【公司研究】司太立-首次覆盖报告：开拓海外市场+进军制剂领域看造影剂龙头乘胜追击-20200803[20页].pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 08 月 03 日 司太立司太立（603520.SH） 开拓海外市场开拓海外市场+进军制剂领域，看造影剂龙头进军制剂领域，看造影剂龙头乘胜追击乘胜追击 造影剂市场投资前景造影剂市场投资前景如何？如何？小而美的造影剂赛道，小而美的造影剂赛道，需求快速增长，需求快速增长，API 寡寡 头垄断头垄断。2018 年全球造影剂市场规模为 60.8 亿美元，其中 X 射线造影剂占 据全球造影剂市场的主体（66%）。发达国家人均收入高、医疗设施先进， 加上“重诊断”的观念深入人心，因此是目前造影剂的主要消费区域

2、。以中 国为代表的新型市场，造影剂市场占比小，但随着国民经济腾飞，医疗条件 逐渐改善，居民诊断需求的不断提高，对造影剂设备的使用也处于显著上升 阶段。 2019 年市场规模约 166.75 亿元， 预计到 2022 年有望突破 270 亿元。 其中， X 射线造影剂市场规模达 139.45 亿元， 占比 83.63%， 占比高于全球。 制剂端：仿制药替代空间大制剂端：仿制药替代空间大+造影显像设备保有量快速提升，有望带动造影显像设备保有量快速提升，有望带动 需求端快速增长需求端快速增长。原研药占比较大，仿制药有较大的替代空间。尤其是 国内市场由于恒瑞医药、 扬子江等企业带动， 预计仿制药将会继

3、续加速 替代原研。随着发展中国家经济水平提高，检测意识提升，CT、MRI 等造影显像设备保有量快速提升，有望拉动造影剂需求提升。 原料药端：原料药端：市场仍以原研为主，仿制企业较少，行业集中度较高，呈市场仍以原研为主，仿制企业较少，行业集中度较高，呈 现寡头垄断格局。现寡头垄断格局。 目前国内除了自供产能的厂家， 仅有司太立一家成规 模的仿制药 API 厂家。 仿制药 API 替代进程加速， 带动需求端快速增长。 为何选择司太立？未来看点在哪？为何选择司太立？未来看点在哪？司太立国司太立国内一家独大， 产能空间打开， 国内一家独大， 产能空间打开， 国 际化进程加速，联手恒瑞拓展制剂领域际化进

4、程加速，联手恒瑞拓展制剂领域。 产能逐步落地，空间打开：产能逐步落地，空间打开：收购海神+IPO 募投+定增项目扩充的产能 将逐步落地释放，大大提升盈利空间，并有助于提升行业话语权。 收购海神，行业格局整合：收购海神，行业格局整合：司太立收购海神制药之后，国内已成一家独 大的竞争格局， 除了提高产能之外， 不仅可以增强与上游供应商的议价 能力，也能提高与下游制剂厂家的议价能力，同时实现技术共享，销售 渠道和市场覆盖的深度融合。 国际化战略逐步明确落地， 未来可期：国际化战略逐步明确落地， 未来可期： 拥有海神的爱尔兰 IMAX 子公司， 有利于向规范市场销售进程加速， 进一步提升毛利空间。 公

5、司国际化战 略逐步明确落地，后续有望快速实现国际化拓展。 布局原料药布局原料药-制剂一体化，制剂一体化，与恒瑞医药强强联手：与恒瑞医药强强联手：碘帕醇与碘海醇注射 剂已在国内获批， 并与恒瑞医药达成制剂销售合作， 有望借助其强大的 销售能力快速放量，未来也有在更广阔的市场进行合作的潜在可能性。 盈利预测与估值盈利预测与估值。 公司是公司是国内造影剂绝对龙头国内造影剂绝对龙头， 难得的优质造影剂仿制药企，难得的优质造影剂仿制药企， 成功成功进军进军制剂领域，未来随着原料药产能逐步落地制剂领域，未来随着原料药产能逐步落地+制剂快速放量，业绩有制剂快速放量，业绩有 望出现高速增长望出现高速增长。预计

6、公司 2020-2022 年收入分别可达 17.05 亿元、23.45 亿元、30.19 亿元，同比增长分别为 30.3%、37.5%、28.8%；归母净利润 分别为 2.51 亿元、3.82 亿元、5.61 亿元，同比增长分别为 47.6%、 51.9%、 46.8%；对应 PE 分别 67x、44x、30 x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：原料药安全生产风险；原料药价格波动风险；制剂销售不及预期 风险；新品种研发失败风险；行业政策风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 890 1,309 1,705 2,3