【公司研究】桐昆股份--公司首次覆盖报告：长丝龙头受益需求复苏参股浙石化布局一体化-20200825（29页）.pdf

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1、化工化工/化学纤维化学纤维 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 29 桐昆股份桐昆股份（601233.SH） 2020 年 08 月 25 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/8/24 当前股价(元) 16.46 一年最高最低(元) 17.39/11.25 总市值(亿元) 304.18 流通市值(亿元) 304.18 总股本(亿股) 18.48 流通股本(亿股) 18.48 近 3 个月换手率(%) 87.01 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 长丝龙头受益需求长丝龙头受益需求复苏复苏，参股浙石化布局一体化，参股浙石化布局一体化 公司首次覆盖报告公

2、司首次覆盖报告 张绪成（分析师）张绪成（分析师） 证书编号：S0790520020003 长丝龙头受益需求长丝龙头受益需求复苏复苏，浙石化浙石化布局一体化布局一体化。首次覆盖，。首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级 公司是民营长丝龙头，聚酯产业链 PX-PTA 产能爆发，利润有望向长丝转移；景 气回暖或带动终端需求，价量齐升值得期待。浙石化 2020 年或贡献收益约 20 亿 元，洋口港项目将打开未来成长空间。我们预测 2020-2022 年，公司归母净利润 为 30.8/46.3/53.4 亿元，同比增长 6.7%/50.3%/15.3%，EPS 分别为 1.67/2.5/2.89 元

3、，当前收盘价计算，对应 PE 为 9.9/6.6/5.7 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 聚酯聚酯产业产业链链利润或向长丝环节转移，利润或向长丝环节转移，PTA-长丝长丝一体化对抗行业波动一体化对抗行业波动 聚酯聚酯利润或向下转移：利润或向下转移：2019 年国内 PX 新增产能近 1000 万吨，同比增 71%，进 口依存度降至 50.5%，未来两年新项目陆续投产后产能将达 3810 万吨，届时我 国 PX 将完全实现自给自足； PTA 处于新一轮扩充期， 近两年有超 1500 万吨 PTA 装置规划投产，增速超 10%，且单套规模均在 200 万吨以上，预计 PTA 装置的 集中投放将压

4、制 PTA 环节的盈利能力；长丝 2020 年预计新增产能为 212 万吨， 增速为 5.53%，与需求端增速较为匹配；一体化对抗行业波动：一体化对抗行业波动：2019 年公司 PTA 自给率提升至 84%，规避单环节利润波动较大的影响，未来在如东规划 500 万吨 的 PTA 产能，计划建设时间为 2019 年 12 月至 2022 年 12 月，公司可根据 PTA 行业的景气程度布局投放时间点，规避集中投放对 PTA 环节盈利能力的冲击。 长丝长丝需求端复苏需求端复苏趋势出现趋势出现，浙石化浙石化带来超额收益带来超额收益&洋口港具成长空间洋口港具成长空间 需求复苏：需求复苏：7 月份全国服

5、装零售额同比-21.8%，较此前-30%的悲观时刻有明显的 改善；受疫情和传统春节淡季的影响，江浙织机开工率于 2 月下滑至 5%；进入 3 月后开工率触底反弹至 65.22%并维持至今； 当前处于传统淡季， 历史开工率区 间为 55%-80%， 当前开工率处于区间中枢位置之上，复苏迹象明显， 海外疫情的 缓解将促进纺服外贸订单的恢复，长丝需求有望回暖；浙石化浙石化：2020 年上半年， 浙石化一期达产，实现营收 275.4 亿元，净利润 44.9 亿元。根据历史价格回溯显 示，浙石化一期年化利润 50%分位（常态）为 125 亿元，20%（消极）分为 70 亿 元， 对应的年投资收益为 25

6、/14 亿元。 洋口港：洋口港： 总投资约 160 亿元， 具年产 2*250 万吨 PTA、90 万吨 FDY、150 万吨 POY 的产能，按照 PTA、POY、FDY 净利润 各 200 元/吨概算，该项目完全满产后利润预计为 15 亿元，未来成长空间较大。 风险提示：风险提示：原油价格大幅波动；终端服装需求复苏不及预期；项目不及预期 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 41,601 50,582 38,337 45,273 47,987 YOY(%) 26.8 21.6 -24.2 18.1 6