光伏胶膜行业深度研究报告：N型渗透推动需求结构升级盈利底部龙头领先优势凸显-231222（40页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 太阳能太阳能 2023 年年 12 月月 22 日日 光伏胶膜行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）N 型渗透推动需求结构升级，型渗透推动需求结构升级，盈利盈利底部龙头底部龙头 领先优势凸显领先优势凸显 概述：光伏胶膜是影响电池组件性能及寿命关键封装材料之一。概述：光伏胶膜是影响电池组件性能及寿命关键封装材料之一。光伏胶膜是组件生产关键封装材料，对电池片起到保护和增效的作用。基于 11 月价格水平，P 型 182m

2、m 单面组件中胶膜约占组件成本的 8%，单位成本约 0.06 元/W。供需：双面及供需：双面及 N 型渗透推动需求结构升级，行业快速扩产竞争或将加剧。型渗透推动需求结构升级，行业快速扩产竞争或将加剧。胶膜需求向胶膜需求向 POE 类转型升级，预计类转型升级，预计 2022-2025 年光伏胶膜需求量年光伏胶膜需求量 CAGR 约约28%。POE 胶膜在长效抗 PID、阻水、抗腐蚀等方面具有天然优势，相较于EVA 胶膜更适配 P 型双面组件及 N 型组件封装。随着双面率提升叠加 N 型组件渗透，胶膜需求预计将向 POE 类胶膜转型升级。假设 2023-2025 年全球光伏装机需求 375/430

3、/500GW，预计 2025 年胶膜需求量可达 59 亿平，2022-2025年 CAGR 约 28%；其中 POE 类胶膜需求预计 31-38 亿平，CAGR 约 6274%。胶膜行业集中度高，一超多强格局相对稳定。胶膜行业集中度高，一超多强格局相对稳定。近年来，第一梯队企业福斯特全球市场份额约 45%-50%，第二梯队企业斯威克、海优新材全球市场份额约 10%-20%，行业 CR3 超 70%。各胶膜企业产能快速扩张，我们预计 2023 年胶膜行业名义产能将达 70-75 亿平左右。行业竞争加剧，预计将对各胶膜企业成本管控、粒子保供、资金实力、现金管理等方面能力进一步提出考验，头部企业更有

4、望维持市场份额。盈利：行业盈利有望底部向上，盈利：行业盈利有望底部向上，N 型时代龙头有望保持优势。型时代龙头有望保持优势。胶膜企业盈利分化明显，产品价格降幅较大，行业盈利水平处于历史低位。胶膜企业盈利分化明显，产品价格降幅较大，行业盈利水平处于历史低位。2022 年，福斯特、祥邦科技胶膜业务单平毛利分别达 1.99、2.26 元/平，而海优新材、赛伍技术、鹿山新材等企业单平毛利为 1 元/平左右。由于上游粒子价格呈下降趋势，同时组件环节竞争激烈压价辅材，目前胶膜盈利仍处于低位。头部企业盈利能力领先，头部企业盈利能力领先，N 型时代有望继续领跑。型时代有望继续领跑。我们认为头部企业相对盈利空间

5、来源于规模优势以及新技术迭代带来的产品结构优化，此外资金实力也是保障其长远发展不可或缺的要素。行业处于 N 型迭代窗口期，头部胶膜企业研发实力强，新产品迭代速度快，能够更快地导入客户实现出货，N 型时代有望继续领跑。POE 类占比提升，高价库存消化，胶膜企业盈利能力有望底部回升。类占比提升，高价库存消化，胶膜企业盈利能力有望底部回升。目前 POE类胶膜相较于 EVA 胶膜仍有溢价，POE 类占比提升，有望助力胶膜企业盈利能力改善；另一方面，EVA 粒子价格快速回落，触底企稳后行业盈利有望底部修复。据测算，胶膜价格不变的情况下，EVA 粒子下降 1000 元/吨，单位盈利可提升约 0.35-0.

6、4 元/平。粒子：粒子：EVA、POE 粒子国产化加速推进，供给紧张格局有望逐渐缓解。粒子国产化加速推进，供给紧张格局有望逐渐缓解。EVA 光伏料供需光伏料供需缓解。缓解。2022 年我国 EVA 新建产能共计 37.8 万吨/年，古雷炼化 30 万吨项目已于 2023 年 5 月投产，宝丰能源 25 万吨项目预计于 2024 年 1月产出产品，国产化加速推进，EVA 粒子供需紧张局面迎来缓解。据测算，2023 年光伏 EVA 粒子需求预计达 157-162 万吨左右，2023 年国内 EVA 光伏料总供给（含进口）预计可达 170 万吨左右。POE 粒子预计仍处于紧平衡状态。粒子预计仍处于紧