粉笔-港股公司研究报告-互联网职教培训第一股线上线下双轮驱动-230730（41页）.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 互联网职教培训第一股，线上线下双轮驱动 Table_Title2 粉笔（2469.HK)公司公司历史回顾：互联网职教培训第一股，历史回顾：互联网职教培训第一股，2 22 2 年扭亏年扭亏 粉笔成立于2013年，2023年于港交所上市，是首家诞生于互联网、整合线下资源的招录类考试培训服务供应商。截至到2022 年底，公司线上平台已积累约 50.2 百万名注册用户、795万名月活跃用户，营运中心 198 家。2022 年在线培训/线下培训/图书销售收入分别占比 50%/33%/16%，已实现经调整净利扭亏。公司上市以来 PE 在 15

2、-74X、PS 在 2-10X，受小非减持影响，目前股价处于底部区间。职考行业：未来展望职考行业：未来展望 750750 亿元亿元/年年、线上渗透率仍存提升、线上渗透率仍存提升空间空间 我们测算 2025 年公务员市场有望达 750 亿元/年市场规模，2023-25 年市场规模 CAGR 为 12.6%。我们对粉笔同中公等线下机构、以及双减前的新东方在线、高途等线上机构分别进行了对比：（1）线下对比来看，中公收入最高、多品类拓展最强，因此产能利用率更高，但粉笔的付费用户数最高、线下店效最高、教师薪资最高，单看公务员/事业单位/教师三个科目收入，粉笔有望追赶中公；（2）线上小班对比来看，粉笔的精

3、品班在客单价、名师利用率及获客成本更具优势；（3）线上大班对比来看，粉笔的系统班具有高性价、高生师比、高盈利性的优势。公司优势：强研发公司优势：强研发+低获客成本低获客成本+线上名师线上名师 （1）公司在线培训课程同时观众数量可高达 92,000 人，领先同业，公司付费用户人次（22 年 795 万名月活用户）也远超同行；（2）公司依靠口碑营销有效控制销售及营销费用，大幅降低获客成本；（3）教师薪资水平高，公司全职讲师团队中硕士加博士学位教师总计占比 21%，教师、管理团队、销售薪资高于同行；（4）持续投入研发，研发费用率在 6-9%。成长驱动：在线精品班渗透率提升成长驱动：在线精品班渗透率提

4、升+线下盈利能力改善线下盈利能力改善 （1）线上渗透率提升：对于学员来说，精品班以笔试为主，其通过率更高，2021-22H1 公司精品班渗透率从 2.4%提升至 14.5%，我们测算，2025 年在线精品班渗透率有望增长至27%；（2）公司线下在减少校区、降本增效后盈利能力有望改善；（3）23 年精品班/系统班/线下的收入占比 18%/21%/32%,我 们 测 算，净 利 率 分 别 约20%/10%/8%，净 利 占 比28%/17%/20%，25 年净利占比有望达到 40%/18%/15%。盈 利 预 测 与投资 建议盈 利 预 测 与投资 建议：预计 公 司 23-25 年 营收为31

5、.9/39.6/48.1 亿元、增速为 13.4%/24.1%/21.6%，归母净利为4.2/6.0/7.6亿元，对应2023-2025年EPS为0.18/0.27/0.34元，2023 年 7 月 28 日股价为 4.91 港元，对应 PE 为 25/17/13X（1 港元=0.92 元人民币），考虑粉笔在线上培训已具备足够的 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级：买入 上次评级：首次覆盖 目标价格：目标价格：5.77 港元 最新收盘价：4.91 港元 Table_Basedata 股票代码：股票代码：2469.HK 52 周最高价/最低价：15.04/2.96 港元 总市值（

6、亿港元）总市值（亿港元）110.43 自由流通市值（亿 港元）49.65 自由流通股数（百万）2254 Table_Pic Table_Author 分析师：唐爽爽分析师：唐爽爽 邮箱： SACNO：S1120519090002 联系电话：0105977-5330 -80%-60%-40%-20%0%20%40%2023-01-092023-02-162023-03-232023-05-032023-06-082023-07-14粉笔恒生指数Table_Date 2023 年 07 月 30 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|港股公司深度研究报告 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细