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1、智谱（智谱（2513.HK2513.HK）深度报告：国产模型领航者，）深度报告：国产模型领航者，破晓破晓AGIAGI时代时代评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2026年05月28日计算机陈梦竹(证券分析师)尹芮(证券分析师)张文宇(联系人)S0350521090003S0350522110001S 1922394请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2上市以来走势市场数据2026/05/27当前价格（港元）1425.0052周价格区间（港元）116.10-1,425.00总市值（百万港元）635,255.17a 流通市值（百万港元）315,373.31a 总股本（万股）44,584.31流通

2、股本（万股）22,131.46日均成交额（百万港元）779.78近一月换手（%）0.610%200%400%600%800%1000%1200%2026年1月8日2026年3月8日2026年5月8日智谱(左轴)恒生科技 YWQUuMnOsPtQzQrRmPqMoO7N8QaQnPpPoMrPlOnNtOeRoMxObRnMoOwMnNoPMYmQqM请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3预测指标预测指标2025A2025A2026E2026E2027E2027E2028E2028E营业收入（百万元）7243192725719725增长率(%)134150119106净利润（百万元）-471

3、8-7135-7408-7843增长率(%)-60-51-4-6每股收益（元）ROE(%)经调整净利润-3182.08-4900.70-4795.92-3858.33增长率(%)-29.06-54.012.1419.55P/E(调整后)P/BPS772.7309.4141.268.7资料来源：Wind资讯、国海证券研究所预测指标预测指标 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心观点核心观点n核心观点总结：本报告解决了以下核心问题：核心观点总结：本报告解决了以下核心问题：1 1、智谱、智谱核心投资亮点有哪些；核心投资亮点有哪些；2 2、智谱有哪些和市场的、智谱有哪些和市场的预期差。预期差。

4、投资亮点：投资亮点：1.1.全球第四、中国第一全球第四、中国第一SOTASOTA模型能力的稀缺性，以显著的模型领先性，实现更高的定价和模型能力的稀缺性，以显著的模型领先性，实现更高的定价和ARRARR：基于官方Benchmark、Artificial Analysis三方测评、Arena AI用户测评，GLM 5.1都是SOTA中国大模型，具备领先的市场认可度，2026年5月Tokens价格达1.4美元/百万Tokens，大幅领先于其他国产模型全量版本和海外模型轻量化版本，逼近Gemini 3.1 Pro同期的2美元/百万Tokens。在2026年23月期间，公司MaaS ARR达2.5亿美金

5、，大幅领先与Kimi、MiniMax的1、1.5亿美金集团层面ARR。2.2.具备迈向具备迈向AGIAGI的全栈技术储备。的全栈技术储备。公司的GLM-5.1在编程和Agent领域都是全球顶尖、国内SOTA的模型，目前已进化至Angetic Engineering和8小时长程任务自主执行的阶段；此外公司还推出GLM-5V-Turbo融合多模态模型，具备原生视觉内容理解能力，全面满足AGI需要的认知世界、思考、调用工具、长期自主执行能力。3.3.极高的市场认可度。极高的市场认可度。除了编程和开发者核心群体外，公司也得到头部综合互联网和垂类互联网厂商的高度认可，并达成深度合作，对于头部综合互联网厂

6、商，公司的GLM模型为其编程和Agent入口的核心调用模型，对于垂类互联网厂商，公司也能为其深度开发Agent系统。在中国前10的互联网公司中，公司已于其中9家达成深度合作。对于互联网外的B端客户而言，公司的“清华系国家队”背景和SOTA模型研发能力也为公司带来了更高的市场地位，驱动公司相关业务的客单价、毛利率、应收账款账期均领先于竞争对手。4.4.编程和编程和AgentAgent具备万亿级具备万亿级TAMTAM，智谱凭借模型优势全面受益。，智谱凭借模型优势全面受益。在AI编程和OpenClaw、Claude Code等现象级生产力应用带动的Token消耗激增背景下，GLM-5进化为能够自主执