家电行业2025年报及2026Q1季报总结：白电龙头加大股东回报配置价值凸显-260518（15页）.pdf

1、白电龙头加大股东回报，配置价值凸显本报告导读：总结家电行业25A、26Q1财报表现，板块收入端有韧性，利润承压，白电龙头股东回报率可观，配置价值凸显。投资要点：业绩综述：家电板块25Q4整体收入、归母净利润分别同比.8%、26.8%；26Q1收入、归母净利润分别同比+0%、-5.3%。收入有韧性,利润承压，主要系下游需求弱、原材料成本上涨压制盈利能力，竞争加剧以及汇率波动拖累，其中，白电业绩表现最为稳健。家电板块2026Q1末存货同比+5.6%，较2025Q1的+9.5%有所放缓，但同期营收增速已从+14.1%回落至约+0.0%，存货显著跑赢营收增速，行业库存正在积累。1行业概述1.1.收入：

2、外销增速好于内销，内销受国补节奏影响从各子板块表现看，25Q4整体下滑幅度较大，26Q1有所恢复。我们认为原因主要是：1）内销25Q4受到国补退坡及高基数影响，26Q1国补拉动效果边际减弱。24Q4以来以旧换新国补政策带动家电需求改善，而25Q4处于国补退坡阶段，高基数下，内销下滑明显，以内销为主的厨电表现尤为明显。进入26Q1，新国补政策推出后，内销需求企稳，但由于边际拉动效果减弱，整体呈现弱需求态势。2）出口韧性好于内销。25Q1为美国关税加码落地前海外抢出口阶段，在高基数下，出口韧性较强，集中表现在小家电、清洁以及白电行业，例如石头科技、科沃斯、美的集团26Q1收入同比23%/27%/2

3、.5%，中国品牌在出海中产品竞争力强。1.2.盈利：白电最为稳健，汇率波动侵蚀盈利能力从各子板块表现看，25Q4整体业绩下滑幅度较大，26Q1有所恢复，主要受到成本上升、竞争加剧导致销售费用率提升以及汇兑损益的影响。白电和黑电受益于产品结构的优化，25Q4/26Q1毛利率同比提升，而板块内汽车相关业务占比较高的部分标的从2025下半年起毛利率承压，如2026Q1东方电热（新能源车PTC业务）毛利率同比-10.5pct。需求偏弱的背景下，白电和黑电板块提升的毛利率也大部分被显著上升的销售费用率所抵消，26Q1后板块销售费用率则迎来边际收缩。此外，25Q4/26Q1汇率波动侵蚀盈利能力，导致财务费

4、用率显著上升。1.3.现金流：全年增速“前高后低”，黑电/清洁囤货明显2025年家电板块整体经营性现金流呈现前高后低特征，全年累计同比+8.3%。分季度看，2025Q1-Q4经营性现金流增速分别同比+92.5%/+41.8%/+1.2%/-52.1%，2026Q1延续承压，同比-22.2%。我们认为主要原因有三个：1）2025mathrmH1主要受益于国补集中发力下渠道补货回款前置，6月起多地资金紧张、进入限额管理后H2回款节奏明显放缓；2）2025Q1高基数下2026Q1增速自然回落，同时终端动销疲软，预收货款增量收敛；3）2026年初春节错位以及部分子板块原材料备货前置压制了Q1现金流弹性

5、。结构性囤货压力集中在黑电与清洁电器两个细分板块。家电板块整体2026Q1末存货同比+5.6%，较2025Q1末同比+9.5%的水平虽有放缓，但考虑到同期板块营收增速已从2025Q1的+14.1%回落至2026Q1的约+0.0%，存货增速已显著跑赢营收增速，行业库存正在积累。分子版块来看，黑电类与清洁电器囤货明显，2025Q1-2026Q1黑电存货同比+5.9%/-0.4%/+12.3%/+22.6%/+32.8%黑电，2026Q1“存货增速-营收增速差值达22.9pct，主要源于面板价格上涨周期内黑电终端的被动备货。清洁电器2026Q1末存货同比+30.8%，连续五个季度维持高位增长，202

6、6Q1“存货增速营收增速差值达15.4pct主因海外仓战略备货叠加原材料备货。(divcenter)图1:2026Q1家电分子板块存货增速-营收增速差值（单位：pct）(/divcenter)1.4.应收账款：一季度整体反弹，白电趋缓家电板块2026Q1末应收账款同比+10.6%。应收账款方面，家电板块2026Q1末应收账款同比+10.6%，较2025mathrmQ4末同比.5.4%出现明显反弹。分子板块来看，白电板块2026Q1末应收账款同比+1.7%，较2025年增速回落，主因国补刺激下的渠道铺货扩张已告段落。传统厨电、集成灶等地产链承压板块通过主动收缩应收规模、控制坏账风险。零部件板块2