【中国银河】恒生科技“掉队”拆解：困兽还是潜龙？-260515（23页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 分析师：杨超 分析师：孔玥 恒生科技“掉队”拆解：困兽还是潜龙？策略研究 策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。1 恒生科技“掉队”拆解：困兽还是潜龙？2026 年 5 月 15 日 核心观点 回顾恒生科技本轮深度调整：恒生科技指数自 2025 年 10 月 2 日触及阶段性高点后，便持续处于下行通道。截至 2026 年 5 月 11 日，恒生科技指数下跌23.59%，而在此期间，恒生科技指数与全球股市科技驱动广度扩大的结构性牛市形成了鲜明对比。恒生科技的定价权在谁？国际流动性很大程度决定了港股科技

2、的定价权，但近两年南向资金持续为港股提供增量。2025 年 10 月 2 日-2026 年 5 月 11 日，港股资金累计净流出 299.31 亿美元。特别是 1 月 21 日后资金陡然加速流出与恒生科技指数走弱在时间上高度吻合，反映了流动性的收紧对估值敏感型（高 beta+成长）科技板块的剧烈冲击。从主被动资金视角看，资金流出以被动资金流出为主，且这部分资金更多是基于系统性调仓。外资基金则净流入中资股 279.78 亿美元，可能流入了中资股的金融、能源、半导体等板块。恒生科技指数成分股既是外资重仓区，也是港股通的重要配置方向，这种“内外资双重覆盖”的结构，意味着上涨阶段，内外资形成合力，弹性

3、更大。下跌阶段，外资流出时，即使南向资金尝试接盘，也因体量差距难以完全对冲。南向资金为何越跌越买？南向资金近两年持续加仓港股，实际上是内地资金在全球范围内寻找高性价比资产的必然结果。这主要是由于港股兼具洼地效应和稀缺高股息两大优势。从南向资金对恒生科技指数个股的资金流动数据来看，经过前期调整，南向资金认为恒生科技估值已进入有吸引力的赔率占优区间。信息技术和可选消费是南向资金配置恒生科技指数的“双引擎”，两者合计净流入 1717.01 亿港元，占四大行业净流入总额（合计 1805.6 亿港元，占南向资金累计净流入的 35.41%）的 95.09%。恒生科技指数为何“掉队”？对于恒生科技指数的涨跌

4、，实际上是由行业中的少数几家龙头公司贡献的，特别是信息技术和可选消费中的龙头公司。宏观层面，恒生科技资金流出恰逢美联储预期升温和地缘政治风险加剧。行业层面，首先，恒科权重个股的下跌是因为字节直接冲击了成分股的盈利预期和市场份额。其次，恒科权重股内部竞争加剧。“外卖大战”“红包大战”消耗了大量资金。再次，HALO 交易策略，进一步加剧了恒生科技个股的下跌。恒生科技指数成分股中互联网平台公司与消费电子企业占据主导，“硬科技”含量偏低，消费属性偏强。最后，恒生科技指数缺乏第二梯队来对冲头部股票的下跌。恒科反弹需要具备什么条件？恒生科技指数当前所处的历史性估值洼地状态，也意味着恒生科技指数继续大幅下跌

5、的空间有限，具备较高的安全边际。短期从汇率视角看，应等待美元回落至合理区间。中期看，应买在“确定性前”，等待指数底部反弹，预计 2026-2027 年将进入收入兑现的关键阶段。长期看，随着 AI 业务收入占比不断提升，指数的估值体系将从“互联网估值”向“科技成长估值”切换。风险提示：国内政策力度及效果不及预期风险；海外降息不及预期风险；地缘因素扰动风险；市场情绪不稳定风险。分析师 杨超：010-80927696：yangchao_ 分析师登记编码：S0130522030004 孔玥：kongyue_yj 分析师登记编码：S0130525100001 相关研究 2025-12-11，2025 年

6、 12 月中央经济工作会议对投资的启示：向新向优 2025-12-08，12 月中央政治局会议对投资的启示 2025-11-22，变局蕴机遇，聚势盈未来2026 年 A股市场投资展望 2025-11-06，A 股三季报业绩有哪些看点？2025-10-30，公募基金三季度持仓有哪些看点？2025-10-30，2025 年 11 月投资组合报告：“十五五”新蓝图与市场新机遇 2025-10-29，变局蕴机遇，驶向新蓝海“十五五”规划建议解码 A 股投资全景图 2025-10-22，布局消费主题投资机遇“十五五”规划展望系列 2025-10-23，划重点：二十届四中全会公报对 A 股投资的启示 20