纺织服装行业：上游盈利弹性有望进一步扩大下游显利润率修复趋势-260529-三个皮匠报告

1、上游盈利弹性有望进一步扩大，下游显利润率修复趋势行业评级：增持投资要点(行业评级：增持)市场表现复盘：年初至今（5.22）纺服A股、H股均跑输大盘，品牌表现均好于制造，个股表现较好主要有跨界布局新兴科技（聚杰微纤、哈森股份、探路者等）、受益原材料温和涨价（百隆东方等）、26Q1业绩明显改善（安奈儿、比音勒芬、报喜鸟等）。4月以来海外服饰随大盘修复、但仍跑输大盘，个股表现较好主要有日股服饰龙头迅销，收入增长超预期（如UrbanOutfitter、On、Adidas），以及利润率大幅修复或连续多个季度改善（如Crocs、Puma、PVH）。行业发展回顾：26年1-4月中国纺服社零同比+8.1%，居

2、16个主要行业第4；纺服出口景气度仍待企稳；年初至今国内外棉价普遍上涨，内外棉价差居近十年高位。化纤价格26年回升趋势显现，随油价剧烈波动后近期逐步下行，当前同比涨幅15-20%。美国服装零售商销售增长仍有韧性，批发商有待观察。1-4月美国航空出行人数共计2.8亿人次，同比增长1.1%板块趋势展望：上游看多美棉上行：当前美棉价格仍与种植成本倒挂，第一大出口国巴西25/26年减产明确，26/27全球棉花供需预期收紧，美棉产区干旱严重或导致后续单产下修。中游制造：受美国通胀/关税/汇兑等多重因素影响，板块景气度偏弱，未来拐点仍需观察。下游品牌：25Q4经营稳健，26Q1春节错期带动终端零售回暖，家

3、纺板块以及部分男女装龙头表现亮眼；当前运动板块跑步技术下放、细分场景开拓、差异时尚联动均是成长抓手；奢侈板块26Q1流水受中东冲突扰动，产品、设计、营销上有积极变化的轻奢品牌如Coach势能仍然强劲。投资建议：1）伴随巴西减产落地、美国和中国进入棉花播种季，35月是美棉价格重要的催化窗口期，我们仍看好受益于美棉价格上行带来业绩弹性的纱线龙头，重点推荐【百隆东方】、【天虹国际集团】；2）男装龙头【比音勒芬】在25年品牌加大投入之下，我们认为其在26年具备释放业绩的潜力，尤其考虑到主品牌电商占比较低、奥莱渠道稳步布局，未来持续性增长动能充沛；3）推荐当下基本面稳健&高股息龙头【富安娜（股息率6%以上)】、【九兴控股（股息率约10%）】；4）推荐低估值&具备稀缺品牌矩阵龙头【安踏体育】。(divcenter)风险提示：全球宏观经济偏弱；贸易格局恶化；原材料价格大幅上升；品牌存货积压。(/divcenter)

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