间，而而渗透率提升、订阅渗透率提升、订阅费费提价提价、音乐外领音乐外领域域内容拓展内容拓展将推动音乐流媒体平台将推动音乐流媒体平台未来的未来的长期增长。长期增长。音乐流媒体音乐流媒体蓬勃蓬勃发展发展：音乐流媒体市场保持着快速的发展，2023 年全球市场规模同比增长10%，其中中国在线音乐市场增速达到33%。音乐流媒体已成为了音乐市场中主要组成部分，2023 年占据整体录制音乐行业收入的 67%，成为音乐行业重要的增长驱动。竞争格局趋于

6、稳定竞争格局趋于稳定，平台议价权，平台议价权逐渐逐渐提升提升：音乐流媒体行业整体竞争格局较为稳定，Spotify、YouTube、Apple、Amazon 占据了中国以外市场 85%以上的份额；腾讯音乐和网易云音乐占据了中国市场预计超过 90%的份额。由于高昂的内容版权成本，音乐流媒体平台的盈利能力依赖规模效应，我们认为这为音乐流媒体行业建立起了一定的进入壁垒，预计未来竞争格局维持相对稳定。随着头部唱片公司版权内容在流媒体平台播放占比的下降，以及流媒体平台在音乐行业占有率的提升，我们认为未来版税分成比例有进一步优化空间。行业行业未来增长未来增长驱动驱动：1）渗透率提升：尽管行业已经历了高速发展