2026中期互联网传媒行业投资策略：Token经济和出海双主线-260612（38页）.pdf

1、Token经济和出海双主线证券分析师：林起贤A0230519060002任梦妮A0230521100005夏嘉励A0230522090001赵航A0230522100002黄俊儒A0230525070008刘菁菁A0230522080003郝知雨A0230525060002陈力扬A0230526040002(divcenter)#26年中期展望：AI融资及商业化ARR加速，泛娱乐结构性增SWS长RESEARCH(/divcenter)2026年以来互联网传媒板块经历较充分调整，估值与预期已回落至相对低位；但AI产业趋势仍在持续演进，互联网和软件中具备模型、云、流量、IP、内容资产和客户场景的公

2、司，有望率先实现AI货币化。2026年下半年，重点关注：1）国产大模型能力提升与开源生态完善；2）大厂AI投入持续，云与应用商业化逐步兑现；3）AI视频、AI漫剧、Agent等应用方向从工具提效走向收入贡献；4）悦己消费经历调整后，尤质公司通过出海、IP运营和产品周期实现时间换空间。Al云及国产大模型：国内开源生态持续完善，性价比优势逐步强化。商业化海外跑通，AnthropicB端为主，OpenAlB端占比快速提升。国内商业化进程慢于海外，但随着OpenAI等Agent类应用兴起，多轮次、长上下文及大量编程需求涌现，对高性价比、高执行力模型需求大量增长，国内开源模型B端商业化曲线陡峭。Mini

3、Max当前ARR预计超过3亿美金。大厂投入与商业化：大厂明确加大capex，全面押注AI。AI成为互联网云厂收入核心驱动，技术能力是云厂差异化竞争提升利润率关键，主要依靠：1）模型SOTA。Maas等更高利润率业务占比提升；2)自研芯片。实现成本下降。互联网大厂AI全栈能力分化，阿里、百度强在基础设施，腾讯、字节胜在场景入口。AI应用：视频与内容生产率先落地，IP方、平台方和基础设施服务商共同受益。AI视频、AI漫剧已经在内容供给、制作效率、分发变现等环节形成产业变化，内容平台和版权方通过AI获得新变现、新引流可能；视频平台有望受益于供给释放和用户粘性提升；版权服务、算力、大模型等基础设施型服

4、务亦具备受益空间。重点：易点天下、汇量科技、哔哩哔哩、心动公司、中文在线、阅文集团、阜博集团。悦己消费：25H2以来经过充分调整，26年关注业绩持续性与全球化兑现。游戏出海仍是行业趋势，关注下半年产品周期、流水持续性及海外增速，重点关注：网易、世纪华通、巨人网络、心动公司、三七互娱、完美世界、恺英网络、吉比特；潮玩出海看IP长生命周期、供应链和本地化运营能力；拼搭积木、演出、社交出海等方向关注新品类拓展、海外市场复制和平台化能力。重点关注：泡泡玛特、大麦娱乐、布鲁可。风险提示：内容和互联网平台监管环境变化风险；项目延期/表现不及预期风险；竞争加剧影响利润率风险；内容公司无法及时适应AI时代变革

5、，在竞争中处于不利地位的风险。1.1A股传媒复盘：担心产品或宏观周期预期下修，关注AI商业化进展AI应用方面，26年初短暂交易AI漫剧及GEO的乐观预期，3月后市场担心AI颠覆现有应用，目前美股以网安为代表的部分软件公司已经反弹，关住AI应用的商业化进展。港股科技复盘：26H1恒科跑输恒生指数，板块内部分化。硬件（中芯、华虹半导体）等有业绩或商业化增速支撑方向显著占优，互联网回调等待叙事转变或盈利改善。智谱已纳入港股通，MiniMax预计8月入通。互联网回调核心在于EPS与估值双重压力：1）EPS：AI投入拉低利润率、闪购竞争和消费疲软，增速低于2025年；2）估值：交易AI重构流量入口、冲击

6、传统软件商业模式，担忧字节竞争。但互联网预期已非常悲观，内卷有所改善，等待叙事转变，云模芯价值重估。2.1大模型：国内外模型各具禀赋，海外闭源、国内开源海外模型闭源为主已实现规模商业化，国内模型逐渐开始主导开源生态，主打性价比优势，预计国产算力适配后，性价比优势更加明显。海外：Anthropic已实现450亿美元级别ARR（最新2026.05），OpenAl实现250亿美元ARR（最新2026.03），均以B端付费客户为主，商业模式主要以Chatbot订阅、编程工具订阅、API收入为主。国内：受模型能力、付费习惯等影响，国内模型商业化进展相对缓慢，目前仍存在数量级上的差异。2.1大模型：商业化