环保行业：政策催化与内生修复共振关注低估值、高确定性及二次成长曲线-260514-三个皮匠报告

1、环保团队行业深度报告政策催化与内生修复共振，关注低估值、高确定性及二次成长曲线2025年及2026年一季度，环保行业整体呈现营收与利润修复态势，现金流持续改善，资本开支进入下行周期。2025年行业营业收入同比增长5.47%，2026年一季度同比增速进一步提升至13.48%；归母净利润2026年一季度同比增速由负转正，增长20.22%，扣非后归母净利润增速更高达29.24%，利润端修复较收入端更为积极。行业分红比例连续四年保持在40%以上，股息率稳定在1.7%以上，股东回报表现稳定。经营性现金流净额2026年一季度同比增长59.81%，而资本性支出同比下降4.54%，成熟运营项目逐步走出重资本投

2、入期。应收账款增速明显放缓，化债效果显现。细分板块表现分化，固废治理运营稳健且利润拐点清晰。固废治理板块2026年一季度营业收入同比增长19.26%，归母净利润同比增长32.04%，利润增速高于营收增速，供热业务与金属资源化成为重要增长极；垃圾楚烧供热可增厚单吨利润约75元，金属资源化企业受益于铜、铝等价格上涨，代表性公司归母净利润同比大幅增长。水务及水治理板块业绩稳定，2026年一季度营收与归母净利润分别增长5.13%和4.32%，资本性开支持续下降，分红比例提升至48.59%，水价改革推进有望带来价值重估。环保设备板块边际修复，2026年一季度营收增长11.20%，应收账款规模同比收缩，信

3、用减值损失影响逐步减小。大气治理板块归母净利润仍为负值，主要受非电行业需求偏弱及减值计提影响。2026年投资建议聚焦三条主线。（1）化债政策主线：2026年是6万亿元专项债置换隐性债务的最后一年，地方政府回款改善确定性高，前期减值计提充分的运营类企业有望集中冲回减值增厚利润，建议关注应收账款规模较大、估值处于历史低位的水务及固废治理公司如中原环保、洪城环境、兴蓉环境、三峰环境等。（2）绿色燃料主线：2026年政府工作报告首次将“绿色燃料”写入国家战略，欧盟ReFueIEU法规强制生效，生物柴油及SAF需求放量，中国企业在废弃油脂原料端具备全球竞争力，建议关注鹏鹞环保、朗坤科技、海新能科、山高环能等。（3）“环保+”模式主线：垃圾楚烧供热、工业资源化、新能源协同等延伸业务正成为第二增长曲线，建议关注赛恩斯、高能环境、旺能环境、中科环保、伟明环保、瀚蓝环境等具备技术协同与项目落地能力的公司。风险提示：政策推进不及预期；项目推进不及预期；行业竞争加剧；应收账款风险。(divcenter)#目录/CONTENTS(/divcenter)

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