港股市场策略展望：如何看待汇率对港股的影响？-260531（21页）.pdf

1、港股市场策略展望报告摘要：港股利润弹性有限的时候，资金面就是核心。（1）20002019年，中国加入WTO叠加移动互联网行情，港股盈利上行有斜率，对应的是指数重心逐步上移。（2）2023年之后，互联网平台逐步步入成熟期，叠加AI资本开支投入侵蚀利润，港股盈利回升弹性有限，港股的流动性就是主导行情走势的核心。去年以来港股内部走势出现明显分化，一方面是恒科的屡破新低，另一方面是港股通高股息的创新高，主要是流动性分化造成的，南向资金具备定价权的行业集中在红利+半导体，不断的逆势买入；外资具备定价权的行业集中在恒生科技、互联网，始终是顺势而为。许多投资者过往习惯于用汇率（人民币兑美元汇率、美元指数等）

2、去判断港股的行情。汇率是外部流动性环境的代理变量，和股市共同受经济基本面驱动。但如果港股行业定价权发生变化，或者汇率变动的因素并非基本面所导致，用汇率这个代理变量去判断港股行情就会失效。（一）美元指数和港股有一定相关性，但无明显因果关系.10（二）历史复盘，为何美元指数和港股的负相关性会失效？.12港股利润弹性有限的时候，资金面就是核心，许多投资者过往习惯于用汇率（人民币兑美元汇率、美元指数等）去判断港股的行情。汇率是外部流动性环境的代理变量，和股市共同受经济基本面驱动。但如果港股行业定价权发生变化，或者汇率变动的因素并非基本面所导致，用汇率这个代理变量去判断港股行情就会失效。一、当前港股利润

3、弹性有限，资金面就是核心20002019年，中国加入WTO叠加移动互联网行情，港股盈利上行有斜率，对应的是指数重心逐步上移。2023年之后，互联网平台逐步步入成熟期，叠加AI资本开支投入侵蚀利润，港股盈利回升弹性有限，港股的流动性就是主导行情走势的核心。(divcenter)图1：2023年之后，港股盈利回升弹性有限，资金面就是核心(/divcenter)去年以来港股内部走势出现明显分化，一方面是恒科的屡破新低，另一方面是港股通高股息的创新高，最终导致恒指走平（内部分化，恒科相关新低，高股息相关新高）。港股走势分化主要是流动性分化造成的，南向资金具备定价权的行业集中在红利mathbf+半导体，

4、不断的逆势买入；外资具备定价权的行业集中在恒生科技、互联网，始终是顺势而为。1.港股高股息的韧性（中资定价权：逆势买入）：南向资金持续流入并掌握了红利资产和半导体等中资具备绝对定价权的行业。这些板块受外资流动影响较小，且具备高股息防御属性，一旦有所下跌南向资金就会持续逆势买入，成功托住了恒指，尤其是港股通高股息的下限。2.恒生科技的脆弱（外资定价权：顺势而为）：恒生科技指数成分股多为外资主导定价，外资受海外流动性，尤其是美联储政策影响较大，在零售业务利空未出尽、AI基建业绩兑现之前，外资选择减仓，导致恒科跌幅较深。最近一次就是AI叙事导致互联网、美股软件走势相近，同步下跌。二、人民币汇率升值就

5、会利好港股吗？过去较长一段时间里，市场普遍将人民币汇率升值视为港股的利好信号，二者走势往往呈现出高度正相关，根源在于它们共同受中国经济基本面驱动。当中国制造业PMI持续处于扩张区间、经济增长预期向好时，一方面会吸引外资流入港股市场，推动估值上行；另一方面也会增强人民币资产的吸引力，支撑汇率走强。在这种情况下，汇率升值和港股上涨如同一个硬币的两面，都是中国经济景气度提升的结果，因此二者走势保持同向。但是，本轮人民币走强的主要推手并非来自中国国内基本面的强劲复苏。中国制造业PMI显示内需仍未明显修复，本轮人民币升值的更多是受到外部因素推动，特别是美元走弱带来的被动抬升。由于升值的主因并非国内经济超

6、预期向好，其无法像过去那样通过盈利预期改善和外资配置效应来提振港股，从而导致汇率与港股走势出现背离。这种关联减弱带来的影响，对于通过港股通投资的人民币投资者而言，持股体验受到双重压力：一方面，港股整体超额收益有限，科技、互联网等关键板块出现回调；另一方面，港币因联系汇率制度跟随美元波动，兑人民币中间价呈现贬值趋势。这使得以港币计价的港股资产，在兑换回人民币后承受了额外的汇兑损失，进一步侵蚀了以本币计价的投资回报。因此，决定外资是否流入港股的核心变量，并非汇率的短期波动，而在于对中国经济基本面的预期，汇率本身是基本面的结果而非原因。只有当内需修复、企业盈利出现实质性改善，市场对中国经济的基本面预