非银金融行业公募基金国际比较系列六：居民资配行为如何重塑泛资管市场？——中国篇-260605（28页）.pdf

1、公募基金国际比较系列六：居民资配行为如何重塑泛资管市场？中国篇相关研究投资要点：bullet公募基金国际比较系列第五篇开始聚焦于居民资产配置视角，通过系统性复盘国内外居民在低利率时期资产配置结构的变迁，推演未来国内居民资产的转移路径，第六篇报告着重梳理国内居民资产配置的迁徙逻辑，并前瞻其未来演变路径和产品布局方向。bullet得益于经济体制改革和产业结构转型，国内经济实现长期快速增长，中国居民资产规模迅速扩大。1）1978-1992年，伴随着市场化改革起步，居民总资产从0.23万亿元增至4.03万亿元，年化复合增速达22.8%，其中存款驱动金融资产以年化29.5%的增速从463亿元增至1.72

2、万亿元。2）1993-2012年，居民总资产从5.34万亿元增至207.23万亿元，年化复合增速达21.8%，资产结构趋于均衡，城镇住房支撑非金融资产增长，金融资产多元化发展。3)2013-2022年，经济迈入高质量发展阶段，居民总资产从242万亿元增至564万亿元，年化增速下降至10.5%，非金融资产在2022年受制于房地产价格下跌首次出现负增长，金融资产中存款占比维持40%-45%。2025年随着10年期国债收益率正式跌破2%，无风险利率持续下行推动存款、保险等刚兑类产品的收益中枢随之下探，低利率时代下居民资产配置行为演变成为资管和财富行业发展主基调。bullet结合我国居民资产结构和风险

3、偏好，持续创新高的多资产策略有望成为承接存款搬家的载具。通过分析投资者行为，我们发现几个特点：第一，在资产结构上，我们将各类资产划分为保本账户和弹性账户，二者配置比例长期为9:1；第二，居民在资产配置过程中并未有效区分保本和弹性账户，因此其预期收益率随市场波动会出现明显漂移；第三，对于回撤周期和幅度，超70%客户最长亏损容忍时长不足1年，资产持有时长在3个月到1年的客户对亏损的容忍度集中在10%-20%。结合上述特征，我们认为收益稳健、创新高能力强的多元资产配置产品，有望成为承接保本账户溢出资金的方向。以此为策略的银行理财、公募FOF、私募产品均有望成为承接居民存款搬家的重要载具。bullet

4、保险产品作为资管新规后唯一刚兑品类，利率下行带来产品结构转型与渠道格局重塑。2020-2025年保险行业总资产从23.30万亿元增长至41.31万亿元，期间以增额终身寿为代表的普通型寿险保费收入占比从36.9%提升至60.5%，直至2025年分红险保底利率和传统险预定利率差距收窄后，保险公司开始大力推动从传统险向分红险转型；渠道方面，随着产品结构转变，银保渠道取代代理人渠道贡献主要保费增长。bullet银行理财面临收益率下行的挑战，多策略成为头部理财子转型方向。2021-2025年银行理财规模从29.0万亿元增长至33.3万亿元，存款“脱媒”成为规模增长主要支撑，并进一步造成固收类银行理财产品

5、规模占比从92.3%提升至97.1%。然而随着利率中枢长期下行，2021-2025年银行理财收益率从3.55%持续下降至1.98%，向权益市场要收益成为银行理财发展的挑战。目前以招银理财为代表的头部理财子正寻求发挥其牌照优势，通过构建多资产多策略产品体系，匹配居民对绝对收益与低波动的双重诉求。bullet低波和配置成为公募基金行业主旋律。2022-2025年个人持有公募基金规模从13.5万亿元增长至19.4万亿元，其中货币基金、主动权益、股票指数规模分别为11.28万亿、3.05万亿、1.91万亿元，占比分别为58.1%、15.7%、9.9%，随着利率低位震荡和市场牛熊切换，固收+增幅强于主动

6、权益，2025年同比+45.5%至1.0万亿元。2024年招商银行率先开启代销改革，其财富管理团队联合基金公司推出“TREE长盈计划”，基于资产配置逻辑定制公募FOF产品，FOF在此背景下从主观拼盘走向资产配置模式。bullet风险提示：资本市场大幅波动风险、管理费率下滑风险、人才流失风险。一、中国居民资产规模增长节奏和结构变迁复盘(divcenter)图1、中国居民资产规模迅速扩大(/divcenter)（一）1978-1992：以存款为核心的金融资产扩张引领1978至1992年期间，随着国内经济体制从市场化改革的初步探索到党的十四大确立社会主义市场经济体制，中国GDP实现了年均9.6%的高