【研报】从危机到反危机从通缩到再通胀-20200415[46页].pdf

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1、从危机到反危机，从通缩到再通胀从危机到反危机，从通缩到再通胀 证券研究报告证券研究报告 姜姜 超（首席经济学家、宏观债券研究）超（首席经济学家、宏观债券研究） SAC号码：号码：S0850513010002 2020年年4月月15日日 概要概要 1. 危机伴随通缩预期危机伴随通缩预期 2. 举债印钞类似二战举债印钞类似二战 3. 提防滞胀而非通缩提防滞胀而非通缩 4. 中国如何应对危机中国如何应对危机 2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 qRrOmMnRqNpRtRqRxPoPmP7N9R9PpNrRpNqQeRqQmQjMmNoQ8OoOuNwMn

2、MpPvPoPrP 商品价格大幅下跌商品价格大幅下跌 2020年以来主要工业原料期货价格跌幅（年以来主要工业原料期货价格跌幅（%） 从今年以来全球各类资产价格的表现来看从今年以来全球各类资产价格的表现来看，隐含的是通缩的预期隐含的是通缩的预期。首先首先，最为直观的表现是各类商品价格最为直观的表现是各类商品价格 的大幅下跌的大幅下跌。从年初到现在从年初到现在，最重要的三大工业原料均大幅下跌最重要的三大工业原料均大幅下跌，其中布伦特原油期货价格下跌了其中布伦特原油期货价格下跌了51%， LME铜价下跌了铜价下跌了18.4%，上海螺纹钢期货价格下跌了上海螺纹钢期货价格下跌了5.5%。而从农产品价格来

3、看而从农产品价格来看，芝加哥商品交易所的三芝加哥商品交易所的三 大农产品期货价格年内也都有下跌大农产品期货价格年内也都有下跌，其中玉米价格下跌其中玉米价格下跌14.2%，大豆价格下跌大豆价格下跌9.7%，小麦价格下跌小麦价格下跌0.2%。 3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：Wind，海通证券研究所，截至20年4月9日 2020年以来年以来CBOT主要农产品期货价格跌幅（主要农产品期货价格跌幅（%） -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 ICE布油LME铜螺纹钢 20年以来主要工业原料期货价格跌幅 -15 -10 -5 0 玉米

4、大豆小麦 20年以来主要农产品期货价格跌幅 债市隐含通胀回落债市隐含通胀回落 2020年以来主要年以来主要10年期国债利率降幅（年期国债利率降幅（bp） 其次是债市的大幅上涨其次是债市的大幅上涨，利率大幅下降利率大幅下降。从年初至今从年初至今，美国美国、中国中国、英国英国、德国的德国的10年期国债利率分别下年期国债利率分别下 降了降了120bp、60bp、46bp、11bp，其背后隐含的也是通胀预期的大幅回落其背后隐含的也是通胀预期的大幅回落。以美国以美国5年期国债为例年期国债为例，可以可以 将其分解为实际利率与通胀预期之和将其分解为实际利率与通胀预期之和。其中实际利率可以观察其中实际利率可以

5、观察5年期年期TIPS（通胀保值债券通胀保值债券）的走势的走势，其与其与5 年期国债利率之差可以视为债市隐含的通胀预期年期国债利率之差可以视为债市隐含的通胀预期。从年初至今从年初至今，美国美国5年期国债利率从年期国债利率从1.69%降至降至0.41%， 其中实际利率从其中实际利率从0.01%降至降至-0.49%，而隐含通胀预期则是从而隐含通胀预期则是从1.68%降至降至0.9%，可见国债利率的下降主要源可见国债利率的下降主要源 于通胀预期的大幅回落于通胀预期的大幅回落。 4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：Wind，海通证券研究所，截至20年

6、4月9日 美国美国5年期年期TIPS国债利率、隐含通胀预期（国债利率、隐含通胀预期（%） -150 -100 -50 0 美国中国英国德国 20年以来10年期国债利率降幅 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 20/0120/0220/0320/04 5年期TIPS隐含通胀预期 5年期TIPS国债利率 全球通胀快速下降全球通胀快速下降 20年年2月、月、3月美日欧月美日欧CPI涨幅（涨幅（%） 最后最后，从各国近期公布的物价指数来看从各国近期公布的物价指数来看，通胀水平也在快速下降通胀水平也在快速下降。例如美国例如美国3月的月的CPI同比涨幅从同比涨幅从2.3%降至降至 1.5%，回落至