【群益证券】研发稳步推进，创新药不断收获成果-260706（3页）.pdf

核心结论速览。 恒瑞医药H股目标价76港元，当前59.90港元（+27%上涨空间） ：群益投顾维持“买进”评级，H股2026E PE为33倍、2027E PE 27倍、2028E PE 23倍，估值合理。BD交易继续增厚净利，创新药收入比重持续提升。 2026-2028年净利润CAGR约25.7% ：预测2026/2027/2028年净利润分别为104亿元、126亿元、152亿元，同比增长35%、21%、21%。EPS分别为1.57元、1.90元、2.29元。 阿得贝利单抗成国内首个获批NSCLC围术期适应症的国产PD-L1抑制剂：同类产品（Atezolizumab、Avelumab、Durvalumab）2025年全球销售额合计约110.5亿美元，显示该适应症的巨大市场空间。恒瑞在肺癌免疫治疗领域再获突破。 瑞康曲妥珠单抗HER2低表达乳腺癌适应症获受理并纳入优先审评：HER2低表达乳腺癌患者群体庞大，该适应症将显著拓展产品市场空间。同类产品（恩美曲妥珠单抗、德曲妥珠单抗）2025年全球销售额合计81.6亿美元。 SHR-8068（抗CTLA-4单抗）两个联合临床项目获批：用于肝细胞癌围术期II期和不可根治肝细胞癌III期。同类产品（伊匹木单抗、替西木单抗）2025年全球销售额合计约16.8亿美元。 恒瑞已构建“PD-L1+ADC+CTLA-4”三大创新药平台，持续进入收获期：三款产品对应全球同类产品2025年销售额合计超200亿美元，公司创新药管线的全球对标空间清晰可见。恒瑞医药投资逻辑深度解析。逻辑一：创新药平台全面进入收获期。恒瑞医药已构建“PD-L1+ADC+CTLA-4”三大创新药平台，三款核心产品近期均取得重要进展：阿得贝利单抗（PD-L1抑制剂） ：国内首个获批NSCLC围术期适应症的国产PD-L1抑制剂。围术期适应症覆盖更早期肺癌患者，市场空间显著大于晚期一线治疗。全球对标产品2025年销售额合计约110.5亿美元。瑞康曲妥珠单抗（ADC） ：HER2低表达乳腺癌适应症获受理并纳入优先审评。HER2低表达占乳腺癌患者的约50%，患者群体庞大。全球对标产品2025年销售额合计81.6亿美元。SHR-8068（CTLA-4抑制剂） ：全人源抗CTLA-4单抗，两个联合临床（肝细胞癌围术期II期、不可根治肝细胞癌III期）均已获批。全球对标产品2025年销售额合计约16.8亿美元。三款产品对应全球同类产品2025年销售额合计超过200亿美元，公司创新药管线的全球对标空间清晰可见。逻辑二：财务业绩进入加速增长通道。历史业绩：2024年净利润63.3亿元（+47.3%），2025年净利润77.7亿元（+21.7%）。未来预测：2026-2028年净利润CAGR约25.7%，净利润从104亿元增长至152亿元。| 年度 | 净利润 | 同比 | EPS | 驱动因素 |||||||| 2024A | 63.3亿 | +47.3% | 1.00元 | 创新药放量 || 2025A | 77.7亿 | +21.7% | 1.19元 | 创新药持续增长 || 2026F | 104亿 | +35% | 1.57元 | 阿得贝利/瑞康曲妥珠放量 || 2027F | 126亿 | +21% | 1.90元 | 新产品持续贡献 || 2028F | 152亿 | +21% | 2.29元 | SHR-8068等新品上市 |逻辑三：BD交易持续增厚净利。公司BD交易（对外授权合作）将继续增厚净利润。创新药收入比重持续提升，产品结构优化推动盈利能力改善。逻辑四：估值具备吸引力。| 估值对比 | 2026E PE | 2027E PE | 2028E PE ||||||| A股 | 34.7倍 | 28.7倍 | 23.7倍 || H股 | 33.0倍 | 27.3倍 | 22.6倍 |H股当前59.90港元（2026年7月3日），52周区间52.45-93.77港元。群益投顾目标价76.0港元，对应2026E PE约33倍，潜在上涨空间27%。投资风险分析。核心风险。新药研发进度及销售不及预期：临床试验可能失败或延迟，获批后销售放量可能低于预期。创新药研发具有高度不确定性，是投资医药企业需承担的核心风险。授权兑现不及预期：BD交易（对外授权合作）的里程碑付款和销售分成收入存在不确定性，可能低于市场预期。汇兑损益风险：公司涉及海外业务及授权合作，汇率波动可能影响财务表现。风险应对建议。 关注阿得贝利单抗、瑞康曲妥珠单抗、SHR-8068的临床进展公告和销售数据。 跟踪BD交易的里程碑达成情况和对外授权进展。 关注汇率变化对公司海外收入的影响。以上为报告核心投资分析，如需获取完整报告详细数据及全部财务预测，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。问：恒瑞医药H股的目标价是多少？群益投顾给予目标价76.0港元，维持“买进”评级。当前H股股价59.90港元（2026年7月3日），潜在上涨空间约27%。问：阿得贝利单抗新适应症有什么重要意义？阿得贝利单抗获批NSCLC围术期适应症，成为国内首个获批该适应症的国产PD-L1抑制剂，填补了国产PD-L1抑制剂在围术期肺癌领域的空白。全球对标产品2025年销售额合计约110.5亿美元。问：瑞康曲妥珠单抗新适应症是什么？新增适应症为HER2低表达（IHC1+或IHC2+/ISH-）成人乳腺癌，已获受理并被纳入优先审评。HER2低表达占乳腺癌患者约50%，市场空间广阔。全球对标产品2025年销售额合计81.6亿美元。问：恒瑞医药2026-2028年的盈利预测是什么？2026/2027/2028年净利润分别为104/126/152亿元，同比增长35%、21%、21%，CAGR约25.7%。EPS分别为1.57/1.90/2.29元。问：恒瑞医药的三大创新药平台是什么？PD-L1抑制剂（阿得贝利单抗）、ADC药物（瑞康曲妥珠单抗）、CTLA-4抑制剂（SHR-8068）。三款产品对应全球同类产品2025年销售额合计超200亿美元，公司创新药管线的全球对标空间清晰可见。数据来源说明。本报告所有数据来源于群益投顾《恒瑞医药（01276.HK）——研发稳步推进，创新药不断收获成果》研究报告（2026年7月6日），数据来源包括公司公告、群益投顾预测。