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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 2023 年 07 月 21 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于优于大市大市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-14.44%-3.03%8.39%19.80%31.21%42.63%2022/72022/102023/12023/4保险海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 上市险企 6 月保费点评：二季度寿险新单保费增速亮眼，产险保费保持稳健2023.07.17 税优健

2、康险产品范围扩容，助力健康险市场再发展2023.07.08 保险行业 5 月月报：寿险保费增速再上台阶，产险业务有所放缓2023.06.30 Table_AuthorInfo 分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email: 证书:S0850515040002 分析师:曹锟 Tel:010-56760090 Email: 证书:S0850523070002 保险股保险股估值探究：影响因素、估值探究：影响因素、历史趋势与历史趋势与海外差异海外差异 Table_Summary 投资要点：投资要点：保险股估值应从宏观、中观和微观三个层面去评估保险股估值应从宏观、中观和微观三个层面去评估

3、，股市行情、利率走势与负，股市行情、利率走势与负债端表现是估值核心债端表现是估值核心。国内寿险公司通常使用 PEV 法进行估值，而产险公司通常使用 PB 法。自 2007 年上市以来，寿险公司估值经历了大起大落后逐步稳定，当前估值水平仍处于历史低位。寿险公司估值的影响因素主要包括：寿险公司估值的影响因素主要包括：1）宏观：）宏观：宏观经济环境和行业发展周期是保险股估值的基础，宏观经济环境和行业发展周期是保险股估值的基础，宏观经济快速增长与尚处于发展阶段的保险市场应当享有更高估值，同时政策环境也是影响估值的因素之一。2）中观中观：股市行情、利率走势和负债端表现是保险股估值的核心。：股市行情、利率

4、走势和负债端表现是保险股估值的核心。历史上保险指数走势与大盘相关性很高，股市表现对保险股估值的短期波动影响较大，但对长期估值中枢影响较小。长端利率走势是影响保险公司利差空间的基础性因素，对于估值中枢走向的影响也较为明显。我们可以观察到自 2017年起长端利率走势对保险板块估值水平趋势的解释力明显加强。负债端新单保费及 NBV 增速等数据是评估保险行业景气度的关键指标，对估值的长期走势以及短期波动都有一定影响。3）微观：微观：上市险企个股估值走势的变化主要是受自身业绩和特殊事件的影响，通常可以包括负债端业绩、资产端业绩、管理层变动和经营战略转型等因素，其中负债端业绩是区分个股估值变化的根本因素。

5、海外对比：发达保险市场的传统寿险公司通常估值较低，宏观环境差异是主因海外对比：发达保险市场的传统寿险公司通常估值较低，宏观环境差异是主因。1）不同不同市场对市场对保保险险股股采用的估值方法存在差异，其中会计准则是造成这种差异采用的估值方法存在差异，其中会计准则是造成这种差异的关键因素。的关键因素。美国市场对传统寿险公司使用 PB 估值，而欧洲与日本则使用 PEV估值，主要由于美国采用 GAAP 准则，保单利润可以在当期释放，而欧洲与日本主要使用 IFRS 准则，保单利润需要逐期释放。2）欧美及日本市场传统寿险欧美及日本市场传统寿险公司大多估值偏低公司大多估值偏低。美国市场寿险公司估值在大部分年

6、份低于 1 倍 PB，近年来整体变化不大，而健康险公司的典型代表联合健康则估值逐步提升；欧洲寿险公司估值在 2020 年以来有所分化，其中法国安盛与英国保诚的估值均在 1x PEV 以下；日本寿险公司近年来估值始终处于低位，约在 0.2-0.6x PEV。3）宏观环境差异是不同市场保险股估值区别的主因。宏观环境差异是不同市场保险股估值区别的主因。海外市场保险股估值整体低于国内，主要是由于近年来中国宏观经济增速较高，在本轮海外加息周期之前利率水平也相对较高，同时中国保险业尚处于发展阶段，市场空间仍高于海外市场，因此应当享有更高估值。对比对比 H 股：股：A 股保险股具有明显溢价，股保险股具有明显