【开源证券】综合港股行业深度报告：AI驱动变革，云计算进入新一轮扩张周期-260609（31页）.pdf

1、AI驱动变革，云计算进入新一轮扩张周期相关研究报告AI驱动云计算进入新一轮扩张周期，优选头部全栈平台兼顾高弹性标的AI驱动云计算行业主线从渗透率提升切换为AI工作负载渗透+mathrmMaaS商业化+CAPEX转化效率。云厂商竞争核心由资源售卖转向算力、模型、工具链、应用生态的全栈整合。根据中国信通院数据，中国云计算市场2024年8288亿元、2030年有望突破3万亿元，对应CAGR约23%-24%；其中GenAIIaaS+MaaS20242029年CAGR达72%，核心关注AI收入占比、推理需求放量、CAPEX转化效率与毛利率修复。受益标的：头部全栈平台，兼顾高弹性标的，海外：谷歌、微软、亚

2、马逊，国内：阿里巴巴、百度集团、金山云，高端GPU长期供给偏紧背景下，NeoCloud崛起，受益标的Coreweave、Nebius。IaaS重资产扩张，MaaS重构云商业模式AI推动云计算从弹性资源生意转向重资产基础设施cdot+高附加值模型服务。当前AI云收入主要由三部分组成：GPU租赁、MaaS/API服务、PaaS/SaaS工具链。Capex投入短期压制云业务毛利率，中期抬升行业门槛，长期将进一步强化头部厂商在供给、融资与调度上的寡头优势。与此同时，硬件路线变化也会影响IaaS盈利中枢。MaaS侧，商业模式从模型调用收费逐步演化为API引流+PaaS工具链变现+云资源绑定的盈利路径。当

3、前MaaS本身仍普遍承担获客与生态扩张功能，直接利润率并不高，但伴随推理成本下降、企业调用量快速增长、Agent/多模态应用扩散，MaaS从AI云中的边缘收入项升级为增长最快的核心驱动之一。bigcirc海外云复盘：估值与Capex及收入增速显著相关（1）云计算从Capex提速到收入兑现存在约1-1.5年时间差。参考历史数据，云计算资本开支增加后约3个季度对现金流产生影响，约5个季度对收入及折旧摊销费用形成显著影响。（2）复盘微软云过去两年发展过程，估值变化与资本开支和云收入显著相关。第一阶段估值与资本开支增速正相关。前期高投入阶段，资本开支加速推动估值上升，后期投入放缓阶段，资本开支增速下降

4、带来估值调整，短期可能引发需求不足的担忧，导致估值阶段性调整、股价波动。第二阶段：资本开支兑现成业绩，云收入加速成为估值核心驱动，将进一步抬升估值。国内云：总量扩容仍将延续，互联网厂商份额有望提升国内AIIaaS市场格局已基本收敛，市场集中度进一步提升。（1）阿里云通过持续加大AI基础设施资本支出、加码算力储备，通过提供灵骏AI集群、GPU弹性算力等多元化AIIaaS服务，满足客户不同AI场景下的旺盛训推需求，市场份额稳居第一；（2）火山引擎背靠字节跳动算力规模带来的成本优势，搭配相对激进的销售策略，在AI市场提供高性价比算力资源；（3）百度基于昆仑芯片与百舸平台，在算力、网络、训推集群形成技

5、术优势，2025H1聚焦头部客户算力需求，在汽车及电商、音视频等多个互联网行业有所斩获，进一步扩大市场占比。1、云计算：从资源和池化到MaaS的代际演进云计算核心仍是通过统一资源池与弹性调度提升计算资源利用率、降低企业IT使用门槛，但其产业形态正因生成式AI而发生代际跃迁：从早期以IaaS为核心的资源池化，到PaaS推动的云原生开发平台化，再到当前以MaaS（ModelasaService）为代表的模型能力服务化，云厂商输出的已不再只是算力、存储和数据库，而是进一步演化为可直接调用、可持续优化、可嵌入业务流程的智能能力。这一变化意味着，云计算行业的投资逻辑正在从上云渗透率提升转向“AI工作负载

6、占比提升+模型调用量扩张+云厂商价值链上移。从行业阶段看，传统云计算解决的是企业IT成本项问题，而AI云尤其是MaaS开始切入企业增长项和生产力项，推动云服务从资价逐步走向价值定价，产业链利润中心也有望从单纯硬件堆栈，逐步转向兼具生态、平台与模型能力的头部云厂商。1.1、云计算的本质：从服务器租赁到统一算力调度云计算首先是一种资源组织方式的变革。传统本地部署模式下，企业需要预先购买服务器、存储和网络设备，并按峰值需求做冗余建设，导致硬件利用率偏低、扩容周期长、运维复杂；而云计算通过虚拟化与统一调度，将分散的计算、存储、网络资源纳入资源池，实现按需使用、按量付费和弹性伸缩，这构成了其相对传统IT