国防军工行业全球化系列：从海外26Q1看两机产业重申全面补库、产能重估、定价权上移-260528（28页）.pdf

1、从海外26Q1看两机产业，重申全面补库、产能重估、定价权上移核心观点：综述：重视26年两机投资的三个关键词：全面补库、产能重估、定价权上移。基于对全球两机产业链企业最新财报及业绩说明会分析，我们认为两机供需长周期错配带来的全产业链机遇有望进一步强化。26Q1交付端航空发动机延续高增速、燃气轮机显著加速，下游交付快速提升导致缓冲库存相对耗尽、叠加产能投产带来的需求扩张，产业链有望开启全面补库。在航空、国防、能源强劲的终端需求下，下游厂商“保供”迫切性使产业链定价权由主机厂端延伸至中上游。我们强调在本轮产能重估中，配套海外供应链公司有望迎量价齐升机遇。投资建议：建议关注国内两机产业链相关配套公司产

2、能重估机遇。风险提示：全球两机需求、装备列装需求及交付、行业政策、原材料及产品价格、翻译风险等。一、航空发动机：新机加速环比补库，后市场需求共振.6二、燃气轮机：订单持续新高，交付端中小型燃机结构性加速13（三）电网设备：数据中心拉动26Q1订单显著增长，西门子加速扩产.16三、中上游：全产业链开启补库，定价权上移，GRIP逻辑持续演绎.18一、航空发动机：新机加速环比补库，后市场需求共振（一）飞机主机厂：供应链瓶颈影响空客交付，全年交付仍维持高指引波音的民用航空方向，交付持续提速。交付方面，波音七年来一季度交付首次超过空客，共交付飞机143架，同比增长10%，单季交付量较2019年第一季度水

3、平基本持平，恢复至2018年同期的64%，本季度交付规模为2019年以来第一季度最高水平。据IBA预测，预计2026年波音总产量为670架；约510架737、超过100架787，以及各25-30架767和777F。按预测值测算，波音季度交付还将进一步加速。从产能结构看，据波音26Q1最新财报电话会议，737项目目前已稳定在每月42架的产量，计划在今年夏天提高至每月47架，并在启用新的埃弗雷特（Everett）北线工厂后，根据安全和质量计划逐步达到每月52架；787项目目前稳定在每月8架，计划今年晚些时候增至每月10架；777X的目标产能每月5架。此外，本季度启动了737-10机型认证与飞行测试

4、的最后阶段,如按计划推进，预计737MAX家族两款最新机型将在今年晚些时候获得认证，并于2027年开始交付。据Galleon航空咨询4月，波音每周新招100余名工厂员工，波音公司近期工厂端人员招聘加速，每周新增一线生产岗位约100人，以保障737MAX与777X生产产能爬坡，为支持相关型号产能扩张计划而实施的关键人力资源配置措施。(divcenter)图1：11Q1-26Q1季度波音商用飞机交付情况(/divcenter)空客的民用航空方向，交付同比略下滑，但全年仍维持高指引。交付方面，空客26年一季度仅交付114架，同比下降16%，根据空客26Q1业绩会，一季度交付较低主要系生产与交付之间的

5、脱节所致，近20架本应交付给中国客户的飞机因行政问题被延误，该问题目前已经解决并在季度末恢复了交付；部分飞机机身面板出现质量问题，维修的挤占拖累了一季度交付节奏；此外，普惠发动机的供应短缺仍是限制A320系列产能爬坡和交付的关键。尽管交付量处于低谷，空客仍维持了全年约870架的商业飞机交付目标。从产能结构看，A220产能爬坡仍在推进，2028年月产13架的目标保持不变（25年平均月交付78架，26Q1月均tt6sim7架）。核心机型A320方向，普惠仍是影响其产能扩充与交付节奏的核心因素，这将持续影响2026与2027年的生产，因此空客依旧保持A320的目标不变，预计到2027年底月产量达到7

6、0-75架，之后稳定在月产75架的水平（25年平均月交付50-51架，26Q1月均27架）。A330维持2029年月产能5架规划（25年平均月交付3架，26Q1月均1架）。A350维持2028年月产能12架的目标规划（25年平均月交付4sim5架，26Q1月均3sim4架）。从新增订单看，空客订单同比大幅增加，波音因机型取证略下滑。一季度空客共获得408架商用飞机毛订单，扣除10架取消后，净订单为398架，同比+95%。其中，主力机型A320系列获得336架毛订单；A220获得20架毛订单；宽体机方面，A330和A350分别获得17架和35架毛订单。一季度波音共获得140架商用飞机订单，同比-