新股巡礼-事件驱动研究第二期：大型IPO事件研究-260525（15页）.pdf

1、证券研究报告大型IPO事件研究报告摘要：三次上市日距离当时市场峰值分别为mathrmT+14、mathrmT+10和结构性高点后约半年，前两次位于杠杆牛与公募牛的绝对顶部附近，最后一次位于风险偏好结构性下行的起点；三次IPO上市之后，市场均出现不同形式的拐点确认，分别对应2008年的单边下行、2015年的快速去杠杆，以及2021Q4至2022Q1的中期调整。事件窗口内，上市后126个交易日三只个股相对市场因子的累计超额分别为-37、+2、-31个百分点，相对行业因子均为负超额（-48/-23/-33），中国石油在自身行业仅小幅下行的背景下仍单边深跌，是典型的供给冲击叠加首日定价偏高案例；其首日

2、开盘价即为上市以来的历史最高价，首笔成交即被定格为历史顶部，这一现象在A股大盘股中较为罕见。三只个股上市后短中期相对市场普遍跑输，且跌幅与首日情绪发酵程度高度相关：中国石油首日涨幅高达+163%、中国电信仅+35%、国泰君安+44%，情绪越极致、其后回撤越深。三只个股均在上市后6个月内跌破发行价。中国石油与国泰君安截至2026年5月仍未回到上市首日收盘价，中国电信用约18个月修复，修复路径依赖中特估与AI算力两条非IPO相关的产业主线。上市当日总市值占A股比由中国石油的19.4%降至国泰君安0.3%、中国电信0.6%；同期打新机制由全额现金申购演变为市值配售，打新冻结资金规模由中国石油时期的约

3、3.38万亿元降至国泰君安时期的约1.55万亿元，至2021年市值配售下已不再冻结资金，单次IPO对短端流动性的冲击路径基本失效。从修复路径看，三只样本亦呈现出与行业属性相关的分化：中国石油所代表的传统能源长期再无显著行情周期，国泰君安所代表的非银金融周期性强但券商行情自2015年后逐渐边缘化，中国电信所代表的运营商则因中特估与AI算力被重新赋予成长属性。三只样本支持大型IPO时间窗口接近市场局部高点的经验观察，但具体形式各异；上市后短中期个股相对市场与行业的负超额具有共性，长期表现则更多取决于事件结束之后是否有新的产业叙事接力，以及个股所属行业能否被重新赋予新的估值逻辑，而非IPO事件本身。

4、考虑到样本量限制，本文回避事件驱动量化模块中的t检验与排序检验，定位为偏叙事的小样本案例研究。风险提示：以上分析基于历史数据和模型结果测算，存在模型失效风险。1.引言A股历史上大型IPO是个极小样本事件单次募资规模大、对市场流动性冲击显著，又往往伴随牛市末期的话题。本文聚焦三只代表性IPO事件，进行事件研究：2.上市后短中期（前60/后126个交易日，约半年）个股相对市场因子、行业因子的走势如何？4.大型IPO当日总市值占整个A股的比例如何，对市场流动性意味着什么？2.三次IPO时点的市场环境下图为中证全指2006年1月至2023年1月的累计净值序列，并以垂直虚线标注三次IPO上市日，用以观察

5、各次IPO在市场周期中的相对位置。(divcenter)图1：市场因子累计净值与三次大型IPO时点(/divcenter)*中国石油（2007-11-05）：上证综指2007年10月16日见顶6124点，本次IPO上市恰在历史大顶后第14个交易日；从市场因子累计净值（.approx335mathrm,）来看，距离2007年顶部约380仅一步之遥，是踩在大顶上敲钟的典型案例。*国泰君安（2015-06-26）：上证综指2015年6月12日见顶5178点，本次IPO上市恰在大顶后第10个交易日；市场因子累计净值（approx300）也接近这一轮杠杆牛的峰值（approx380)）。上市当周（6/2

6、6）上证已从5178点单周下跌7.4%，杠杆资金强制平仓正在加速。*中国电信（2021-08-20）：市场并未出现2007/2015年全市场普涨的指数级泡沫。从市场因子看，2021年初市场因子见阶段性高点（approx290)）之后市场总体进入震荡偏弱格局，IPO时点（approx265）属于结构性顶部之后、震荡区间内的中段。但站在2021年三季度的角度，中概互联网监管、教培行业双减、地产风险暴露前夜等因素叠加，市场风险偏好已显著恶化。从上图可观察到三点共性。第一，三次上市日在时间轴上均落在或紧邻一个市场局部高点：中国石油上市距上证综指2007年10月16日的6124点历史顶部仅14个交易日，