【研报】航空运输行业专题报告：我们正站在航空股新一轮大周期的起点上-20200520[20页].pdf

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1、研究源于数据1研究创造价值 我们正我们正站站在航空股新一轮大周期的起点上在航空股新一轮大周期的起点上 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 航空运输行业航空运输行业 2020.05.20/推荐 首席交运分析师：首席交运分析师： 许可 执业证书编号： S1220518090001 E- 联系人：联系人： 李跃森，李然，周延宇 E-mail： 重要数据：重要数据： 上市公司总家数上市公司总家数 9 总股本总股本( (亿亿股股) ) 659.80 销售收入销售收入( (亿元亿元) ) 759.27 利润总额利润总额( (亿元亿元) ) -304.61 行业平均

2、行业平均 PEPE -14.87 平均股价平均股价( (元元) ) 9.13 行业相对指数表现行业相对指数表现： 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1 1. .全球全球多数多数航司航司的的估值估值都已经处在都已经处在历史性的底部历史性的底部。航空航空寻底寻底看看 PBPB，COVID-19 疫情爆发以来，全球代表性航司的 PB 最低点分 别为：亚太新加坡航空 0.47、全日空航空 0.69、亚洲航 空（廉航）0.39；北美西南航空（廉航）1.48、达美航 空 0.86、美联航 0.46；欧洲瑞安航空（廉航）1.47、法 荷航 0.80、汉莎

3、航空 0.34。我国三大航国航、东航、南航在 H 股 PB 最低点分别为 0.68、0.53、0.51，在 A 股 PB 最低点分别 为 0.98、0.97、0.97。整体来看，全球整体来看，全球代表性代表性航司的估值航司的估值多数多数 已经处在或者接近历史已经处在或者接近历史性性的的低点。低点。 2 2. .辨别两种风险辨别两种风险：永久性亏损风险永久性亏损风险和阶段性和阶段性冲击冲击风险风险。在在国国内内 的政策环境之下，的政策环境之下，我国我国三大航作为央企三大航作为央企，当前当前时点时点给给投资人投资人带带 来来永久性亏损永久性亏损的的风险风险很小很小。有充足的而又成本低廉的授信支 持

4、，几乎没有破产风险，这也是三大航 A 股市值在疫情爆发以 来只下跌了 30%的一个重要原因。资本金充裕，财务杠杆相 对健康，没有必要进行数倍于原股本的超大规模增发。向大 股东定增，无论在 A 股还是 H 股，都有发行价最低 1 倍 PB 的要 求，对于 H 股股东而言，如果现在增发，实际上是在对 H 股股 东进行补贴。阶段性冲击阶段性冲击风险风险再次再次发生的概率并不比疫情之前发生的概率并不比疫情之前 小，比如疫情在全球范围内二次大爆发小，比如疫情在全球范围内二次大爆发、发生战争或者发生其发生战争或者发生其 它类型的无法预测的它类型的无法预测的危机事件。危机事件。但与本次危机事件之前相比， 航

5、司目前的估值已经处在历史性的底部，风险已经得到了充分 暴露。 3 3. .两大投资逻辑：两大投资逻辑：确定性估值修复，可期待格局改善确定性估值修复，可期待格局改善。这两大 逻辑的其中之一， 在接下来一到两个季度内兑现是大概率事件。 如果疫情接下来持续时间较短，则航司亏损收窄，估值将率先 修复。如果疫情持续时间较长，重压之下必有海内外航司难以 为继，全行业再次迎来大重组将不可避免。届时我国三大航所 面对的，无论国内线格局还是国际线格局，都有望迎来改善， 甚至是超预期的显著改善。 4 4. .投资建议投资建议：我们正站在航空股新一轮大周期的起点上：我们正站在航空股新一轮大周期的起点上，坚定，坚定

6、看好看好中国航空板中国航空板块当下的投资机块当下的投资机会会。疫情会改变政治格局，会疫情会改变政治格局，会 决定战争胜负，但不会中断人类社会效率提升的步伐和人民对决定战争胜负，但不会中断人类社会效率提升的步伐和人民对 美好生活的追求。人类走出非洲以来，移动速度增加的努力也美好生活的追求。人类走出非洲以来，移动速度增加的努力也 从未中断过。从未中断过。中国航空业从来不缺长逻辑，因为中短期事件性 冲击而对中国航空业长期逻辑产生疑虑，是每一次周期底部之 时的典型表现。全球来看，欧美亚各国的航司，无论是处在激全球来看，欧美亚各国的航司，无论是处在激 烈竞争阶段还是相对垄断阶段，其每一轮的大周期，基本都