【粤开证券】【粤开宏观】财报里的转型中国：从上市公司九大维度观察新旧动能转换——转型中国系列报告之二-260621（20页）.pdf

1、 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1/20 证券研究报告证券研究报告|宏观深度宏观深度 宏观研究 【粤开宏观】财报【粤开宏观】财报里里的转型中国：的转型中国：从从上市公司上市公司九大维度观察九大维度观察新旧新旧动能动能转换转换转型中国系列报告之二转型中国系列报告之二 2026 年 06 月 21 日 分析师：罗志恒分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱： 分析师：原野分析师：原野 执业编号：S0300523070001 电话：15810120201 邮箱：yuanye_ 分析师：孟之绪分析师：孟之绪 执业编号：S0300524080001

2、 邮箱： 近期报告近期报告 【粤开宏观】沃什如何开启美联储新篇章？2026-06-18 【粤开宏观】转型中的四重结构分化5 月经济数据解读2026-06-16 【粤开宏观】中国新旧动能转换到了什么阶 段？转 型 中 国 系 列 之 一 2026-06-14 【粤开宏观】AI 正在撑起中国出口增速的“半边天”？2026-06-09 【粤开宏观】从房企 2025 年报看房地产风险：经营业绩与债务特征2026-06-07 摘要：摘要：新旧动能转换是理解当前中国经济最重要的一条主线，但宏观叙事往往止步于方向和结构，难以回答一个朴素的问题：转换的节奏和进展到底如何？我们在中国新旧动能转换到了什么阶段转型

3、中国系列报告之一中从宏观维度测算了新旧动能的经济比重，新动能占经济的比重为 18.9%，并发现新动能增速快、但增加值、投资和出口占比仍低于旧动能。与宏观数据对应，上市公司数据则可以从微观层面提供一套连贯、规范、可比的微观观测坐标。鉴于此，我们基于上市公司鉴于此，我们基于上市公司 2025 年年年报年报数据数据，通过营收规模通过营收规模、净资产收益率、净资产收益率、资本开支资本开支、海外营收占比、海外营收占比等九个维度分析了新、旧动能的发展情况等九个维度分析了新、旧动能的发展情况，勾勒勾勒经经济转型的真实脉络。济转型的真实脉络。一、如何划分新旧动能？一、如何划分新旧动能？本文界定的新动能以国家统

4、计局“高技术制造业”“高技术服务业”为基础、以“战略性新兴产业”为补充，包括生物制造、航空航天器及设备制造、电子及通信设备制造、新能源汽车、人工智能、信息服务、电子商务等。其余企业中，既有房地产、重化工业等由投资和债务拉动的“旧动能”行业，也有金融、教育、交通运输等关乎民生和公共服务的“支撑性”行业。由于上市公司样本本身以制造业为主，民生类服务业占比较小，且为便于财务比较已剔除金融业企业，因此本文不再区分“旧动能”与“支撑性”行业，而将新动能之外的所有企业统一纳入“旧动能”。据此划分，截至据此划分，截至 2025 年底，年底，A股股 5391 家非金融上市公司中，家非金融上市公司中，2922

5、家为新动能企业，家为新动能企业，数量数量占比占比 54.2%。二、二、九个维度观察新旧动能发展情况九个维度观察新旧动能发展情况 总量总量看，看，上市公司上市公司新动能新动能企业企业相对旧动能企业，呈现相对旧动能企业，呈现“营收追赶、利润比肩、营收追赶、利润比肩、效益领跑效益领跑”的特征的特征。新动能贡献了约 30%的营收，50%的利润，其净资产收益率领先旧动能近 2 个百分点，成长性、盈利性更突出。结构看，结构看，新动能企业的发展特征可概括为新动能企业的发展特征可概括为“三强两弱一集中三强两弱一集中”：创新强、投资：创新强、投资强、出海强；吸纳就业弱、强、出海强；吸纳就业弱、税收贡献税收贡献弱

6、，弱，社会贡献的成色尚显不足社会贡献的成色尚显不足；此外，；此外，客户与供应商客户与供应商较为较为集中，深度捆绑少数巨头，单一客户波动即可能引发业绩集中，深度捆绑少数巨头，单一客户波动即可能引发业绩震荡。震荡。1、总量格局：总量格局：新动能加速追赶旧动能，新动能加速追赶旧动能，营收差距营收差距犹犹存，存，但但利润利润已基本已基本平分秋平分秋色色。营收方面，营收方面，2025 年，新动能企业合计实现营收 21.4 万亿元，占非金融上市公司总营收的 33.6%，低于旧动能营收占比，旧动能规模优势犹在。这一落差在单个企业层面更为突出，新动能企业平均营收仅 73.1 亿元，不到旧动能企业 171.2