【公司研究】湘佳股份-冰鲜黄羽肉鸡商超TO C直营领跑者-20200824（31页）.pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 农林牧渔 2020 年 08 月 24 日 湘佳股份 (002982) 冰鲜黄羽肉鸡商超 TO C 直营领跑者 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 冰鲜黄羽肉鸡生产商，产业链布局完善。湖南湘佳牧业股份有限公司为区域黄羽肉鸡龙头企业，2019 年商品代黄羽肉鸡出栏 4484.82 万羽。主营业务为冰鲜禽肉产品销售以及活禽销售。公司饲料生产 活禽养殖屠宰加工直营销售全流程覆盖，实现了从农场到餐桌的全产业链布局。2019 年，公司 冰鲜产品收入占比超 60%，毛利占比达 78%。 活禽交易受限，冰鲜黄羽

2、肉鸡可替代空间广阔。黄羽肉鸡为我国本土品种，生长周期长，肉质鲜美， 符合国人消费习惯，主要面向个人及家庭消费者。目前，中国大陆地区 80%以上的黄羽肉鸡以活禽形 式交易，冰鲜产品占比不足 10%。而港台地区经过近 20 年的推广后，冰鲜黄羽肉鸡占比超 90%。据 我们测算，2019 年中国冰鲜黄羽肉鸡市场空间仅 100 亿元（冰鲜产品占比约 7%） ，按销量计公司市 占率约 10.8%。2020 年以来，受新冠肺炎疫情影响，各地相继出台政策，暂时或永久关停活禽交易 市场。黄羽肉鸡传统活禽交易模式在政策趋势下，逐渐向“集中屠宰，品牌经营、冷链流通、冷鲜上 市”的全新模式转变，冰鲜黄鸡市场或进入加

3、速扩张期。我们预计，2025 年黄羽肉鸡销售中冰鲜产 品占比有望达到 20%，市场空间达 365 亿元。 商超渠道领先布局， 直营门店贡献主要业绩增量。 公司领先布局了冰鲜禽肉商超渠道， 实现 C 端销售。 目前公司冰鲜禽肉产品销售网络已经覆盖湖南、湖北、重庆、北京、上海、广东等 20 省市。公司与 永辉超市、家乐福、欧尚等大型超市集团以及盒马鲜生、7FRESH 等新零售连锁超市深度合作，冰鲜 产品收入的 86%来自于商超渠道， 其中直营门店贡献了商超渠道 85%的收入。 我们预计， 2020-2022 年，公司冰鲜禽肉产品进入商超门店数量将达到 3000/3300/3600 家（2019 年

4、末为 2733 家） 。 “大店中的小店” ，冰鲜时代，渠道销售致胜。公司直营门店多位于大型商超肉制品区域，面积较小 （5 左右） ，配一名或多名公司自有地推人员。我们认为， “大店中的小店”模式让公司依托大型商 超快速扩张渗透，同时较好地控制了成本。我们认为，冰鲜禽肉产品在国内尚处推广阶段，大型商超 的品牌背书，销售人员成熟统一的推销、沟通话术，均是助力其快速拓客不可或缺的环节。截至 2019 年末，公司拥有销售人员 3677 人，占员工总数的 71%（其中大部分为直营门店地推人员） 。公司作 为冰鲜禽肉产品商超销售的先行者，具备深厚渠道壁垒和成熟营销体系，有望助其未来继续享受行业 扩容红利

5、的同时，保持市占率稳中有升。 募投项目扩张养殖、屠宰产能，冰鲜禽肉产品自供比例提升。公司 IPO 募集资金将用于 1250 万羽优 质鸡标准化养殖基地建设项目，相当于现有自养产能扩张 25%（现有自养产能 5000 万羽） ，该部分 活禽产能将主要用于屠宰后冰鲜销售。此外，公司还将投资屠宰 3000 万羽优质鸡加工项目（一期） ， 计划建成年屠宰 1200 万羽的流水线，相当于现有屠宰产能扩张 60%（现有屠宰产能约 2000 万羽） 。 募投产能落地后，公司冰鲜产品自供、自养比例得到提升，产品品质将得到进一步保障。 投资建议：我们认为，公司作为冰鲜黄羽肉鸡商超 TO C 直营领跑者，先发优势

6、明显，公司已具备高 标准屠宰冷链物流配送精细化营销体系，渠道领先优势明显，后入者难以短期破局。未来公司仍 将享受店铺扩张（每年约 300 家）和单店收入提升带来的业绩增长，后续生猪养殖及屠宰产能逐步释 放后，将给公司客户带来更多选择。预计公司 2020-2022 年收入为 21.97/26.47/32.70 亿元，取得 归母净利润 2.80/3.20/4.25 亿元，对应每股收益 2.75/3.14/4.17 元。考虑到公司产品属性与成长性， 给予公司 2021 年 46X-49X PE 估值，对应目标价 144-154 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险因素：养殖疫情风险，门店扩张不及预