【公司研究】风华高科-国产被动元器件龙头天时地利人和促腾飞-20200828（32页）.pdf

1、风华高科（000636） 证券研究报告公司研究元件 1 / 32 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 国产被动元器件龙头，天时地利人和促腾飞国产被动元器件龙头，天时地利人和促腾飞 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3,293 4,238 5,746 7,969 同比（%） -28.1% 28.7% 35.6% 38.7% 归母净利润（百万元） 339 685 1,099 1,494 同比（%） -66.7% 102.0% 60.6% 35.9% 每股收益（元

2、/股） 0.38 0.76 1.23 1.67 P/E（倍） 82.30 40.74 25.37 18.66 投投资要点资要点 公司是首屈一指的老牌国产被动元器件龙头公司是首屈一指的老牌国产被动元器件龙头： 风华高科成立于 1984 年， 于 1985 年率先引进了国内第一批 MLCC 生产线和技术，目前已经形成 MLCC、 片式电阻、 FPC 等八大主要产品的产业布局。 目前在尺寸规格、 产能规模、技术实力等方面，风华是国内首屈一指的老牌元器件企业。 目前风华 MLCC 及电阻产能规模均为国内第一，2019 年公司 MLCC 收 入 9.90 亿元，片式电阻收入 8.86 亿元，分别占比 3

3、0.1%，26.9%，此外 公司业务还涵盖片式电感、陶瓷浆料、陶瓷滤波器等，是唯一电容、电 阻、电感都具备规模的大陆企业。 MLCC 是电子工业大米，是电子工业大米，国产替代加速进行国产替代加速进行：MLCC 是最常用的被动 元器件之一，终端下游涵盖消费电子、家电、汽车、通信等。在 5g、汽 车电子、 智能硬件的推动下， MLCC 行业需求稳步增长， 根据 Paumanok 数据， 预计全球 MLCC 出货量从 2011 年的 2.3 万亿只增长至 2020 年接 近 4.8 万亿只，2020 年市场规模超过 115 亿美元。作为电子工业的大 米，我们预计未来 MLCC 行业需求仍将以每年 1

4、0%-15%左右的幅度增 长。供给端来看，中国大陆厂商合计市场份额不到 10%，但中国手机、 计算机和彩电产量占到全球总产量的 90%、90%和 70%以上，元器件国 产替代的强烈需求也成为倒逼国内企业发展的强劲动力。 短期价格回暖提供业绩弹性短期价格回暖提供业绩弹性，长期内部管理改善长期内部管理改善+产能扩张产能扩张助力增长助力增长： 2019 年四季度以来，MLCC 行业上一轮库存出清，行业稼动率及产品 价格见底回暖。由于 MLCC 产品生产成本相对固定，涨价将带来巨大 的业绩弹性，公司整体毛利率由 2019 年三季度 20.6%提升至 2020 年二 季度的 31.6%， 2020 年上

5、半年， MLCC、 片式电阻毛利率分别达到 44.5%、 33.9%，我们预计 2020 年全年仍将保持较高盈利水准。 目前风华 MLCC 目前月产量约 130 亿只， 远远无法满足 5G 核心客户需 求。预计 2020 年三季度末将新增 56 亿只/月。此外，公司拟投资 75 亿 元用于建设祥和工业园高端电容基地项目，项目建设周期为 28 个月， 达产后将新增高端 MLCC 月产能 450 亿只。扩产项目完成后，公司 MLCC 产能将达到 650 亿只/月，产能规模提升至目前的四倍以上，将 极大提高公司的行业话语权。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：作为国内老牌被动元器件龙头，我们认

6、为风华高 科将深度受益此轮涨价行情带来的短期弹性， 并长期在下游国产替代需 求推动下不断提升内部治理及扩充产能。 预计公司 2020/2021/2022 年净 利润 6.85/10.99 亿/14.94 亿元，现价对应 PE 为 40.7/25.4/18.7 倍，给与 目标价 49.1 元，对应 2021 年 40 倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：行业价格波动；扩产进度不及预期。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 31.15 一年最低/最高价 11.21/39.69 市净率(倍) 4.65 流通 A 股市值(百 万元) 27886.51 基础数据基础