【公司研究】光明乳业-好风凭借力送我上青云-20200819（42页）.pdf

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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 公司深度报告 好风凭借力，送我上青云好风凭借力，送我上青云 报告摘要：报告摘要： 低温行业驶入加速期，行业分散以区域性乳企为主。低温行业驶入加速期，行业分散以区域性乳企为主。随着冷链设施 逐步完善、 消费者加速培育和奶源质量提高， 巴氏奶行业增速从2015 年的 6.1%提升到 2019 年的 11.6%， 行业增长进入加速期。 2015-2019 年巴氏奶行业规模 CAGR达 9.2%， 单价 CAGR 达 3.2%， 销量 CAGR 达 5.9%，呈现量价齐升态势。我们认为巴氏奶行业三大竞争要素为 奶源、贴近消费

2、市场的牧场和工厂布局和高效率的供应链（冷链建 设和终端节奏把控） 。目前巴氏奶行业难以突破“产地销”困境，集 中度较低，以区域性企业为主，2019 年 CR3 仅为 27%。 新管理层推动管理改革，拐点已现。新管理层推动管理改革，拐点已现。新管理层推动渠道、产品和营 销升级，改革成效凸显。2020 年 5 月罗海担任新总裁后，优化考核 机制，加强团队激励，管理明显改善，公司经营迎来拐点。 产品产品+品牌品牌+渠道渠道+供应链筑建核心壁垒，供应链筑建核心壁垒，战略聚焦，战略聚焦，低温龙头再腾低温龙头再腾 飞。飞。公司作为低温行业龙头，充分享受行业加速增长红利。公司低 温产品品质凸显，华东华中低温

3、鲜奶市占率第一。2019 年低温鲜奶 增速超 20%。华东、华中地区，公司拥有多个围绕城市中心建设的 牧场和工厂，自有物流配送子公司。高效率供应链体系和后端周转， 使得光明退损率明显低于竞品。 未来公司对低温业务进行战略聚焦， 深耕利基市场， 将大力拓展送奶入户业务&推进空白市场建设&持续 更新产品，未来低温业务有望迎来爆发。 常温业务在经历全面调整后止跌回升。常温业务在经历全面调整后止跌回升。2019 年 6 月公司常温业务更 换负责人，针对莫斯利安产品老化以及渠道投放问题，在产品、营 销和渠道上进行了全面调整。莫斯利安于 2019Q3 增速转正，2019 年常温板块历时三年重回正增长（+6

4、.6%） 。我们认为常温业务在经 历调整后，未来有望延续回暖态势。 盈利预测：盈利预测：公司低温鲜奶增长势头良好，常温业务延续回暖态势， 上调盈利预测。预计 2020-2022 年 EPS 为 0.49、0.57、0.68 元，对 应 PE 分别为 39X、33X、28X，上调评级至 “买入” 。 风险提示：风险提示：原奶价格上涨，估值判断和业绩预测不达预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 20,986 22,563 24,694 27,940 31,238 (+/-)% -4.71% 7.52% 9.45%

5、13.14% 11.80% 归属母公司归属母公司净利润净利润 342 498 599 700 827 (+/-)% -44.87% 45.84% 20.21% 16.76% 18.18% 每股收益（元）每股收益（元） 0.28 0.41 0.49 0.57 0.68 市盈率市盈率 29.95 31.18 39.10 33.48 28.33 市净率市净率 1.92 2.72 3.72 3.39 3.08 净资产收益率净资产收益率(%) 6.40% 8.72% 9.53% 10.13% 10.87% 股息收益率股息收益率(%) 0.52% 0.68% 0.68% 0.69% 0.69% 总股本总股

6、本 (百万股百万股) 1,224 1,224 1,224 1,224 1,224 买入买入 上次评级： 增持 股票数据 2020/8/17 6 个月目标价（元） 22.05 收盘价（元） 19.36 12 个月股价区间 （元） 9.8021.23 总市值（百万元） 23,706 总股本（百万股） 1,224 A股（百万股） 1,224 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 21 历史收益率曲线 -7% 14% 35% 56% 77% 2019/82019/112020/22020/5 光明乳业沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 29% 47% 88% 相对收