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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司(中国香港中国香港)证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2026.06.08 车队、订单、用户共振，车队、订单、用户共振，Robotaxi 商业化进入快车道商业化进入快车道 小马智行小马智行-W(2026)Table_Industry 计算机 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(港元)：74.20 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(港元)64.15-136.50 当前股本(百万股)434 当前市值(百万港元)32,169

2、Table_Report 相关报告相关报告 小马智行首次覆盖 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 杨林(分析师)021-23183969 S0880525040027 刘天雅(研究助理)010-83939837 S0880126010022 魏宗(分析师)021-23180000 S0880525040058 本报告导读：本报告导读：Robotaxi 商业化提速叠加车队规模扩张，商业化提速叠加车队规模扩张，公司公司收入高增确定性增强，技术、安全与收入高增确定性增强，技术、安全与成本优化共同支撑长期成长空间。成本优化共同支撑长期成长空间。投资要点：投资要点：Table_Sum

3、mary 首次覆盖，给予“增持”评级。首次覆盖，给予“增持”评级。公司深耕自动驾驶量产与商业化落地，伴随 Robotaxi 商业化进程提速，成长确定性持续增强。我们预计公司 2026-2028 年实现营业收入 1.44/2.51/5.40 亿美元，同比增速为 60.2%/74.2%/114.8%；归母净利润为-2.86/-2.70/-1.23 亿美元，EPS 为-0.66/-0.62/-0.28 美元。参考可比公司 2026 年平均 PS 倍数为 47 倍，由于公司目前尚处于持续投入阶段，综合考虑业务模式、盈利质量及成长确定性等因素，给予一定折价，给予公司 2026 年动态 PS 40 倍，按

4、照 1 港元=0.87 元人民币、1 美元=7.8 元港元折算，对应合理市值为 450.78 亿港元，目标价为 103.98 港元，首次覆盖给予“增持”评级。Robotaxi 高增长，车队、用户、订单三重共振。高增长，车队、用户、订单三重共振。2026 年一季度营收 3425 万美元，同比大增 145%，其中 Robotaxi 营收 857 万美元、同比+395.4%，乘车费收入同比涨幅达 456.5%。公司上调全年经营目标，将 Robotaxi 年收入指引由原 2025 年 3 倍提至 3.5 倍以上，年末车队目标由 3000 台上调至 3500 台，布局落地城市超 20 座。当前公司 Ro

5、botaxi 车队已超 1700 台，北汽、广汽、丰田第七代新车陆续落地；车队、用户、订单同步走高，5 月周均付费订单较 1 月提升 119%。业务落地持续深化，广深京三地开通机场接驳，广州拓展海珠等核心商圈，自动驾驶出行逐步由体验化转向常态化商用。Robotruck 与智能解决方案协同增长，拓展自动驾驶应用边界。与智能解决方案协同增长，拓展自动驾驶应用边界。2026 年一季度 Robotruck 收入 1,020 万美元，同比增长 31.0%，主要受益于干线长途运输规模扩张，并计划于 2026 年下半年推进第四代自动驾驶卡车量产。智能解决方案收入 1,550 万美元，同比增长 246.5%，

6、主要得益于低速无人配送、无人清扫车、物流及人形机器人市场 ADC 出货量增长。成本优化与共建车队模式打开盈利空间。成本优化与共建车队模式打开盈利空间。公司计划于 2027 年中前将面向国内市场的整车 BOM 成本降至 23 万元人民币以下，并通过充电效率、调度算法、地勤运营等环节优化提升利用率、降低单车日均运营成本。共建车队模式已在 2026 年一季度与如祺出行、Verne 等合作伙伴开始产生收入，补充车费收入来源，并提升车队部署的资金使用效率；广州、深圳两地 Robotaxi 已实现单车 UE 盈利转正。风险提示。风险提示。Robotaxi 商业化及车队扩张进度不及预期；监管政策及安全标准变