【公司研究】杭氧股份-深度报告：工业气体行业属性优秀公司层面拐点显现-20200731[32页].pdf

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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 公司深度报告 工业气体行业属性优秀，公司层面拐点显现工业气体行业属性优秀，公司层面拐点显现 报告摘要：报告摘要： 工业气体项目运营行业属性优秀，一是行业稳定，二是项目回报率工业气体项目运营行业属性优秀，一是行业稳定，二是项目回报率 高，三是随着时间的推进，项目的盈利能力会越来越强。高，三是随着时间的推进，项目的盈利能力会越来越强。工业气体 行业增速为国内 GDP 的 1.25 倍至 1.5 倍，行业整体发展稳定。根据 我们测算，项目正常运行后预计 4-5 年可回本，且可以提供稳定的 现金流，项目净利率可以稳定 9-1

2、0%左右，并且受零售气价格波动 影响有限。随着 2011-2013 年投资的老项目折旧到期后盈利能力增 强，预计净利率可达 17%，目前气体业务已进入利润释放期。气体气体 业务资本开支加大，公司层面拐点显现。业务资本开支加大，公司层面拐点显现。2019 年公司开启新一轮气 体项目扩张期，资本开支大幅加大，根据目前在手项目测算 2020 年 产量预计增长 13%，2021 年产量预计增长 23%。随着后续项目的不 断落地，公司气体业务的规模预计将持续维持增长。公司稀有气体公司稀有气体 和电子大宗气体业务刚刚起步，未来特气业务或将成为发展亮点。和电子大宗气体业务刚刚起步，未来特气业务或将成为发展亮

3、点。 近几年国内特种气体行业快速发展， 预计到 2024 年国内特种气体市 场规模将达 500 亿元。根据制备方式的不同，杭氧目前的技术优势 在于以空分设备为基础来生产稀有气体和高纯大宗气体，而提取制 备技术难度较大的混合特种气体目前公司还不具备制备技术。公司 可生产的稀有气体和高纯大宗气体大约占特种气体市场规模的 1/3， 空市场间巨大。稀有气体的产能明年预计将翻倍，而公司青岛的电 子大宗气体项目一期也将于年内开始供气。对标海外巨头，设备对标海外巨头，设备+ 项目运营优势明显，杭氧目前市值被低估。项目运营优势明显，杭氧目前市值被低估。目前全球工业气体行业 3 家巨头中有两家是做空分设备起家的

4、， 证明设备+运营的优势明显。 根据测算， 考虑折旧到期后利润逐步释放， EBITDA 估值给予 15 倍， 气体业务的估值在 230 亿元左右，叠加设备业务，公司整体估值可 达 260 亿左右，目前市值被低估。 投资建议与评级：投资建议与评级： 预计公司 20202022 年利润至 7.6 亿、 9.5 亿和 11.3 亿，PE 为 23 倍、18 倍、15 倍，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：气体项目进展不达预期；设备订单不达预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 7,901 8,187 8,907

5、10,600 12,296 (+/-)% 22.47% 3.62% 8.80% 19.00% 16.00% 归属母公司净利润归属母公司净利润 741 635 760 954 1,128 (+/-)% 105.39% -14.25% 19.58% 25.59% 18.24% 每股收益（元）每股收益（元） 0.77 0.66 0.79 0.99 1.17 市盈率市盈率 12.17 20.44 22.60 18.00 15.22 市净率市净率 1.70 2.25 2.63 2.29 1.99 净资产收益率净资产收益率(%) 13.96% 10.99% 11.62% 12.73% 13.08% 股息收

6、益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 965 965 965 965 965 买入买入 上次评级： 买入 股票数据 2020/7/30 6 个月目标价（元） 21.4 收盘价（元） 17.80 12 个月股价区间 （元） 10.9018.14 总市值（百万元） 17,170 总股本（百万股） 965 A股（百万股） 965 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 15 历史收益率曲线 -18% -8% 2% 12% 22% 32% 2019/82019/112020/22020/5 杭氧股份沪深300 涨