银行业板块历史复盘：顺周期属性与红利价值兼具风格差异引领个股分化-260618-三个皮匠报告

1、证券研究报告银行板块历史复盘：顺周期属性与红利价值兼具，风格差异引领个股分化研究助理银行板块历史复盘：顺周期属性与红利价值兼具。2010年以来，银行板块获取显著正超额收益的行情大体有四轮，我们结合宏观经济、流动性环境和行业基本面三大维度对超额收益行情进行复盘分析后发现，银行并非仅在经济上行与基本面共振的阶段出现过阶段性超额收益机会（例如2012-13年、2016-2018年），在低利率环境下也出现过超额收益机会（例如2014年、2022-2025年），前者较为容易理解，银行作为典型的顺周期行业，经济上行改善有利于银行盈利改善，从而带来估值提升机会。而在低利率阶段银行基本面一般都处于承压阶段，受

2、息差和资产质量的双重挤压，但通过复盘我们发现，考虑到国内银行的盈利和分红的稳健性，其在无风险利率低位时期阶段性比价效应凸显，即全社会投资回报率的降幅更大，而银行股作为高股息类固收资产配置吸引力提升，从而推动了其超额收益行情的出现。个股表现复盘：驱动因素差异决定选股思路。相较于板块整体走势，我们认为在不同行情环境下个股选股思路的差异更为值得关注。通过复盘能够看到，在经济上行驱动的板块行情中，个股层面往往体现出个体估值差走阔，基本面优异，盈利弹性更强的银行获取更大估值溢价的情况，以2016-2018年的银行股上涨为例，期间板块最高估值银行从1.3倍PB提升至2.1倍，而中位数的估值变化仅从0.9倍

3、提升至1.1倍，期间以招行、宁波为代表的盈利能力优异的银行获取更大涨幅。而在低利率环境下的板块行情则呈现出低估值补涨的特点，以最近的22年至25年的板块行情为例，期间行业最高估值保持在1.1倍，中位数PB估值抬升50%至0.6倍，股息率、分红稳定性与低估值安全垫对估值修复的解释力同步增强。风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致息差收窄超预期。3）金融政策监管风险。(divcenter)#银行板块历史复盘：顺周期属性与红利价值兼具(/divcenter)1.1银行板块走势复盘：经济上行期与低利率时期均有表现1.2经济上行期银行板块超额收益行情分析1.3低利率环境下银行板块超额收益行情分析1.4银行股配置二象性，顺周期属性与低利率价值兼具6个股表现复盘：驱动因素差异决定选股思路2.1个股涨跌回顾：行情驱动因素决定领涨结构2.2个股估值变动回顾：基本面情况决定估值差分化2.3顺周期行情股价对基本面反映更充分.2.4低利率时期股息率为重要参考6投资建议：重配置轻交易，把握低估值修复机会.3.1宏观经济：经济温和复苏，持续关注需求恢复进程3.2利率环境：流动性相对宽松，利率维持低位3.3银行基本面：边际企稳，但上行弹性不足3.4关注股息价值，兼顾盈利弹性

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