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1、流动性格局看M2，维持回流加速期判断核心观点：板块表现方面：本期Wind全A上涨0.04%，银行板块整体下跌1.5%，排在所有行业第12位，跑输万得全A。国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-.0.97%、-1.53%、-1.93%、-1.41%。恒生综合指数下跌1.7%，H股银行涨幅1.1%，跑赢恒生综合指数。个股表现方面：Wind数据显示A股银行涨幅前三为重庆银行上涨4.94%、建设银行上涨2.85%、华夏银行上涨2.27%。投资建议：2024年8月，我们在报告人民币套利交易能否终结中指出，随着中美风险平价回报率的趋势转折，延续数年的人民币套利资金流出已经出现趋势性拐点，2026

2、年1月份，我们在报告跨境资金对流动性影响路径分析与前瞻判断-跨境流动性分析手册中指出2026年人民币跨境回流进入加速期，回流趋势将主导风险偏好的持续回升。前期因为美以伊战争，油价的大幅上升对美元指数带来了阶段性交易需求的提升，但战争走势也增加了美元信用体系的不确定性，人民币作为核心替代相对美元也走出了强势表现。另一方面，自上而下的开放和对无序流出的监管，也支撑了人民币汇率的强势。人民币的强势是中期趋势，这一点由强势的贸易顺差支撑，也因为非贸易项下逆差在国内政策的努力下快速逆转。而出口一方面由内外产业及技术竞争力决定，另一方面也来自于中外要素价格走势的中长期背离，除非看到国内通胀趋势持续加速上升

3、，否则出口趋势难以改变。非贸易项下则由旅游和服务加速对外开放，资本和金融账户下内外资重新回流决定。在此环境下，跨境资金回流改善了国内单方面由央行供给基础货币的格局，央行从货币水龙头变成了平衡水位的蓄水池，央行的基础货币操作态度将逐渐转为中性，这并不意味着流动性变紧。同样在信用市场，资金回流也对需求产生了替代，社融与M2的增速差便是终端货币供给格局变化的实证，流动性的增长并不依赖于信贷需求的增长，同样社融的回落并不等于货币需求的回落，正如我们过去一年一直跟投资者强调的观点，无论是实体还是银行间，流动性的方向变化要看M2而非社融也非公开市场投放。对于银行投资来说，目前阶段需要降低二季度的营收增长预

4、期，重点关注顺周期银行的业绩持续性，我们依然建议在二季度配置核心龙头个股，继续重点推荐宁波银行、招商银行、国有大行，重点关注业绩趋势较好的青岛银行等区域阿尔法城商行。风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期，其他非息收入表现不及预期；（5）国际经济及金融风险超预期。一、本期观察：A股银行整体下跌，H股银行优于A股二、投资建议：2024年8月份，我们在报告人民币套利交易能否终结中指出，随着中美风险平价回报率的趋势转折，延续数年的人民币套利资金流出已经出现趋势性拐点，2026年1月份，我们在报告跨境资金对流动性影响路径分析与前瞻判断-跨境

5、流动性分析手册中指出2026年人民币跨境回流进入加速期，回流趋势将主导风险偏好的持续回升。前期因为美以伊战争，油价的大幅上升对美元指数带来了阶段性交易需求的提升，但战争走势也增加了美元信用体系的不确定性，人民币作为核心替代相对美元也走出了强势表现。另一方面，自上而下的开放和对无序流出的监管，也支撑了人民币汇率的强势。人民币的强势是中期趋势，这一点由强势的贸易顺差支撑，也因为非贸易项下逆差在国内政策的努力下快速逆转。而出口一方面由内外产业及技术竞争力决定，另一方面也来自于中外要素价格走势的中长期背离，除非看到国内通胀趋势持续加速上升，否则出口趋势难以改变。非贸易项下则由旅游和服务加速对外开放，资

6、本和金融账户下内外资重新回流决定。在此环境下，跨境资金回流改善了国内单方面由央行供给基础货币的格局，央行从货币水龙头变成了平衡水位的蓄水池，央行的基础货币操作态度将逐渐转为中性，这并不意味着流动性变紧。同样在信用市场，资金回流也对需求产生了替代，社融与M2的增速差便是终端货币供给格局变化的实证，流动性的增长并不依赖于信贷需求的增长，同样社融的回落并不等于货币需求的回落，正如我们过去一年一直跟投资者强调的观点，无论是实体还是银行间，流动性的方向变化要看M2而非社融也非公开市场投放。对于银行投资来说，目前阶段需要降低二季度的营收增长预期，重点关注顺周期银行的